[대가의 선택] 윌리엄 밀러의 'SH에너지화학'

"수익성이 뛰어난 평균 이상의 기업을 매수하라"

윌리엄 밀러는 레그 메이슨 밸류 트러스트(Legg Mason Value Trust)의 매니저로 1991년부터 매년 S&P 500(미국 주가지수)보다 높은 실적을 올렸다. 이는 월가의 영웅 피터 린치의 기록을 경신한 것이다. 대학에서 철학을 전공한 밀러는 사업의 미래가치에 주목해 가치투자를 확장해야 한다고 조언했다.

윌리엄 밀러는 기업의 수익성에 주목했다. 우선 영업이익률이 해당 업종에서 평균 이상인 기업을 골랐다. 그런 다음 ROE(자기자본이익률)가 15%를 넘고, 5년간 EPS(주당순이익)가 연평균 10% 이상 성장한 기업을 선별했다. 즉, 업종 내 경쟁력이 있고 절대적인 수익성도 좋은 기업을 찾은 것이다.

또한, 그는 배당수익률도 중요하게 생각했다. 배당수익률이 국채 수익률에 가까운 기업을 매수해 과도하게 고평가된 기업을 피하고 성장하는 기업의 현금 창출력을 가늠하는 잣대로 사용했다.

윌리엄 밀러의 선택 'SH에너지화학'

SH에너지화학은 밀러의 투자 기준에 부합하는 종목 중 하나다. 지난 1분기 연환산(최근 4분기 합산) 기준 영업이익률은 10.9%로 화학 업종 평균인 3.2%보다 높다. 지난 1분기 연환산 기준 SH에너지화학의 ROE는 23.1%, 지난 5년간 EPS 성장률은 연평균 52%로 모두 밀러의 투자 기준(ROE 15% 이상, EPS성장률 10% 이상)을 만족한다.

SH에너지화학은 1958년에 설립된 합성수지 제조업체다. 주력 제품은 스치로폴의 원료인 EPS레진이다. EPS레진은 건축 단열재, 고급 포장 완충재, 연약지반 토목공법에 사용된다. 사업보고서에 따르면 SH에너지화학은 국내에서 유일하게 자체 기술을 보유하고 있으며, 지난해 국내 시장점유율은 23%로 1위를 기록했다. 그 외 판매 제품으로 화장품 조성물(filler)로 사용되는 Nylon-12 Fine Powder가 있다.

SH에너지화학의 지난 1분기 매출액은 436억원으로 전년동기 대비 15% 감소한 반면, 영업이익은 같은 기간 147% 급증한 55억원을 기록했다.

유가하락으로 제품가격과 원재료 가격 차이(스프레드)가 확대돼 영업이익이 증가한 것으로 풀이 된다. SH에너지화학의 주력제품인 EPS레진의 원재료는 SM(Styrene Monomer, 스티렌 모노머)이다. SM은 벤젠(Benzene)으로 만드는데, 벤젠은 원유 정제과정에서 생산되는 납사(Naphtha)를 분해하면 발생한다. 따라서 SM가격은 원유가격과 연동하는 경향이 있다.



지난 1분기 평균 두바이유 가격은 배럴당 51.9달러로 전년동기 대비 50.3% 하락했다. 이에 제품판매가와 원재료 매입가 역시 함께 내렸다. EPS레진 판매가는 ‘14년 1분기 kg당 2266원에서 1759원으로 22% 하락했으며, SM 매입가는 같은 기간 1723원에서 1029원으로 40% 하락했다. SM 매입가의 하락폭이 상대적으로 커서 스프레드가 확대됐다. 이에 영업이익률은 ‘14년 1분기 4.3%에서 지난 1분기 12.5%로 8.2%P 증가했다.