[V차트 우량주] 삼양통상, 현금+부동산 시총 1.5배

벤저민 그레이엄은 가치투자 창시자이자 워렌 버핏의 스승으로 <증권분석>이라는 걸출한 저서를 썼다. 주식투자를 학문의 반열에 올려놓았다는 평가를 받는다. 벤저민 그레이엄은 시가총액이 순운전자본의 2/3 이하면 좋은 매수 기회라고 조언했다. 그는 이런 가격에 거래되는 기업을 매수해 50% 이상 오르거나 2년이 지나면 수익률에 관계 없이 매도하는 투자전략을 운영했다.

삼양통상은 그레이엄의 매수가격 이하에 거래되는 회사다. 2012년 3분기 말 기준 삼양통상의 유동자산은 1506억원, 유동부채는 334억원으로 순운전자본(유동자산 - 유동부채)은 1172억원이다. 28일 종가 기준 삼양통상의 시가총액은 627억원으로 순운전자본의 약 53%에 해당한다. 삼양통상의 그레이엄 매수가는 약 2만6170원으로 현재 주가 2만900원은 20% 가량 낮은 가격이다.


(자료: 아이투자)

▷ GS계열 국내 2위 인조가죽 회사

삼양통상은 국내 인조가죽산업에서 조광피혁에 이어 2위 회사다. 소가죽 가공 매출이 95%로 주로 신발, 야구장갑 등 스포츠 물품과 핸드백에 사용된다. 대량생산과 고품질이 요구되는 자동차 시트 가죽 사업에서는 조광피혁, 유니켐과 함께 시장을 과점하고 있다. 원재료 79%를 차지하는 원피와 가공용 약품 및 안료 등 원·부자재 99%를 미국과 유럽 등에서 수입해 원/달러 환율이 하락하면 수혜를 보는 구조다. 가죽 가공사업은 환경오염을 유발할 수 있어 신규허가를 받기 쉽지 않은 점이 진입장벽이 된다.



삼양통상은 GS그룹의 계열사다. 허만정 LG그룹 공동창업주의 장남인 고 허정구 전 회장이 지난 1957년 설립했다. 1989년에 거래소에 상장돼 오랜 역사를 가진 회사다. 나이키 신발 제조와 피혁사업을 토대로 성장했으며 경기도 안산과 군포, 부산 사하구에 토지와 건물을 소유하고 있다. 현재 경기도 군포 공장을 제외한 부동산은 임대를 줘 임대수익이 발생하고 있다.

가죽산업은 중국, 남미지역 피혁업체의 성장에 따른 경쟁이 심화되고 있다. 삼양통상은 해외 생산공장 이전, 고급 제품인 자동차용 시트 개발 등을 통해 경쟁에 대처하고 있다.

▷ 영업 부진을 영업외손익으로 만회..원/달러 환율 하락 수혜 기대

삼양통상의 매출액은 2012년 들어 정체상태다. 3분기 매출액은 전년 동기 대비 4% 감소했고, 영업이익은 적자로 전환했다. 삼영통상은 영업이익률이 5% 미만으로 낮아 매출액이 조금만 줄어도 영업이익 감소 폭이 크다. 2006년 매출이 급감한 것은 부산에 있는 신발사업부를 삼호산업에 양도했기 때문이다. 2008년엔 환율 급등에 따른 외환차손이 발생해 적자를 기록했다.

영업은 부진했지만, 영업외손익으로 이를 만회했다. 삼양통상은 2012년 3분기 말 기준 순현금 자산 584억원, 투자부동산 373억원을 보유해 이자와 임대료 수입이 발생한다. 여기에 원/달러 환율 하락에 따른 외환 관련손익, 자회사 손익이 발생해 3분기 순이익은 3억원 흑자를 기록했다. 원/달러 환율은 4분기에도 하락 마감해 관련 이익이 발생할 전망이다.
















▷ 운전자본 회수 '양호'

그레이엄은 순운전자본이 그 기업의 가치라고 정의했다. 따라서 순운전자본이 꾸준히 늘면서 그 이하 가격에 거래되는 회사를 찾았다. 다만 순운전자본은 매출채권이 회수되지 않거나 재고가 쌓여도 증가한다. 따라서 운전자본 회전일수를 살펴 운전자본이 현금으로 잘 회수되는지 점검할 필요가 있다.

삼양통상의 운전자본 회전일수는 최근 꾸준히 유지되는 모습이다. 매출채권과 재고자산 모두 대략 70일 정도 지나면 현금으로 회수된다. 지난 2008년 재고자산 회전일수가 200일 이상으로 높아진 적도 있었지만, 다시 예년 수준을 회복했다.

* 순운전자본은 운전자본에 현금은 더하고 차입금은 빼서 계산한다.

현금흐름도 살펴볼 점이다. 그레이엄 매수가격 이하에 거래되는 기업이 현금흐름이 좋지 않으면 재무적으로 위험에 빠질 수 있기 때문이다. 2008년 이후 삼양통상의 현금흐름 부호는 대체로 영업활동(+), 투자활동(-), 재무활동(-)를 기록 중이다. 일반적인 우량기업의 현금흐름이다.
















▷ PBR 0.3배..시가배당 3.5% 기대

28일 종가 기준 삼양통상의 주가순자산배수(PBR)는 0.3배다. 자기자본이익률(ROE)이 5% 미만으로 낮아 주가도 주당순자산의 70% 할인된 가격에 형성돼 있다.

삼양통상은 풍부한 현금을 바탕으로 대체로 일정 금액을 배당했다. 2002년 이후 두 차례를 제외한 주당 배당금은 750원이다. 28일 종가 2만900원 기준 배당수익률은 3.5%로 시중 은행 정기예금 금리와 비슷한 수준이다.