[저PBR] 한솔제지, 인쇄용지와 특수지 개선이 관건…PBR 0.5배

한솔제지의 주가는 19일 오후 3시 17분 현재 전일 대비 2.55% 내린 1만3350원이다. 2020년 3분기 실적과 현재 주가를 반영한 한솔제지의 주가수익배수(PER)는 4.5배, 주가순자산배수(PBR)는 0.5배, 자기자본이익률(ROE)은 11%다.

2020년 3분기 말 기준 한솔제지의 자기자본은 6413억원, 같은 기간 시가총액은 3177억원이다. 한솔제지의 자산에서 부채를 모두 뺀 자본은 시가총액 대비 2배 많다. 다시 말하면 한솔제지의 자본은 50% 할인돼 주식시장에서 거래된다. 자산대비 저평가된 한솔제지의 사업과 재무상태, 수익성 등은 어떨까.

한솔제지는 백상지, 아트지, 백판지 등 인쇄소재와 특수소재, 패키징소재를 생산하는 종합제지업체다. 원재료인 펄프는 대부분 수입에 의존하고 있고 수출 매출 비중은 50~55%다. 수출로 인한 외화 유입액이 수입으로 인한 외화 유출액보다 큰 구조를 가지고 있어 환율이 상승하면 매출과 수익성에 긍정적인 영향을 미친다.



코로나19 이후 온라인 쇼핑이 급증하여 포장 박스용 용지와 라벨 감열지 수요가 크게 늘고 원재료 가격이 하락했다. 이에 특수용지 사업을 하는 업체들 위주로 수익성이 개선되기도 했다. 다만 비대면 근무, 교육 등 확대로 인쇄용지와 영수증 특수지 등의 수요는 줄었다.

지난해는 매출 감소에도 영업이익 감소를 최소화했다. 특히 상반기에 수익성 개선이 돋보였다. 2020년 연간 매출액은 1조5098억원으로 전년 대비 10% 감소했다(이하 연결기준). 영업이익은 945억원으로 전년 동기 959억원 대비 1.5% 줄었다. 당기순이익은 오히려 중단사업의 손익 효과로 전년 대비 48% 증가했다.

별도 기준으로 보면 매출액은 전년 대비 9.6% 감소한 1조4828억원, 영업이익은 3.4% 줄어든 898억원이다. 4분기 매출액은 3870억원으로 전년 동기 대비 11% 감소했다. 영업이익은 -16억원으로 적자를 기록했다. 증권업계는 산업용지(백판지) 부문에서 견조한 흐름을 이어갔지만 인쇄용지와 특수지 부문의 적자 폭이 확대됐다고 파악했다.

현대차증권 박종렬 연구원에 따르면 현재 부진한 인쇄용지와 특수지의 경우 코로나 영향으로 올해 1분기까지 이러한 추세가 불가피하나 2분기부터는 점진적 실적 개선이 가능할 전망이다. 그는 최근 펄프 가격도 반등세를 보이고 있는 가운데 올해 1분기 중에 인쇄용지와 특수지의 내수 및 수출 판가에 원가부담을 얼마나 효율적으로 전가하는가가 전체 실적의 주요 키포인트라고 설명했다.

KB증권 성현동 연구원은 한솔제지가 개발 중인 펄프 기반 기능성 신소재 사업에 주목할 필요가 있다고 전했다. 그에 따르면 친환경 포장재 Protego의 경우 고객사를 대상으로 최종 검증 단계에 있다. 펄프 유리 신소재인 나노셀룰로스는 샘플 테스트를 진행 중이다. 또한 수성아크릴계 코팅을 통해 인체에 무해하며 친환경성을 높인 종이용기, 종이컵,종이빨대를 1월부터 판매를 개시했다.

이런 가운데 한솔제지는 신풍제지의 백판지 생산 중단과 지난해부터 진행한 대전공장 백판지 323억원 규모의 증설 투자가 올해 6월에 완료될 것으로 예상됨에 따라 한솔제지의 백판지 내수 시장 장악력이 더욱 강화될 전망이라 내다봤다.



한솔제지의 주가순자산배수(PBR)는 지난 2019년 이후 대체로 0.6배 아래에 형성됐다. 주당순자산(BPS)는 서서히 늘고 있는 사운데 주가는 약 2년 넘게 조정을 받고 있다. 자기자본이익률(ROE)은 지난 2019년 하반기 이후 반등하여 11%까지 올랐지만 3분기에 이어 4분기도 순이익이 줄면서 ROE도 하락했다.

한솔제지 자산의 60% 이상이 유형자산이다. 제지산업은 자본투입비중이 높은 장치산업으로 원재료 투입에서부터 대규모 설비와 넓은 부지가 필요하기 때문이다. 이 밖에 당좌자산 2303억원, 투자부동산 456억원 등을 보유 중이다(2020년 3분기 기준).

배당도 꾸준히 지급하고 있다. 2020년 기말 배당으로 주당 500원의 배당을 지급할 계획이다. 지난 2017~2019년 주당 400원의 배당에서 100원(25%) 늘렸다. 앞서 중간배당으로 200원을 지급한 바 있다. 이를 포함한 2020년 연간 배당금은 주당 700원이다.



2020년 3분기 기준 부채비율 166%, 유동비율 96%를 기록했다. 부채비율의 절대적인 수치는 높은 편이나 하락 추세이며, 유동비율은 계속 상승 중이다. 영업이익이 이자비용의 5.8배에 달해 영업이익으로 충분히 이자비용을 감당할 수 있다.