[대가의 선택] 로널드 뮬렌캠프의 '에스텍'

뮬렌캠프 "평균 이상의 회사에 씨앗을 뿌려라"

뮬렌캠프 앤드 컴퍼니의 설립자인 로널드 뮬렌캠프에 따르면 투자는 농사를 짓는 것과 비슷하다. 좋은 작물을 기르면 풍작을 얻을 수 있다는 것이다. 그는 기준에 맞기만 하면 어떤 규모의 회사라도 매입한다.

뮬렌캠프는 주식을 농사로, 채권을 땅으로 비유한다. 땅만 보유하는 것보다 작물을 키우 듯 주식을 소유하는 것이 수익률 측면에서 더 좋다고 말한다. 농장에서 작물이 매달 자라는 것은 아니지만, 일정 기간이 지난 후에는 만족할 만한 성과를 안겨준다는 것이 그의 주장이다. 뮬렌캠프는 기후도 중요시한다. 투자의 기후를 파악하기 위해 전통적인 가치투자 분석에 인플레이션과 이자율을 감안한 자신의 모델을 사용한다. 그는 기후에 따라 주식과 채권 비중을 조절한다.

뮬렌캠프는 자기자본이익률(ROE)이 평균 이상의 회사를 원하며 최고도 최악도 원하지 않는다. ROE가 25%를 넘는 최고의 회사들은 대부분 높은 가격에 거래되기 때문이다. 그는 최고 회사들을 가격이 떨어질 때까지 기다리면 다른 좋은 기회를 놓칠 수 있다고 조언한다.

뮬렌캠프의 선택 '에스텍'

뮬렌캠프는 ROE가 꾸준히 15% 이상을 기록하는 기업을 선호한다. 여기에 주가순자산배수(PBR)가 2.5배 미만인 기업을 매수 대상으로 삼는다. 또한, 재무 건전성을 보기 위해 부채비율이 150% 미만인지 확인한다.

에스텍은 뮬렌캠프의 종목 선정 기준을 만족하는 상장사 중 하나다. 5년 평균 ROE는 17.6%로 기준인 15%를 넘는다. 현재 PBR은 1.16배로 2.5배 미만이며, 지난해 말 기준 부채비율도 39%로 기준인 '150% 미만'을 만족한다.

▷ 스피커 제조업체, 지난 1분기 수익성 개선

에스텍은 1971년 LG전자와 일본 포스타전기의 5:5 합작투자로 설립된 스피커 제조업체다. 1999년 LG이노텍에서 분사했으며, 2003년 상장했다. 일본의 스피커 전문 업체 포스타전기가 최대주주로 ‘15년 1분기 기준 49.41%의 지분을 보유했다.

에스텍의 제품은 자동차, 가전제품, 휴대폰 등에 사용된다. 지난 1분기 매출비중은 자동차용 54%, TV용 30%, 기타(이어폰 OEM) 16%다. 자동차용 제품은 현대/기아차에 주로 공급되며, 가전용은 SONY, LG전자, 오디오용은 알파인, 캔우드 등에 공급된다. 증권업계에 따르면 경쟁업체로 성주음향, 아이모스가 있다. 삼성전기에서 분사한 성주음향은 삼성그룹 물량을 주로 담당하고 있으며, 아이모스는 현대/기아차의 물량을 에스텍과 양분하고 있다.

에스텍의 지난 1분기 연결 매출액은 629억원으로 전년동기 대비 4% 감소한 반면, 영업이익은 59% 급증한 39억원을 기록했다.

주요 제품별 매출액을 보면, 자동차용 스피커 매출은 증가한 반면 TV용 스피커 매출이 감소했다. 지난 1분기 자동차용 스피커 매출액은 340억원으로 전년동기 대비 8% 증가한 반면, TV용 스피커 매출액은 같은 기간 25% 감소한 191억원을 기록했다. 이어폰 OEM(주문자상표부착 생산)등이 포함된 기타 부문 매출은 13% 증가한 97억원을 기록했다.



판매비와 관리비가 감소해 수익성이 개선됐다. 1분기 판관비는 전년 동기 대비 28%(25억원) 줄었다. 이에 매출총이익이 전년 동기 대비 10억원 줄었음에도, 영업이익은 늘어날 수 있었다.

판관비 세부내역을 살펴보면, 운반비 감소 폭이 컸다. 운반비는 지난 1분기 16억원으로 전년동기 대비 62%(27억원) 급감했다. 전체 판관비 감소액과 비슷한 규모다.

이런 가운데 이베스트 투자증권은 향후 에스텍의 실적을 긍정적으로 내다봤다. 근거로 이어폰 OEM 사업의 실적 개선을 꼽았다. 에스텍은 스피커 제조사인 대주주 포스타전기의 요청으로, ‘12년부터 모바일용 이어폰 OEM사업을 시작했다. 실제 이어폰을 생산하는 베트남 해외법인(ESTec Phu Tho Co. , Ltd.)의 매출액은 ‘13년 79억원을 기록한 뒤, 지난해 235억원을 기록하며 3배 가량 증가했다. 베트남 해외법인의 지난 1분기 매출액은 83억원으로 전년동기 대비 29% 증가했으나, 순이익은 69% 감소한 1억1000만원을 기록했다.