[집중분석] 대양제지, 판매가 인상...호재?

최근 골판지원지 업계가 가격 인상에 성공한 것으로 나타났다. 이에 따라 관계사인 신대양제지와 함께 국내 골판지원지 시장의 20% 가량을 점유 중인 대양제지가 수혜를 볼지 주목된다.

언론보도에 따르면 국내 골판지업체들은 골판지원지 가격을 지종에 따라 톤당 5만원에서 8만원까지 인상했다. 이번 가격 인상은 그동안 원재료인 국내고지(폐골판지) 가격과 전기료 인상 등으로 원가 압박을 받아온 끝에 이뤄진 것이다. 
 
▷ 골판지원지 업체...가격 스프레드 '중요'

대양제지는 대양그룹 계열의 골판지용 원지 제조사다. 골판지원지는 골을 만들어 완충 역할을 하는 골심지와 골심지의 표면에 접합하여 인쇄를 하는 표면지, 골판지 안쪽 면에 붙이는 이면지로 나뉜다. 이 가운데 대양제지는 골심지, 이면지를 주력으로 한다. 지난해 연간 기준으로 대양제지는 관계사인 신대양제지와 함께 국내 골판지원지 시장의 21%를 점유했다. (신대양제지 14%, 대양제지 7%)

골판지는 부피에 비해 부가가치가 낮아 수출 또는 수입을 통해 이득을 보기 어렸다. 전형적인 내수 산업으로 경제 성장이 성숙기에 접어든 국내서 단기간에 수요가 큰 폭으로 늘기 어렵다. 반면, 국내 골판지 원지 업체들은 원재료인 고지(폐골판지)를 대부분 국내서 조달해 제품을 만들고 있다. 따라서 가격 스프레드(제품 판매단가 - 원재료 매입단가)가 이익 규모에 큰 영향을 준다.  

▷ 판매단가 인상, 무조건 호재는 아니네...왜?

일반적으로 원재료 매입단가(이하 '매입단가')와 제품 판매단가(이하 '판매단가)가 연동되는 기업은 원재료 가격이 상승하면 이익이 늘어난다. 판매단가 상승에 따라 이익의 근원인 매출액 규모 자체가 커지기 때문이다.  

예를 들면 판매 수량이 같다는 가정하에 매출액이 100, 원가가 80인 회사의 매입단가와 판매단가가 똑같이 20%씩 상승한다면 이익은 20이 늘고, 원가는 16이 늘게 된다. 결국 이익(매출액 - 원가)도 종전 20(100-80)에서 24(120-96)로 20% 늘어난다. 여기에 매출액 증가에 따른 고정비 분산 효과를 고려하면 이익 증가 효과는 더욱 크다.



과거 추이를 살펴보면, 대양제지의 매입단가와 제품 판매단가는 같은 방향으로 움직여 왔다. 하지만 이익 구조는 일반적인 패턴과 거리가 멀다. 

대양제지의 영업이익률은 매입단가와 판매단가가 함께 상승할 땐 모두 전년에 비해 하락했다. 판매단가 상승률보다 매입단가 상승률의 더욱 컸기 때문이다. 반면, 매입단가와 판매단가가 모두 하락하는 가운데 매입단가의 하락률이 판매단가의 하락률보다 더욱 클 땐 전년에 비해 상승했다.



최근 업계의 골판지원지 가격 인상으로  4분기 대양제지의 판매단가는 올해 2분기 대비 15% 가량 상승했을 것으로 추정된다. (가격 추정은 2Q 판매단가 34만2500원에 5만원 합산) 하지만 과거의 패턴이 이어진다면 대양제지의 영업이익률 개선은 오히려 국내 고지 가격의 하락으로 판매단가가 낮아지는 시기에 나타날 가능성이 높다.

환경통계정보(stat.keco.or.kr)에 따르면 지난 9월 수도권 지역(서울, 인천광역시 및 경기도 지역)의 고지 매입가격은 지난해 동기보다 17% 오른 Kg당 117원을 기록했다. 7월과 8월 지난해 동기보다 5%와 4% 오른 후 3개월째 상승세를 지속했다. 


 
▷ 경쟁사와의 투자 지표 비교

대양제지의 전일 종가 기준 PER은 3.8배로 골판지원지 제조업체 가운데 2번째로 낮은 것으로 나타났다. PER이 가장 낮은 것은 3배의 대림제지다. 

골판지원지 업체들의 PER(주가수익배수)는 대부분 동일제지를 제외하고 모두 6배 이하에서 거래 중인 것으로 나타났다. 실적 변동성이 큰 산업인데다가, 최근 수익성 하락으로 부진한 실적을 거둔 업체가 많은 점 등이 반영된 영향으로 풀이된다.

대양제지의 2분기 연환산 기준 영업이익률은 4.9%로 골판지원지 제조업체 가운데 가장 낮은 것으로 나타났다. 경쟁사 대비 매출 규모가 작어 '규모의 경제' 측면에서 비교 열위에 있는 영향으로 풀이된다.  



▷ 주식MRI 분석 결과, 상위 35%