[스몰캡 V차트] 서흥, 글로벌 물류이슈 해소가 관건

서흥의 주가는 지난 14일 종가 기준 전일 대비 2.45% 오른 3만9750원이다. 2021년 실적과 현재 주가를 반영한 서흥의 주가수익배수(PER)는 8.3배, 주가순자산배수(PBR)는 1.16배, 자기자본이익률(ROE)은 13.8%다. 같은 시각 시가총액은 4599억원이다. 아이투자가 개발한 주식MRI로 분석한 서흥의 투자 매력도 종합 점수는 25점 만점에 18점이다.

서흥은 국내 1위 의약품 하드캡슐 제조사다. 주요 사업은 크게 캡슐, 원료, 화장품 부문으로 나뉜다. 캡슐 부문에서는 하드공캡슐 제조와 함께 소프트캡슐 제형의 의약품 전공정 수탁 및 건강기능식품 등을 생산하며, 원료 부문에서는 캡슐의 주원료인 젤라틴 제품 등을 생산 및 판매한다. 화장품 부문에선 기초화장품류의 제품 생산을 고객으로부터 위탁받아 수행 중이다. 2021년 기준 사업부별 매출 비중은 하드캡슐 26%, 건강기능식품 45%, 젤라틴 등 원료 16%, 의약품(수탁) 10% 등이다. 수출 비중은 31%다.

회사는 지난 4월 1일 기준 물적분할 방식으로 100% 자회사 서흥헬스케어를 신설했다. 서흥헬스케어를 통해 신속하고 책임있는 내실 경영과 경영효율화를 추구하고 제품 형태별 경쟁력을 강화해 전문성과 사업별 수익성을 높이겠다는 것이다. 또한 100% 물적 분할로 이루어지기 때문에 연결 기준상에서 특별한 재무제표의 변화는 없을 것으로 보인다.





서흥 매출은 꾸준히 성장해왔다. 지난 2021년 연간 매출액은 5967억원으로 전년 대비 8% 증가했다. 다만 지난해 베트남과 국내 공장에서 생산된 하드캡슐의 미국과 유럽향 수출이 글로벌 물류 흐름 지체로 감소했고, 물류비용이 증가했다. 이에 매출 증가와 함께 성장세를 이어오던 이익은 작년 하반기에 전년 동기 대비 부진했다. 지난해 연간 영업이익은 696억원으로 전년 대비 6% 감소했다.

증권업계는 글로벌 물류 이슈 해결이 영업실적에 관건이라 판단했다. 상상인증권 하태기 연구원은 "2022년에는 물류 지연이 해소되고 위드코로나로 얼마만큼 영업환경이 회복될 수 있느냐가 중요하다"라면서 "이러한 영업환경은 2022년 하반기부터 점진적으로 개선되면서 서흥의 하드캡슐 수출도 증가할 것으로 기대할 수 있다"고 전했다.

이런 가운데 건기식과 의약품 매출(CMO충진)의 안정적인 성장은 지속될 전망이다. 하 연구원에 따르면 올해도 건기식 CMO 사업은 10% 성장이 가능할 것으로 보이며, 의약품 충진 OEM 부문도 의약품 시장의 성장 속도로 연간 6% 내외 성장할 수 있을 것으로 예상된다. 또한 코로나로 건설이 지연된 추가 10대 증설은 2023년 상반기까지 완료될 예정이다.

서흥 주가는 코로나 환경 하에서 글로벌 물류 비용 증가 등으로 영업실적 성장이 둔화, 하향 조정을 보이고 있다. 작년 9월 말까지 5만5000원 내외에 거래됐던 주가는 현재 4만원 아래로 내렸다. 업계에선 실적 턴어라운드가 가시화되면 주가도 점진적인 회복 추세로 전환할 수 있을 것이라 전망했다.





재무 안전성은 양호하다. 2021년 4분기 기준 부채비율 98%, 유동비율 135%를 기록했다. 일반적으로 부채비율이 100% 이하, 유동비율이 100% 이상이면 안전하다고 판단한다. 차입금 비율은 42.4%로 높지만, 영업이익이 이자비용의 9배에 달해 영업이익으로 충분히 이자비용을 감당할 수 있다.

서흥의 ROE는 지난 2020년 고성장에 힘입어 16%까지 올라섰으나 최근 수익성이 주춤하며 13% 수준으로 소폭 내렸다. 같은 기간 PBR도 내리막길을 걸었다. 주당순자산(BPS)이 상승세를 지속한 가운데 최근 주가가 크게 하락해 PBR은 약 2년 만에 1배 수준으로 복귀했다.