[대가의 선택] 마틴 휘트먼의 '신대양제지'

휘트먼 "순운전자본 대비 저평가된 소형주를 사라"

마틴 휘트먼은 월가에서 벌처투자자로 유명하다. 벌처(vulture) 투자는 '남의 불행을 이용해 잇속을 챙기는 자'라는 뜻의 영어 단어인 벌처에서 알 수 있듯, 부실기업을 싼값에 인수해 정상화시킨 후 고가에 매각하는 투자를 의미한다. 휘트먼은 침체를 겪고 있는 기업의 주식을 싼값에 대량 매집해 기업 의사결정에 적극 참여했다.

또한, 휘트먼은 성장하는 소형주를 선호했다. 종목 선정시 시가총액 규모, 부채비율, 주당영업현금흐름비율(PCR), 시가총액 대비 순운전자본 규모 등을 고려했다. 그의 기준에 따르면 투자대상은 저렴하면서도 재무상태가 좋고 경영진이 주주의 관점에서 일하며 이해할 수 있는 회사여야 한다.

신대양제지, 휘트먼의 종목 선정 기준 '만족'

신대양제지는 휘트먼의 종목 선정 기준을 만족하는 상장사 중 하나다. 전일(22일) 기준 시가총액은 979억원으로 1000억원 미만이다. 올해 3분기 말 기준 부채비율은 15%로 일반적으로 안전하다고 판단하는 100% 미만이다.

또한, 3분기 말 순운전자본(유동자산-유동부채)은 586억원으로 전일 시총의 60%에 해당해 휘트먼의 저평가 기준(순운전자본이 시총의 40% 이상)을 만족한다.

신대양제지는 1982년 설립된 골판지 원지 제조사다. 종속기업인 광신판지와 신대한판지가 골판지 상자를 제조해 골판지 원지에서 상자에 이르는 수직 계열화 체제를 구축하고 있다. 골판지 상자는 섬유제품, 전자제품, 식품, 의약품, 농·수산물 등 각종 제품을 포장하는 박스(Box)다.

신대양제지 실적은 지난 2012년 이후 감소 일로를 걷고 있다. 올 3분기 연환산 기준(최근 4분기 합산) 연결 실적은 매출액이 3196억원으로 2012년 연간치 대비 11% 줄고, 영업이익이 137억원으로 2012년 대비 68% 급감한 상태이다.

온라인 쇼핑 확대 등에 힘입은 택배 시장의 성장으로 골판지 상자 수요는 증가했지만, 판매가 하락으로 수익성이 악화된 것으로 풀이된다. 올해 3분기 연환산 기준 골판지 원지 판매량은 64만4422톤으로 2012년 대비 11% 증가한 반면 판매가는 톤당 35만3298원으로 22% 내렸다.



환경통계정보(stat.keco.or.kr)에 따르면 수도권 고지(폐골판지) 가격은 올 10~11월 Kg당 평균 83원으로 지난해 4분기에 비해 약 7% 올랐다. 신대양제지의 골판지 원지 판매가가 최근 3년간 내리 하락세를 나타낸 가운데 원재료 가격은 전년 동기 대비 상승한 상태이다. 이에 따라 단기적으로 수익성 측면에서 의미 있는 개선을 이뤄내기가 녹록치 않을 수 있다.
 


반면, 주요 전방산업인 택배 시장은 규모가 꾸준히 확대되고 있다. 한국통합물류협회에 따르면 국내 택배 물량은 지난 2009년 11억개에서 약 6년간 61% 증가해 올해 3분기 연환산 기준 17억6800만개를 기록했다.

택배 시장 덕에 골판지 상자 수요가 꾸준할 것으로 전망되는 가운데 판매가 추이가 신대양제지 실적 변동에 주요 변수로 작용할 것으로 보인다.



신대양제지는 대규모 유형자산 투자가 일단락되고, 현금성 여유자산이 늘었다. 이 회사 유형자산은 2008년 말 811억원에서 2009년 1777억원으로 껑충 뛰었다. 하지만 이후 감소세를 보이며 올 3분기 말 1519억원으로 줄어든 상태다. 감가상각비 이상의 설비투자가 진행되지 않고 있는 것으로 해석할 수 있다.

이 회사의 올 3분기 말 순현금자산(현금및현금성자산 + 단기금융자산 - 차입금)은 177억원을 기록했다. 2014년 이전 음수(-)를 기록했지만, 현재 양수(+)로 전환한 상태다. 회사에 점차 현금이 쌓이고 있다는 의미다.



3분기 연환산 실적 기준 신대양제지의 현재 주가수익배수(PER)는 9.8배다. 5년 평균(6.5배)보다 높다.

현재 주가순자산배수(PBR)는 0.36배, 최근 자기자본이익률(ROE)은 3.6%다. 각각 5년 평균인 0.38배와 7%보다 낮아진 상태이다.