[대가의 선택] 데이비드 드레먼의 '삼화페인트'

드레먼 "저평가된 기업에 투자하라"

데이비드 드레먼은 '드레먼 밸류 매니지먼트'의 대표로, 역발상 투자의 대가로 불린다. 그는 역발상 투자와 관련된 많은 저서를 출간했다. 국내에는 '역발상 투자'란 저서가 출간돼 있다.

드레먼은 자신의 요트에 '역발상'이라고 이름을 붙일 정도로 역발상 투자를 중시한다. 그는 사람들이 완전하지 않으며 실수를 자주 저지른다고 생각해 역발상 투자의 기회가 많다고 생각한다. 드레먼은 애널리스트가 20분기(5년) 연속으로 기업 수익을 오차 5% 이내로 예측할 확률은 140억분의 1에 불과하다고 말했다.

드레먼은 가치 대비 저평가된 기업들은 실적 예측이 어긋나도 약간의 손해를 입지만 고평가된 성장주를 소유하면 실적 예측이 어긋날 때 훨씬 큰 손해를 입는다고 강조했다.

드레먼은 주가수익배수(PER) 혹은 주가순자산배수(PBR)가 시장평균보다 낮고, 시가배당률이 2.5% 이상인 기업을 선호했다. 반면 자기자본이익률(ROE)이 25%를 넘는 기업은 제외했다. 지나치게 높은 ROE가 장기간 유지되는 게 불가능하다고 봤기 때문이다.

삼화페인트, 드레먼의 종목 선정 기준 '만족'

삼화페인트는 드레먼의 투자 기준을 만족하는 국내 상장사 중 하나다. 올해 3분기 연환산 실적(최근 4분기 합산)과 전일(21일) 시가총액(2867억원) 기준 PER은 10.1배로 아이투자(www.itooza.com)가 산정한 시장 평균 14.3배보다 낮다.

아이투자는 상장사의 시가총액 합계를 순이익 합계(적자기업 포함)로 나눠 시장 평균 PER을 계산한다. 종속기업을 보유한 상장사의 순이익은 연결 지배지분 기준이다.

삼화페인트의 최근 ROE는 9.7%로 25% 미만이다. 최근 ROE는 올해 3분기 연환산 순이익을 3분기 말 자본총계로 나눠 계산했다. 순이익과 자본총계는 연결 지배지분 기준이다.  

삼화페인트는 지난 10년간 매년 배당을 했다. 지난해 배당금과 전일 종가로 계산한 시가배당률은 3.13%로 드레먼 기준인 2.5%를 웃돈다.



삼화페인트는 사명에서 알 수 있듯 페인트를 만드는 회사이다. 도료라고도 불리는 페인트는 막을 형성해 물체를 수분, 자외선 등으로부터 보호하고, 외관을 보기 좋게 하는 기능을 한다. 자동차, 조선, 건축, 가전제품, 가구 등 거의 모든 산업분야에 사용되는 소재이다.

주요 원재료는 유기용제, 안료, 수지, 각종 첨가제 등 석유화학 제품이다. 국내 페인트 업체들은 판매가 변동이 원재료 매입가에 비해 상대적으로 둔감해 유가가 내리면 수익성이 개선되는 경향이 있다.

지난 3분기 삼화페인트의 연결 실적은 매출액이 1331억원으로 전년 동기 대비 0.6% 줄고, 영업이익은 24% 감소한 101억원을 기록했다. 순이익(지배지분)은 21% 줄어든 86억2600만원을 기록했다.

별도 기준 매출액과 영업이익은 전년 동기에 비해 각각 1.8%와 3.6% 늘었다. 하지만 베트남 법인의 부진이 3분기 연결 실적 감소에 주요 요인으로 작용했다.

베트남 법인은 휴대폰용 도료를 만들어 삼성전자 현지 공장에 납품한다. 지난해 매출액이 536억원으로 전년 대비 88% 급증한 데 이어 올 1분기도 매출 성장세를 지속했다. 하지만 2분기부터 성장세가 꺾였다. 올 3분기 매출액과 3분기 누적 매출액은 136억원과 332억원으로 전년 동기 대비 각각 13%와 18% 감소했다. 이는 삼성전자 스마트폰 사업 부진의 영향으로 풀이된다. 



삼화페인트는 건설업에 대한 의존도를 낮추고자 2000년대 들어 전자재료와 플라스틱 등에 쓰이는 공업용 도료로 제품을 다각화했다. 현재 공업용 도료의 매출비중은 60%대에 이른다. 

공업용 도료의 성장으로 삼화페인트의 매출 규모는 지난 2013년부터 경쟁사(노루페인트, 건설화학, 조광페인트)와 격차를 벌렸다. 하지만 공업용 도료의 주요 전방산업인 가전과 삼성전자 스마트폰 판매량이 부진하자 수익성이 하락했다.
 
지난 2013년과 2014년 삼화페인트의 연결 기준 영업이익률은 8.7%로 건설화학, 조광페인트와 비슷했다. 하지만 올 3분기 연환산 기준으로 6.5%로 낮아져 건설화학(11.1%)와 조광페인트(9.5%)와 차이가 확대된 상태이다.  

최근 삼화페인트는  B2C 시장에서 매출 확대를 추진하고 있다. DIY(Do It Yourself)용 제품을 출시해, TV광고· 홈쇼핑 등에서 판매를 진행하고 있다. 하지만 선진국과 달리 아직 국내에서 스스로 집을 개조하고 가구를 만드는 DIY 문화가 보편화돼 있지 않은 점을 고려하면, 당분간 삼성전자 스마트폰 사업 등 기업 고객의 업황이 삼화페인트 실적에 더 큰 영향을 줄 것으로 보인다.