[대가의 선택] 데이비드 드레먼의 '풍산홀딩스'

드레먼 "저평가된 기업에 투자하라"

데이비드 드레먼은 '드레먼 밸류 매니지먼트'의 대표로, 역발상 투자의 대가로 불린다. 그는 역발상 투자와 관련된 많은 저서를 출간했다. 국내에는 '역발상 투자'란 저서가 출간돼 있다.

드레먼은 자신의 요트에 '역발상'이라고 이름을 붙일 정도로 역발상 투자를 중시한다. 그는 사람들이 완전하지 않으며 실수를 자주 저지른다고 생각해 역발상 투자의 기회가 많다고 생각한다. 드레먼은 애널리스트가 20분기(5년) 연속으로 기업 수익을 오차 5% 이내로 예측할 확률은 140억분의 1에 불과하다고 말했다.

드레먼은 가치 대비 저평가된 기업들은 실적 예측이 어긋나도 약간의 손해를 입지만 고평가된 성장주를 소유하면 실적 예측이 어긋날 때 훨씬 큰 손해를 입는다고 강조했다.

드레먼은 주가수익배수(PER) 혹은 주가순자산배수(PBR)가 시장평균보다 낮은 기업을 선호했다. 반면 자기자본이익률(ROE)이 25%를 넘는 기업은 투자 대상에서 제외했다. 그 이상의 ROE가 장기간 유지되는 게 불가능하다고 봤기 때문이다.

풍산홀딩스, 드레먼의 종목 선정 기준 '만족'

풍산홀딩스는 드레먼의 투자 기준을 만족하는 상장사 중 하나다. 올해 2분기 연환산 실적(최근 4분기 합산)과 전일(11일) 시가총액(3118억원) 기준 PER은 7.7배로 아이투자(www.itooza.com)가 산정한 시장 평균 16.2배보다 낮다. 아이투자는 상장사의 시가총액 합계를 순이익 합계(적자기업 포함)로 나눠 시장 평균 PER을 계산한다. 종속기업을 보유한 상장사의 순이익은 연결 지배지분 기준이다.

풍산홀딩스의 최근 ROE는 7.2%로 25% 미만이다. 최근 ROE는 올해 2분기 연환산 순이익을 2분기 말 자본총계로 나눠 계산했다. 풍산홀딩스는 아직 3분기 실적을 공시하지 않았다.

풍산그룹의 지주회사인 풍산홀딩스는 풍산 지분 35%를 보유하고 있고, 풍산을 관계기업으로 분류해 회계처리한다. 풍산 실적은 풍산홀딩스 연결 손익계산서에서 지분법이익으로 반영된다. 일반적으로 지분법이익은 영업외이익으로 처리하는 경우가 많지만, 풍산홀딩스는 지분법이익을 영업수익(매출)에 포함시킨다. 따라서 풍산의 순이익 증가는 풍산홀딩스의 매출 증가로 이어진다.

올해 2분기 말 기준 풍산홀딩스가 보유한 풍산의 지분가치(장부가액)는 3671억원이다. 이는 풍산홀딩스 연결 기준 자산총계와 자본총계(지배지분)의 53%와 65%에 각각 해당한다. 풍산의 실적이 풍산홀딩스 기업가치에 큰 영향을 준다는 의미다.

풍산의 실적 부진으로 지난 3분기 풍산홀딩스의 지분법이익은 감소했을 것으로 추정된다. 지난달 28일 잠정실적 공시에 따르면 풍산의 3분기 연결 기준 실적은 매출액이 6782억원으로 전년 동기에 비해 약 7% 줄었다. 영업이익과 순이익(연결 지배지분)은 34%와 61% 감소해 각각 269억원과 99억원을 기록했다.

구리 가격 하락이 실적 부진의 주요 요인 중 하나인 것으로 풀이된다. 런던금속거래소에 따르면 올 3분기 구리 가격은 톤당 평균 5265.9달러로 전분기와 전년 동기에 비해 각각 13%와 25% 하락했다. 구리 가격은 풍산의 판매가 산정과 재고자산평가의 기준이 된다.

구리 가격은 4분기 들어서도 하락세를 보여 11월 10일 현재 톤당 4933.5달러로 낮아졌다. 전분기 평균 대비 6% 내린 상태다. 4분기도 풍산 수익성에 비우호적인 환경이 지속되고 있다.



풍산의 신동 사업부(산업용 구리) 판매량 추이, 방산 사업의 꾸준한 매출을 고려하면 구리 가격이 향후에도 풍산과 풍산홀딩스 실적의 주요 변수로 작용할 것으로 전망된다.

신동 사업부 판매량은 올해 2분기 연환산 기준 19만8000톤을 기록했다. 최근 소폭 감소했지만, 지난 2013년 이후 20만톤 내외를 유지하고 있다. 방산 사업부 매출액은 분기별 변동은 있지만, 연간 기준으로는 꾸준한 성장세를 나타내고 있다.  



풍산홀딩스의 지난 2분기 말 기준 순현금자산(현금및현금성자산 + 단기금융자산 - 총 차입금)은 678억원이다. 이는 현재 시총의 22%에 해당하는 것이다.

풍산홀딩스는 지난 2008년 분할 재상장 후 2009년부터 매년 배당금을 지급했다. 지난해엔 주당 배당금을 1200원으로 전년 대비 200원 인상했다. 지난해 배당금과 전일 종가(3만9800원)로 계산한 시가배당률은 3.02%이다.