[대가의 선택] 월터 슐로스의 '태경화학'

월터 슐로스(이하 슐로스)는 '저가주 사냥꾼'으로 유명한 가치투자자다. 좋은 기업에 집중 투자하는 워렌 버핏과 달리 자산가치 대비 싸게 거래되는 기업 100개 ~ 200개에 분산 투자했다. 그는 45년간 연평균 15.7%의 수익률을 기록했다. 이는 원금을 721배 불린 놀라운 기록이다. 워렌 버핏은 슐로스에게 '특급투자자(Super Investor)'라는 최고의 찬사를 보냈다.

슐로스는 펀드를 운영하면서 탐방이나 최고경영자(CEO) 미팅을 하지 않았고, 재무제표만 보고 투자했다. 그는 자산가치 대비 싸게 거래되는 기업을 사서 5년 내 2배가 되면 매도한다는 원칙을 45년간 지켜 탁월한 성과를 얻었다. 왜 버핏과 다른 방법으로 투자하는지 질문을 받았을 때, 그는 버핏의 방법이 더 기대수익률이 높지만 버핏이 특별한 것이고, 자신은 그 길과 맞지 않는다고 답했다.

슐로스의 선택 '태경화학'

슐로스는 주가순자산배수(PBR)가 0.8배 미만이고, 순운전자본(유동자산-유동부채)이 시가총액의 30% 이상이면 자산가치 대비 저평가된 것으로 봤다. 또한 부채비율이 100% 미만이고, 유동비율이 200%를 초과하면 재무 안전성을 갖춘 것으로 판단했다.

태경화학은 슐로스의 투자 조건을 만족하는 기업 중 하나다. 지난해 4분기 말 자본총계 기준 주가순자산배수(PBR)은 0.71배로 0.8배를 밑돌고, 순운전자본은 199억원으로 시가총액의 30%에 해당한다. 주가와 시가총액은 전일 종가 기준이다. 유동비율은 272%로 200%를 초과하고, 부채비율은 18%로 100% 미만이다. 

태경화학은 국내 1위(시장점유율 30%) 액체탄산가스 제조사다. 삼성토탈, 호남석유 등 석유화학업체의 나프타 분해공정에서 나오는 탄산가스를 구입해 액체 탄산가스와 드라이아이스를 만든다.

주 원재료인 탄산가스는 석유화학업체의 생산 과정에서 생기는 부산물이다. 태경화학은 7개 원료공급처에 근접한 온산, 여천, 나주, 대산에 4개 공장을 운영해 원료공급처와 공장이 하나 뿐인 경쟁사에 비해 원료 조달 면에서 비교우위를 확보하고 있다.

액체 탄산가스는 주로 조선소에서 용접용 가스로 사용한다. 또한 탄산음료에도 들어가 여름에는 액체 탄산가스에 대한 수요가 평소보다 좀 더 늘어난다.
 
태경화학은 2011년 환경사업에 진입해 공장 폐수 정화용 수산화 마그네슘과 액상 소석회 생산하고 있다. 원재료인 수산화마그네슘 파우더와 생석회괴는 대주주인 백광소재로부터 공급받는다. 지난해 3분기 누적 기준 매출 비중은 탄산가스 사업 83%, 환경 사업 16%이다.

지난해 태경화학의 매출액은 521억원으로 전년 동기 대비 4% 늘고, 영업이익은 4% 증가했다. 순이익은 46% 증가한 61억700만원을 기록했다. 영업실적이 소폭 개선된 가운데, 전년 대비 투자자산 손상차손 감소로 순이익이 크게 늘었다.

태경화학의 매출액은 지난 2011년 이후 정체된 모습을 보이고, 영업이익률은 2009년 26.4%를 기록한 후 약세를 지속했다. 지난해 영업이익률은 11.5% 전년과 비슷했지만, 2009년 대비 약 15%p 낮아진 상태다.

주요 전방산업인 조선업 불황으로 탄산가스 수요가 부진한 데다, 판매가 인하로 수익성이 낮아진 것으로 추정된다. 탄산가스 매입가는 지난해(3분기 누적) kg당 29원으로 2009년과 같다. 반면, 지난해 액체탄산 판매가는 kg당 146원으로 2009년 대비 10% 내렸고, 드라이아이스 판매가는 kg당 406원으로 2009년 대비 6% 하락했다.



최근 수익성이 호황기에 비해 많이 낮아진 상태지만, 꾸준한 현금창출력은 눈길을 끈다. 이 회사의 영업활동현금흐름은 지난 2009년 이후 매년 평균 96억원을 기록했다. 영업활동으로 매년 약 100억원이 유입됐다는 의미다. 탄산가스가 산업 공정과 탄산음료 제조의 필수 소모품으로 기본 수요가 꾸준히 발생하는 점 등이 반영된 결과로 풀이된다.


태경화학은 배당에서도 꾸준함을 보이고 있다. 지난 10년간 매년 주당 150원을 배당했다. 전일 종가(5780원)기준 시가배당률은 2.59%로 주요 은행의 1년 정기예금 금리(1% 후반)를 웃돈다.

지난해 순이익(연결 지배지분)과 전일 종가를 기준으로 계산한 이 회사의 PER(주가수익배수)은 11배다.