[집중분석] 미원에스씨, 高 수익성의 비결은?

지난해 미원에스씨의 영업이익률이 코스피 상장사 가운데 상위권을 기록한 것으로 나타나 주목된다. 

지난 2일 아이투자가 발표한 '2012년 코스피 상장사 영업이익률 상위 50선'에서 미원에스씨는 14.7%의 영업이익률로 전체 778개 상장 기업 중 26위(상위 3%)를 차지했다. 상위 25위 기업 대부분이 IT·카지노·백화점·제약 등 영업이익률이 구조적으로 전통 제조업에 비해 높은 산업군에 속한 점을 고려하면, 미원에스씨가 제조업 내에서 매우 높은 수준의 영업이익률을 기록한 것으로 판단된다.

'2012년 코스피 상장사 영업이익률 상위 50선'은 동일한 기준으로 비교하기 위해 종전 회계기준(GAAP) 영업이익을 사용했다. GAAP 기준 영업이익은 매출총이익에서 판관비를 빼서 계산한다. 지주회사는 목록에서 제외했다.

미원에스씨는 지난 2009년 미원상사에서 분할 상장된 후 4년째 10% 이상의 영업이익률을 기록했다. 지난 2011년의 10.4%를 제외하고, 나머지 3년은 모두 13%를 상회했다. 일반적으로 제조업의 경우 영업이익률이 10%를 넘으면 수익성이 높은 것으로 판단한다.

▷ UV경화수지 제조사...꾸준한 점유율 상승 '매력적'

미원에스씨가 이처럼 높은 수익성을 유지하는 비결은 주력 제품인 'UV경화수지'가 진입 장벽이 높은데다, 선진국을 중심으로 환경 이슈가 부각돼 관련 시장이 꾸준히 성장하고 있으며, 이러한 우호적인 환경 속에서 높은 기술력을 바탕으로 꾸준히 점유율을 확대한 결과로 풀이된다. 

미원에스씨는 UV경화수지(혹은 '에너지경화수지') 전문업체다. UV경화수지는 자외선(UV)를 쐬면 단단하게 굳는 성질을 가진 수지로 도료나 잉크와 같은 액체에 첨가돼 딱딱하게 굳히는 역할을 한다. 기존에는 도료나 잉크에 열경화성수지(열을 가하면 굳는 수지)를 주로 첨가했다. 하지만 세계 각국의 환경 및 건강에 대한 규제가 강화되면서 열경화성수지가 대기오염과 암을 유발하는 VOC(휘발성유기화학물)를 발생시키는 것이 문제점으로 부각됐다. 이에 따라 친환경적인데다가, 저온 경화가 가능해 열에 약한 소재에도 사용할 수 있고, 1~2초라는 매우 짧은 시간에 경화되기 때문에 생산성이 높으며, 표면 광택·경도가 우수한 UV경화수지의 사용이 늘게 됐다.

UV경화수지는 건설, 자동차, 핸드폰, 잉크 등의 다양한 산업분야에서 수요가 늘고 있는데, 특히 모바일기기의 코팅재료 및 LCD디스플레이 소재용 수요가 큰 폭으로 성장하는 추세다. 코팅·잉크 산업 전문컨설팅업체인 Chemark Consulting Gruop에 따르면 UV경화수지 글로벌 시장규모는 2006년 1조4000억원에서 지난 2011년 2조1000원으로로 5년 만에 두 배 늘었다. 각국의 친환경 이슈에 따른 규제 강화로 UV경화수지 시장은 2014년 2조4000억원으로 확대될 것으로 전망된다.

규모가 꾸준히 확대되는 UV경화수지 시장에서 미원에스씨는 양호한 성장세를 지속해 왔다. 매출액은 2006년부터 연평균 28% 늘어 지난 2011년 2044억원을 기록했다. 이에 따라 2006년 4.3%였던 글로벌 점유율은 2011년 10%로 5년 만약 약 6%포인트 상승했다. 증권가에 따르면 2011년 기준으로 미원에스씨의 국내 점유율은 50%에 달한다. 주요 국내 고객사로는 LG전자, 코오롱 등이 있고, 해외 고객사는 RAHN AG, TOYO Chemical CO, 등이 있다.

이처럼 미원에스씨가 꾸준히 점유율을 확대할 수 있었던 것은 삼성전자와 LG전자를 비롯한 국내 IT기업들이 세계 일류 기업으로 성장함에 따라 이들 기업의 요구 수준에 맞춰 다양한 제품을 개발·납품하는 과정에서 글로벌 경쟁력을 갖추게 됐고, 이를 바탕으로 북미·유럽 등 거래처로 공급을 확대한 결과로 풀이된다.

미원에스씨의 경쟁력은 경쟁사과 비교를 통해서도 유추해 볼 수 있다. 지난해 5월 글로벌 1위인 미국의 싸이텍(Cytec)은 이익률이 더좋은 엔지니어링 재료사업 부문을 강화하기 위해 UV경화수지 사업이 속해 있는 코팅사업부를 매물로 내놓았다. 증권가에 따르면 싸이텍 측은 "코팅 사업부 영업이익이 갈수록 낮아지고 있고, 북미 및 유럽시장에서 수요가 감소하고 있다'고 언급한 바 있다. 꾸준한 성장세를 지속하는 미원에스씨와 대조되는 대목이다.

또한, SK와 싸이텍의 합작법인인 SK싸이텍(1987년 설립)의 실적를 통해서도 미원에스씨의 상대적인 경쟁력이 드러난다. UV경화수지 시장의 성장에도 SK싸이텍의 실적은 2009년부터 2011년까지 3년간 정체된 모습을 나타냈다. 매출액은 2009년 396억원에서 2010년엔 428억원, 2011년엔 425억원으로 소폭 늘어나는데 그쳤고, 영업이익은 3년간 40억~42억원 사이에 머물렀다. 같은 기간 매출액은 76% 늘고, 영업이익은 28% 늘어난 미원에스씨와 비교대는 대목이다. 다만, 매출 정체에도 SK싸이텍의 영업이익률이 꾸준히 10% 내외를 유지한 것을 보면, UV경화수지 제품 자체가 수익성이 높다는 점을 유추할 수 있다.

▷ 올해 실적 전망 '맑음'...증설 효과 '기대'

증권가에선 미원에스씨가 올해도 성장세를 지속할 것으로 기대하는 분위기다. 지난 4일 HMC투자증권 강신우 연구원은 "올해 매출액은 지난해보다 10% 늘어난 2571억원을, 영업이익은 11% 늘어난 383억원"을 기록할 것으로 전망했다. 지난해 전주 공장이 풀가동한 가운데, 올해부터는 지난해 4분기 완공된 충주 신공장이 본격적인 가동을 시작해 판매량이 10% 이상 늘 것이라는 판단에서다. 

미원에스씨는 수요 증가에 대응해 적극적인 설비 투자를 진행 중이다. 지난해 230억원(2010년 말 자기자본의 33%)을 투자한 충주 신공장을 완공해 생산능력을 종전 연간 4만5000톤에서 6만7000톤(전주공장 4만5000톤, 충주 신공장 1만2000톤)으로 확대했다. 또한 올해 추가로 120억원을 투자해 충주 공장의 생산능력을 현재 1만2000톤에서 1만8000톤으로 6000톤 확대할 계획이다. 따라서 올해 충주 공장의 신규 투자가 완료되면 내년엔 생산능력이 총 7만3000톤으로 확대될 예정이다. 이는 2011년 이후 2년 만에 62% 늘어난 것이다.

시설 투자와 관련해 생산량 증대와 더불어 세제혜택도 주목된다. 충주 신공장은 지난해 연말 완공후 5년간 법인세의 100%를, 이후 2년간은 법인세의 50%를 감면 받는다. 총 7년간 법인세 측면에서 우대 혜택을 받는 것이다.

▷ 원화 강세 및 적은 거래량은 유의

원화 강세시 수익성이 낮아지는 것은 투자자가 유의할 부분이다. 미원에스씨는 매출액 내 수출 비중이 60%를 넘고, 외화표시 자산이 부채보다 많다. 주로 미국과 유럽에 수출을 하고, 그 결과 외화 자산 대부분이 미국 달러화와 유로화 표시 자산에 집중돼 있어, 해당 통화에 대해 원화가 강세를 보이면 당기 손익에 손실이 반영된다. 사업보고서에 따르면, 지난해 연말 적용 환율 대비 원/달러 환율과 원/유로 환율이 모두 10%씩 내리면 총 13억7600만원의 손실이 순손익(연결 지배지분)에 반영된다. 미원에스씨의 지난해 연말 기준 적용 환율은 1달러당 1071.1원, 1유로당 1416.2원다.

원/달러 환율은 지난해 5월 24일 1184원(1년래 최고점)를 기록한 후 하락세를 지속해 올해 1월 11일 고점 대비 11% 내린 1056원(1년래 최저점)까지 떨어졌다. 이에 따라 수출 의존도가 산업에 대한 시장의 우려가 깊어졌다.

최근까지도 미국과 일본의 양적 완화에 따른 통화 평가 절하 정책으로 원화 강세가 꾸준히 진행될 것이라는 의견이 지배적이었다. 다만 우려와 달리 원/달러 환율은 1월 중순 이후 반등세로 돌아섰고, 지난 1분기 말(3월 말) 1111원에 거래를 마감했다. 이는 미원에스씨의 지난해 연말 기준 적용환율인 1071.1보다 3.7% 높은 것이다. 따라서 미원에스씨는 지난 1분기 외화 자산에서 영업외이익이 발생했을 것으로 판단된다. 다만, 지난해 1분기 원/달러 환율이 대부분 1120원대 위에서 머문 점을 고려하면 영업수익성은 전년 동기보다 낮아졌을 것으로 추정된다.

또한, 적은 거래량도 투자자가 유의할 부분이다. 지난 1년간 미원에스씨의 일평균 거래량은 546주다. 이를 현재 주가 기준으로 환산하면, 일평균 거래대금은 1억6000만원이다. 이같은 부진한 거래량은 최대주주 및 특별관계인의 높은 보유 지분율에 기인하는 것으로 판단된다. 2013년 4월 8일 현재(공시 기준) 김정돈 미원상사 대표이사(개인 보유 지분율 15.7%) 및 특수관계인의 총 보유 지분율은 60.6%에 이른다. 여기에 미원상사우리사주조합 지분율 6.2%, 미원에스씨우리사주조합 8%를 합하면 회사 관계자의 지분율은 약 75%에 이른다. 소액주주 지분율이 25%에 불과한 셈이다.  

한편, 지난해 연간 실적 기준 미원에스씨의 현재 주가수익배수(PER)는 7.5배로 2009년 3월 상장후 4년간 평균인 5배보다 높게 거래되고 있다.