[대가의 선택] 월터 슐로스의 삼화왕관

월터 슐로스(이하 슐로스)는 '저가주 사냥꾼'으로 유명한 가치투자자다. 좋은 기업에 집중 투자하는 워렌 버핏과 달리 자산가치 대비 싸게 거래되는 기업 100개 ~ 200개에 분산 투자했다.

슐로스는 45년간 연평균 15.7%의 수익률을 기록했다. 이는 원금을 721배 불린 놀라운 기록이다. 버핏은 슐로스에게 '특급 투자자(Super Investor)'라는 최고의 찬사를 보냈다.

슐로스는 펀드를 운영하면서 탐방이나 최고경영자(CEO) 미팅을 하지 않았고, 재무제표만 보고 투자했다. 자산가치 대비 싸게 거래되는 기업을 사서 5년 내 2배가 되면 매도한다는 원칙을 45년간 지켜 탁월한 성과를 얻었다.

'왜 버핏과 다른 방법으로 투자하느냐'는 질문에 그는 버핏의 방법이 기대수익률이 더 높지만 버핏이 특별한 것이고, 자신은 그 길과 맞지 않는다고 답했다.

삼화왕관, 월터 슐로스 종목 선정 기준 '만족'

슐로스는 주가순자산배수(PBR)가 0.8배 미만이고, 순운전자본(유동자산-유동부채)이 시가총액의 30% 이상이면 자산가치 대비 저평가된 것으로 봤다. 부채비율이 100% 미만이고, 유동비율이 200%를 초과하면 재무 안전성을 갖춘 것으로 판단했다.

삼화왕관은 슐로스의 종목 선정 기준을 만족하는 국내 상장사 중 하나다. 지난해 말 재무상태 기준 주가순자산배수(PBR)는 0.77배로 0.8배보다 낮고, 순운전자본은 311억원으로 시가총액(940억원)의 33%에 해당한다. 유동비율은 284%로 200%를 초과하고, 부채비율은 23%로 100% 미만이다. 주가와 시가총액은 전일(22일) 종가 기준이다.

삼화왕관은 병마개 제조사로 플라스틱, 금속 병마개를 만든다. 진로 소주, 오비 맥주, 동아오츠카(포카리스웨트), 광동제약(옥수수 수염차) 등이 고객사다. 최근 3년간 내수비중이 96%로 매출 대부분은 국내에서 발생한다. 삼화왕관은 지난 2013년 2월 납세병마개 제조사로 재지정됐다. 2018년 2월 28일까지 납세병마개를 제조할 수 있다.

삼화왕관의 매출액은 중장기적으로 성장 폭이 큰 편은 아니지만, 비교적 안정적인 증가세를 보였다. 지난 5년과 10년간 각각 연평균 3.2%와 2.6% 증가해 GDP와 비슷한 성장률을 기록했다.  

전방산업인 음료 산업이 경기 변동에 둔감하고 수요가 꾸준한 점이 안정적인 매출 증가에 도움이 됐다. 다만, 국내 음료 산업의 내수 비중이 높은 데다, 국내 인구 성장이 정체돼 매출 성장 폭은 크지 않았던 것으로 보인다.  



매출액은 계단식으로 '우상향'하는 추세를 보인 반면, 영업이익률은 사업연도에 따라 등락을 나타내며 상대적으로 큰 변동성을 보였다. 단기간 내 매출을 크게 늘리기 어려운 사업 환경에서 원재료 비용이 수익성에 큰 영향을 준 것으로 보인다. 삼화왕관의 주요 원재료는 알루미늄과 석판, 플라스틱 수지다.
 
원유(플라스틱 수지의 원재료) 가격 변동성이 커지는 국면에서 삼화왕관의 영업이익률은 같은 경향을 보였다.

지난 2009년 두바이유가 배럴당 평균 61.9달러로 전년 대비 34% 급락하자, 이 회사 영업이익률은 12.7%로 전년 대비 6%p 뛰었다. 매출액은 전년 대비 0.2% 줄며 부진했지만, 원재료 매입 측면에서 우호적 환경이 수익성 상승에 기여했다.

지난해도 2009년과 비슷한 상황이 전개됐다. 지난해 두바이유는 배럴당 평균 50.7달러로 전년 대비 48% 급락했다. 이에 매출액은 969억원으로 전년 대비 0.7% 느는 데 그쳤지만, 영업이익률은 전년 대비 2.8%p 상승한 12.8%으로 10년래 최고 수준으로 높아졌다.

올 들어서도 원재료 매입 측면에서 우호적인 환경이 지속되고 있다. 올해 누적(1.1~4.21) 기준 두바이유는 배럴당 평균 31.9달러를 기록해 지난해 평균 대비 37% 하락했다. 최근 반등으로 지난 21일 41.7달러로 높아졌다. 하지만 여전히 지난해 평균 대비 18% 낮은 상태다.



삼화왕관의 주당배당금은 지난 2011년 1100원에서 매년 50원씩 증가해 지난해 1300원을 기록했다. 지난해 주당 배당금과 전일 종가(4만3650원)로 계산한 시가배당률은 2.98%다. 전일 기준 국고채 3년물 시장금리(1.47%)보다 1.51%p 높다.



한편 삼화왕관의 최대주주는 유리병 제조사인 금비로 삼화왕관 지분 50%를 보유 중이다. 금비는 지난 2010년 9월 두산그룹으로부터 삼화왕관을 인수했다.