[대가의 선택] 데이비드 드레먼의 '대성홀딩스'

드레먼 "저평가된 기업에 투자하라"

데이비드 드레먼은 '드레먼 밸류 매니지먼트'의 대표로 역발상 투자의 대가로 불린다. 그는 역발상 투자와 관련된 많은 저서를 출간했다. 국내에는 '역발상 투자'란 저서가 출간돼 있다.

드레먼은 자신의 요트에 '역발상'이라고 이름을 붙일 정도로 역발상 투자를 중시한다. 그는 사람이 완전하지 않으며 실수를 자주 저지른다고 생각해 역발상 투자의 기회가 많다고 생각한다. 드레먼은 애널리스트가 20분기(5년) 연속으로 기업 수익을 오차 5% 이내로 예측할 확률은 140억분의 1에 불과하다고 말한다.

드레먼은 가치 대비 저평가된 기업은 실적 예측이 어긋나도 약간의 손해를 입지만 고평가된 성장주를 소유하면 실적 예측이 어긋날 때 훨씬 큰 손해를 입는다고 강조했다.

드레먼은 주가수익배수(PER) 혹은 주가순자산배수(PBR)가 시장 평균보다 낮고, 시가배당률이 2.5% 이상인 기업을 선호했다. 반면 자기자본이익률(ROE)이 25%를 넘는 기업은 제외했다. 지나치게 높은 ROE가 장기간 유지되는 게 불가능하다고 봤기 때문이다.

데이비드 드레먼의 선택 '대성홀딩스'

대성홀딩스는 드레먼의 투자 기준을 만족하는 국내 상장사 중 하나다. 지난해 3분기 연환산 실적(최근 4분기 합산)과 전일(26일) 시가총액(1504억원) 기준 PER은 6.7배로 아이투자(www.itooza.com)가 산정한 시장 평균 13.5배보다 낮다.

아이투자는 상장사의 시가총액과 순이익 합계(적자기업 포함)로 투자지표를 산정한다. 종속기업을 보유한 회사의 순이익과 자본총계는 연결 지배지분 기준이다.

대성홀딩스의 최근 ROE는 5.9%로 25% 미만이다. 최근 ROE는 지난해 3분기 연환산 순이익을 3분기 말 자본총계로 나눠 계산했다. 2014년 배당금과 전일 종가(9350원)로 계산한 시가배당률은 2.67%로 드레먼 기준(2.5% 이상)을 만족한다. 이 회사는 아직 2015년 결산배당을 공시하지 않았다.



대성홀딩스는 도시가스 사업자를 주요 자회사로 보유한 지주회사다. 주요 자회사는 대성에너지(지분율 64%), 서울도시가스(22%)다. 대성에너지는 종속기업으로 연결 대상이고, 관계기업인 서울도시가스의 실적은 연결 재무제표에 지분법 이익으로 반영된다. 

대성홀딩스의 서울도시가스 지분율은 22%로 대성에너지 대비 낮은 편이다. 반면 실적 규모는 지난해 3분기 누적 순이익(연결 지배) 기준으로 서울도시가스(326억원)가 대성에너지(73억원)의 4.5배다. 지분율 차이인 3배를 웃돈다. 서울도시가스의 높은 이익 기여도로 인해 지난해 3분기 대성홀딩스의 지분법이익은 순이익(168억원)의 68%에 달했다. 
 


대성홀딩스의 주요 사업인 도시가스는 지역 독점과 생활 필수재 사업의 성격을 띤다. 경기민감형 사업과 비교해 실적이 안정적이라는 장점이 있다. 다만, 국내 인구 성장 정체로 성장성이 제한적이고, 국가기간 산업으로 정부가 판매가에 영향력을 행사할 수 있는 점은 리스크다.

도시가스는 난방 수요가 있는 겨울에 수요가 집중적으로 발생하는 반면 배관 설치 및 유지에 따른 고정비 부담이 높은 편이다. 이에 따라 통상적으로 2분기와 3분기엔 영업이익이 적자를 기록하는 경향이 있다.

지난해 3분기 대성홀딩스의 연결 실적은 매출액이 1545억원으로 전년 동기 대비 20% 감소하고, 영업이익과 순이익(지배지분)은 30억7100만원과 53억7400만원 적자를 기록했다.

순이익 적자 규모는 전년 동기 대비 28억4700만원 증가했다. 천연가스 가격 하락으로 도시가스 판매가가 인하된 탓으로 풀이된다. 지난해 3분기 서울가스의 순이익(연결 지배)은 38억1800만원 적자로 전년 동기 대비 적자 전환했다.

글로벌 경기 침체 우려로 원유를 비롯한 원자재 가격이 2008년 글로벌 금융위기 이해 최저 수준으로 낮아졌다. 뉴욕상업거래소에 따르면 지난 25일(현지시각) 천연가스 가격은 MMBTu 당 2.16달러로 지난해 3분기 말(2.52달러)과 지난해 동기(2.88달러)에 비해 각각 14%와 25% 내렸다. 국내 도시가스 사업자들이 단기간 내 의미 있는 수준의 실적 향상을 이루기에 녹록치 않은 사업 환경이 지속되고 있다. 



대성홀딩스의 현재 PER 6.7배는 과거 5년 평균인 8.5배보다 낮은 것이다. 현재 주가순자산배수(PBR)는 0.40배, 최근 ROE는 5.9%로 각각 5년 평균인 0.44배와 7.0%보다 낮아진 상태다.