[V차트 우량주] 무학, 영업외손익 영향 큰 소주회사

무학은 부산과 경남지역에서 점유율 1위를 차지하고 있는 소주 업체다. 대표적인 제품으로는 ‘좋은데이’, ‘좋은데이 컬러시리즈’, ‘화이트소주’ 등이 있다. 국내 소주시장은 10개 사업자가 참여하고 있는데, 이 중 무학은 2013년 기준 국내 시장에서 3위의 점유율을 차지했다.

▷ 꾸준한 매출 성장...영업외손익 영향으로 순이익 변동

무학의 실적은 전반적으로 꾸준히 증가했다. 무학은 부산, 경남, 울산지역을 주요 판매지역으로 하며, 특히 부산지역에서는 70% 이상의 시장점유율을 확보하고 있다. 여기에 지난 2006년 11월 무학은 국내 최초로 17도 미만의 저도주 제품인 ‘좋은데이’를 출시했고, 20년만에 TV광고를 부활시키며 적극적인 마케팅활동을 했다. 1996년부터 국민건강증진법 개정과 함께 17도 이상의 소주 TV광고가 원천적으로 금지돼 있었는데, 무학의 좋은데이가 이보다 낮은 16.9도로 조건을 만족하며 TV광고를 할 수 있었다.

초저도주가 인기를 끌며 무학의 시장점유율은 점차 확대돼 갔다, 2006년 7%(전국 5위)의 점유율을 차지했던 무학은 2013년엔 15%까지 점유율을 확대했다. 지난 2014년에도 좋은데이가 판매호조를 보여 무학의 실적이 크게 증가할 수 있었다. 지난해에는 신제품인 ‘좋은데이 컬러시리즈’ 효과로 외형 성장을 이어갔다.



꾸준히 증가하는 매출액, 영업이익과는 달리 무학의 순이익은 상대적으로 변동이 크다. 이는 금융자산으로 인한 영향이다. 지난 2008년에 무학은 매도가능증권의 95%인 458억원에 달하는 규모를 ELS(주가연계증권)로 보유하고 있었다. ELS는 주가지수에 연계돼 투자수익이 결정된다. 2008년 금융위기 영향으로 코스피지수가 전년 대비 41% 하락하며 매도가능증권관련손실(매도가능증권처분손실 + 매도가능증권평가손실)이 336억원 발생했다, 반면, 2009년엔 코스피 지수가 50% 상승하며 매도가능증권처분 및 평가이익이 364억원 발생해 수익성이 개선됐다.

지난해 3분기에 순이익이 크게 감소한 것도 ELS 영향이다. 3분기 말 기준 무학은 ELS로만 구성된 당기손익인식금융자산을 2065억원 보유하고 있었는데, 여기서 평가손실이 514억원 발생하며 순이익 감소에 영향을 줬다.



▷ 무차입경영 & 투자자산은 대부분 ELS

무학의 유동비율은 지난 3분기 기준 61%로 100% 미만이다. 그러나 무학은 지난 2014년도부터 무차입경영을 하고 있고, 유동부채의 대부분(80% 이상)이 이자가 발생하지 않는 매입채무로 이뤄져 있어 큰 문제가 없을 것으로 보인다. 부채비율은 20%대를 유지 중이다.



무학은 투자자산의 비중이 높은 편이다. 지난 10년간 다소 변동은 보이지만, 투자자산이 전반적으로 증가세를 보이고 있다. 투자자산의 85% 이상이 ELS이며, ELS는 당기손익인식금융자산으로 기록되고 있다. 지난 3분기 말 기준 무학이 보유한 ELS 규모는 전체 투자자산 2358억원 중 2065억원(비중 88%)이었다.



▷ 수익성 부진에 ROE 하락

지난해 3분기 영업외손실 영향으로 수익성이 악화되며 연환산(최근 4분기 합산) 기준 무학의 자기자본이익률(ROE)이 6.8%로 2분기 말 대비 56% 하락하며 두 자릿수를 기록하지 못했다. 같은 기간 주가도 하락해 주가순자산배수(PBR)가 4.06배에서 2.68배로 34% 낮아졌다. 그러나 수익성 부진이 영업외손실로 인한 것을 감안하면, 향후 코스피 지수가 회복하며 ELS에서 평가손익이 발생하면 ROE는 다시 두 자릿수 대를 회복할 수 있다.



3분기 실적과 현재 주가(4만550원)를 반영한 연환산 기준 주가수익배수(PER)는 40.8배다. 주가순자산배수(PBR)는 2.79배, 자기자본이익률(ROE)은 6.8%다.