[대가의 선택] 데이비드 드레먼의 '금화피에스시'

드레먼 "저평가된 기업에 투자하라"

데이비드 드레먼은 '드레먼 밸류 매니지먼트'의 대표로, 역발상 투자의 대가로 불린다. 그는 역발상 투자와 관련된 많은 저서를 출간했다. 국내에는 '역발상 투자'란 저서가 출간돼 있다.

드레먼은 자신의 요트에 '역발상'이라고 이름을 붙일 정도로 역발상 투자를 중시한다. 그는 사람이 완전하지 않으며 실수를 자주 저지른다고 생각해 역발상 투자의 기회가 많다고 생각한다. 드레먼은 애널리스트가 20분기(5년) 연속으로 기업 수익을 오차 5% 이내로 예측할 확률은 140억분의 1에 불과하다고 말한다.

드레먼은 가치 대비 저평가된 기업은 실적 예측이 어긋나도 약간의 손해를 입지만 고평가된 성장주를 소유하면 실적 예측이 어긋날 때 훨씬 큰 손해를 입는다고 강조했다.

드레먼은 주가수익배수(PER) 혹은 주가순자산배수(PBR)가 시장평균보다 낮고, 시가배당률이 2.5% 이상인 기업을 선호했다. 반면 자기자본이익률(ROE)이 25%를 넘는 기업은 제외했다. 지나치게 높은 ROE가 장기간 유지되는 게 불가능하다고 봤기 때문이다.

데이비드 드레먼의 선택 '금화피에스시'

금화피에스시는 드레먼의 투자 기준을 만족하는 국내 상장사 중 하나다. 지난해 3분기 연환산 실적(최근 4분기 합산)과 전일 시가총액(2067억원)기준 PER은 9.8배로 아이투자(www.itooza.com)가 산정한 시장 평균 13.6배보다 낮다.

아이투자는 상장사의 시가총액과 순이익 합계(적자기업 포함)로 투자지표를 산정한다. 종속기업을 보유한 회사의 순이익과 자본총계는 연결 지배지분 기준이다.

금화피에스시의 최근 ROE는 15%로 25% 미만이다. 최근 ROE는 지난해 3분기 연환산 순이익을 3분기 말 자본총계로 나눠 계산했다. 2014년 배당금과 전일 종가로 계산한 시가배당률은 2.61%로 드레먼 기준(2.5% 이상)을 만족한다. 금화피에스시는 아직 2015년 결산배당을 공시하지 않았다.

이 회사의 현재 PER 9.8배는 과거 5년 평균(8.6배)보다 높은 것이다. 현재 주가순자산배수(PBR) 1.48배, 최근 ROE(15%)는 각각 5년 평균인 1.52배와 18.4%에 비해 낮아진 상태이다.

금화피에스시는 발전정비와 플랜트 건설을 주요 사업으로 한다. 지난 1995년 발전정비 시장의 민간 개방을 계기로 관련 시장에 진입했다. 발전정비는 전기, 기계 분야 등의 전문 인력이 발전소 설비가 원활히 가동되도록 관리하는 사업이다.

국내 전기 수요 증가, 정비 시장의 민간 개방 확대 등에 힘입어 금화피에스시의 실적은 꾸준한 증가세를 나타냈었다. 하지만 지난 2013년을 정점으로 영업이익은 감소세로 돌아섰다. 지난해 3분기 연환산 실적은 매출액이 1795억원으로 2013년 대비
14% 늘어난 반면 영업이익이 198억원으로 23% 줄었다.



'캐시카우'인 발전정비 매출이 정체된 반면 ▲ 수익성이 상대적으로 낮은 건설 사업 위주의 매출 증가 ▲ 건설 사업 확대에 따른 인력 증가로 고정비 부담 상승한 점이 수익성 하락에 영향을 준 것으로 보인다. 금화피에스시의 영업이익은 2014년부터 감소했지만, 영업이익률은 건설 매출과 매출비중이 확대되기 시작한 2013년에 이미 하락세로 돌아섰다.

발전정비와 비교해 건설 사업은 원자재 조달 및 관리, 더 많은 인력 소요 등으로 수익성이 낮다. 실제로 건설 매출 확대와 더불어 관련 인력(기술직 인력)이 증가세를 보이며 금화피에스시의 고정비 부담이 높아졌다.

금화피에스시의 기술직 직원수는 지난해 3분기 말 333명으로 2012년 말 에 비해 56%(120명) 늘었다. 같은 기간 정비직 직원수는 5%(13명) 느는 데 그쳤다. 기술직 직원수 증가의 영향으로 지난해 3분기 연환산 종업원급여(급여 및 임금 + 상여금 + 퇴직급여 + 복리후생비)는 1001억원을 기록해 2012년 대비 약 122% 증가한 상태다.



발전정비 매출이 정체된 모습을 보이는 가운데 정부 투자가 향후 성장 재개의 발판이 될 지 여부는 관심을 두고 지켜볼 부분이다. 

정부의 '제7차 전력수급기본계획(안)'에 따르면 2015~2029년까지 14년간 원자력발전소 13기, 석탄 발전소 20기, LNG 발전소 14기가 신규 건설될 전망이다. 발전소 추가 건설은 공사 물량 증가와 함께 발전정비 시장 확대로 이어진다. 정부 계획대로 발전소 건설이 이뤄진다면, 금화피에스시를 비롯한 관련 업체의 중장기 실적에 우호적인 요인이 될 수 있다. 

금화피에스시는 지난 2007년 이후 연간 81억원 ~158억원의 영업활동현금흐름을 기록했다. 최근 4개 분기 합산치는 105억원이다. 연간 최소 80억원 이상의 현금이 유입되고 있는 의미이다.

이 회사 순현금자산은 10년간 매년 양수(+)를 유지 중이다. 지난해 3분기 말 기준 511억원(전일 시총의 약 25%)을 기록했다. 현금성 여유자산이 차입금을 웃도는 재무구조를 꾸준히 유지하고 있다.