[V차트 우량주] 만호제강, 수익성 개선 중인 와이어로프 제조사

만호제강은 와이어로프와 섬유로프를 주로 생산하는 기업이다. 와이어로프는 조선, 광업, 엘리베이터, 스프링제조 등에 사용되고, 섬유로프는 수산, 양식용으로 사용된다. 지난 1분기 기준 와이어로프, 경강선 등의 철강제품 매출비중이 84%, 섬유로프가 16%를 차지했다. 만호제강은 6월 결산인 기업으로, 지난 6월에 3/4분기 보고서를 공시했다.

▷ 스프레드 확대에 따라 수익성 개선

만호제강의 매출액은 완만한 증가세를 보인다. 그러나 매출액과는 달리 영업이익과 순이익은 변동폭이 크고, 매출이 증가할 때 감소하는 모습을 보이기도 했다. 만호제강은 선재를 매입해 와이어로프 등 철강제품을 제조하고, PP, PE 등 합성수지로 섬유로프를 생산한다. 이에 제품가격과 원재료 가격의 차이인 스프레드가 확대되면 수익성이 개선되는 구조를 가지고 있다.



실제로 각 제품의 스프레드 변화를 살펴보면 영업이익 및 순이익의 변화와 거의 유사하다. 주요 제품인 와이어로프 부문의 스프레드를 살펴보면 2009년과 2011년에 증가했다. 같은 기간 영업이익과 순이익도 늘어난 모습을 보였다. 그러나 2011년 이후 스프레드가 감소세로 접어들었고, 영업이익과 순이익도 전반적으로 줄어드는 모습을 보였다.

섬유로프 부문의 스프레드 역시 2009년에 크게 증가한 바 있다. 그러나 이후 다소 감소해 완만한 수치를 유지했다. 매출액 중 80% 이상이 와이어로프 등 철강제품인 것을 감안할 때 만호제강의 수익성은 와이어로프 부문의 스프레드 변화와 관계가 깊다고 할 수 있다.



각 부문별 스프레드는 지난 1분기에 모두 증가했다. 이에 영업이익 및 순이익도 증가세로 전환한 것으로 보인다. 아래 순이익지수가 2014.3월을 기점으로 다시 올라가는 것을 확인할 수 있다. 같은 기간 매출지수는 213.7에서 204.1로 하락했다.



▷ 자산구조 장 – 자 – 고...차입금도 적어 '우량'

만호제강의 자산구조는 장기자본 – 자기자본 – 고정자산의 순서를 보인다. 유형자산이 완만하게 감소하는 등, 대규모 투자가 없어 자기자본과 고정자산 차이가 점처 벌어지고 있다. 또한 장기자본과 자기자본의 차이가 작아 비유동부채(장기부채)를 별로 쓰지 않고 자기자본만으로 고정자산 투자를 감당할 수 있다.

만호제강은 장기자본과 자기자본의 차이가 거의 나지 않다가 2011년부터 다소 커지기 시작했다. 이는 2011년도에 엔화시설자금을 132억원 차입한 영향이다. 이후에도 엔화 및 원화시설자금을 늘린 바 있으나, 최근에 차입금은 감소추세에 있다. 차입금비중도 지난 1분기 기준 8.8%로 양호하다. 일반적으로 차입금이 감소하고 차입금 비중이 10% 미만이면 재무구조가 안전하다고 판단한다.

 

▷ 그레이엄 만족형 기업

만호제강은 그레이엄 만족형에 속하는 기업이다. 그레이엄 만족형이란 순운전자본(유동자산 – 유동부채)보다 시가총액이 적은 종목을 뜻한다. 워렌 버핏의 스승이자 가치투자의 창시자인 그레이엄은 순운전자본을 기업가치 계산의 척도로 사용했다. 특히, 시가총액이 순운전자본의 67% 이하에 거래되면 좋은 매수기회로 여겼다.

지난 1분기 말 기준 만호제강의 순운전자본은 1342억원이고, 그레이엄 매수가는 899억원이다. 현재 시가총액은 834억원으로, 그레이엄 매수가 이하에서 거래되고 있다. 만호제강은 최근 3년간 그레이엄 매수가격 이하에서 거래되다 올해 들어 그레이엄 매수가를 넘어선 바 있다. 그러나 최근 시장약세와 함께 주가가 하락해 다시 그레이엄 매수가 이하에서 거래되고 있다.

한편, 그레이엄 기준으로 보면 순유동자산이 곧 기업의 가치다. 순유동자산은 1년 안에 회사가 현금으로 회수할 수 있는 금액에서 현금으로 지급해야 하는 금액을 뺀 금액이다. 따라서 현금회전일수가 최소한 유지되거나 줄어들어야 순유동자산이 의미를 갖는다.

지난 10년 동안 만호제강의 매출채권 회전일수는 90일 전후로, 가장 길었을 때가 104일이다. 즉 매출이 발생하고 늦어도 3~4달 내에는 현금이 들어온다는 의미다. 재고자산 회전일수도 대체로 유지되고 있다. 따라서 만호제강의 순유동자산이 현금으로 회수되지 않을 가능성은 낮다고 볼 수 있다.



지난 1분기 실적과 전일(28일, 거래일 기준) 종가(2만300원)을 반영한 만호제강의 연환산(최근 12개월 합산) 실적 기준 주가수익배수(PER)는 9.1배다. 주가순자산배수(PBR)는 0.38배, 자기자본이익률(ROE)은 4.2%다.