[대가의선택] 윌리엄 밀러의 선택 '한국기업평가'

"수익성이 뛰어난 평균 이상의 기업을 매수하라"

윌리엄 밀러는 레그 메이슨 밸류 트러스트(Legg Mason Value Trust)의 매니저로 1991년부터 매년 S&P 500(미국 주가지수)보다 높은 실적을 올렸다. 이는 월가의 영웅 피터 린치의 기록을 경신한 것이다. 대학에서 철학을 전공한 밀러는 사업의 미래가치에 주목해 가치투자를 확장해야 한다고 조언했다.

윌리엄 밀러는 기업의 수익성에 주목했다. 우선 영업이익률이 해당 업종에서 평균 이상인 기업을 골랐다. 그런 다음 ROE(자기자본이익률)가 15%를 넘고, 5년간 EPS(주당순이익)가 연평균 10% 이상 성장한 기업을 선별했다. 즉, 업종 내 경쟁력이 있고 절대적인 수익성도 좋은 기업을 찾은 것이다.

또한, 그는 배당수익률도 중요하게 생각했다. 배당수익률이 국채 수익률에 가까운 기업을 매수해 과도하게 고평가된 기업을 피하고 성장하는 기업의 현금 창출력을 가늠하는 잣대로 사용했다.

한국기업평가는 밀러의 투자 기준을 만족하는 상장사 중 하나다. 올해 1분기 연환산(최근 12개월 합산 기준) 영업이익률은 20.7%로 신용평가서비스 업종 평균인 10.9%보다 높다.

최근 ROE는 16.7%, 지난 5년간 EPS 성장률은 연평균 13%로 모두 밀러의 투자 기준(ROE 15% 이상, EPS 성장률 10% 이상)을 만족한다. 최근 ROE는 1분기 연환산 순이익을 1분기 자본총계로 나눠 계산했다. 순이익과 자본총계는 연결 지배지분 기준이다.

한국기업평가는 지난 1983년 설립된 신용평가사다. 세계 3대 신용평가사 중 하나인 피치(Fitch)가 지분 73.5%를 보유한 최대주주다. 피치사는 한국기업평가와 1999년 1월 전략적 제휴를 맺었고, 2007년 4월 최대주주가 됐다.

신용평가는 기업의 신용등급을 매기는 것이다. 신용등급은 기업이 어음, 회사채 발행 등을 통해 직접 자금을 조달할 때 금리를 결정하는 기준이 된다.

한국기업평가의 연환산 영업이익은 지난 2012년 3분기 119억원을 고점으로 감소세로 돌아섰다. 올 1분기엔 87억원을 기록해 2012년 3분기 대비 약 27% 줄어든 상태다. 동양그룹과 STX, 동부그룹 등 대기업의 재무건전성 부실화 영향으로 채권발행 시장이 양극화된 점, 금리 인상 전망 등으로 기업의 직접금융시장 회복이 지연된 영향으로 풀이된다. 

다만 이 회사는 지난 10년간 영업이익이 매년 흑자를 기록했고, 영업활동현금흐름도 꾸준히 (+)를 유지했다. 기업이 채권 발행 시 신용평가를 꼭 받아야 하는 점과 국내 신용평가 산업이 과점 시장인 점 등이 꾸준함의 비결로 풀이된다.


*연환산 기준(최근 12개월 합산)

한국기업평가는 지난 10년간 매년 배당을 했다. 주당 배당금은 글로벌 금융위기가 발생한 지난 2008년, 결산월을 종전 9월에서 12월로 변경한 2012년을 제외하고 중장기적으로 우상향 추세를 보였다.

지난해 주당 배당금(1682원)과 10일 종가로 계산한 시가배당률은 4.07%다. 이는 현재 국내 주요은행의 1년 정기예금 금리인 1.6%대를 2.4%p 가량 웃도는 것이다.

신용평가 사업의 특성상 사내에 이익을 유보하지 않아도 이익을 창출하는 데 큰 문제가 없고, 외국계 대주주가 지분 대부분을 보유한 점 등이 고배당의 배경으로 추정된다.
 
이 회사의 순현금자산(현금 + 현금성자산 + 단기금융자산 - 총차입금)은 지난 2005년 이후 거의 300억원 이상을 유지해 왔다. 지난 1분기 말 순현금자산은 425억원이다. 지난해 배당금 총액은 75억, 2009년 이후 영업활동현금흐름은 거의 매년 100억원 이상을 기록해 왔다. 이에 따라 앞으로도 지난해 수준의 배당금을 유지하는 데 재무적 부담은 없을 것으로 보인다.


* '12년은 결산월 변경(9월→12월)으로 3개월치 배당금만 반영

한편, 한국기업평가는 이크레더블을 주요 자회사로 보유하고 있다. 지분율은 64.5%다. 이크레더블은 기업 전자신용인증 서비스를 제공하는 회사다. 전자신용인증 서비스는 협력업체로 등록하고자 하는 중소기업의 경영상태 및 실적정보를 전자화해 대기업의 전자구매시스템에 제공하고, 그 대가로 중소기업으로부터 수수료를 받는 사업이다.

▷ 주식MRI 분석 결과, 상장사 상위 12%

아이투자가 개발한 주식MRI로 분석한 한국기업평가의 투자 매력도 종합 점수는 25점 만점에 15점으로 전체 상장기업 중 220위(상위 12%)를 차지했다.

중장기적으로 이익 성장률이 시장평균으로 중간성장형 기업에 속하며 재무 안전성은 높아 안전한 편이다. 

소비자 독점력이 높아 경기 변동에 관계 없이 현재의 수익성을 유지할 가능성이 높다.

주식MRI 밸류에이션 점수는 0점으로 낮은 평가를 받았다. 현재 주가수익배수(PER)가 중장기 평균보다 높은 점 등이 반영됐다. 이 회사의 현재 PER은 15.3배다.

주식MRI는 아이투자에서 자체 개발한 실시간 종목분석 도구다. MRI 종합 점수는 수익성장성과 재무안전성 뿐만 아니라 기업의 이익 지속성을 가늠할 수 있는 사업독점력과 적정주가 수준까지 함께 고려해 판단한다. 주식MRI 종합 점수는 25점이 최고 점수이며 높을수록 저평가 우량 기업이다. 또한 종합점수가 높을수록 5각형 모양의 도형 내부가 가득찬 그물 형태로 나타난다.