[분석] 삼익악기, 인천공항 면세점 진출..가치변화는?

20일 장 마감 후, 삼익악기가 인천국제공항 면세점 운영권을 따냈다고 공시했다. 면세점 운영을 통해 회사의 외형성장 및 수익창출을 기대한다고 덧붙였다. 면세점에서 판매하게 될 품목은 화장품, 잡화 등이다.

면세점 진출 소식이 전해지면서 삼익악기는 21일 상한가에 장을 시작하기도 했다. 다만 21일 종가는 5480원(전일비 +10%)으로 시초가 대비 15% 조정을 받았다. 전일 거래량이 4576만주로 평소의 10배~30배에 달하는 등, 장중 매매와 주가 변동이 모두 활발했다.

전일 시장의 많은 관심을 받은 삼익악기. 이번 면세점 진출이 삼익악기의 기업가치에 어느 정도 영향을 끼칠 지 알아봤다.

▷ 해외 진출에 이은 신사업..'면세점'

삼익악기는 최근 10년간 매출액이 정체된 상태다. 별도 재무제표 기준 매출액은 1000억원을 오르내리고 있고 영업이익은 50억원~80억원에서 정체돼있다. 본업이 성장하지 못하고 있는 상황에서 신 성장동력으로 면세점 사업 진출을 택한 것으로 보인다. 지속적으로 늘어난 중국인 관광객, 안정적으로 이익을 내는 사업모델 덕분에 국내 면세점 업체들은 시장의 관심을 끌고 있다.

삼익악기는 국내 매출 정체에 해외 진출로 대응한 바 있다.  2012년부터 순이익이 영업이익 규모에 비해 큰 것은 해외 자회사들의 실적 개선이 이뤄졌기 때문이다. 특히 중국법인(지분율 95%) 'SEILER SAMICK'와 인도네시아 법인(지분율 99%) 'PT SAMICK'은 2014년 각각 24억원, 27억원의 순이익을 기록했다.

이번 면세점 사업은 해외 진출에 이은 삼익악기의 2번째 사업영역 확대로 볼 수 있다. 다만 첫 번째 해외진출이 종전 사업영역을 넓힌 거라면, 이번 면세점은 새로운 사업을 시작했다는 것이 차이점이다.



삼익악기가 운영하게 될 면세점은 인천공항 내 11구역(화장품 전용)에 위치한다. 신라면세점(호텔신라)이 운영하고 있었으나, 해당 구역이 중소기업 전용구역으로 지정되면서 중소기업들에게 공개입찰을 진행했다. 이번에 이 구역을 배정받은 삼익악기는 내년 1월부터 면세점을 운영하게 된다.

[그림] 신라면세점이 운영 중인 인천공항 11구역 면세점

(자료: 신라면세점)

삼익악기는 56개월(4년 8개월)에 1320억원의 임대료를 제시해 경쟁자들을 제치고 해당 구역을 차지했다. 언론 보도에 따르면 시장에서 예상한 낙찰 금액은 1200억원 수준이다. 삼익악기가 시장의 예상에 비해 약 10%가량 높은 금액을 지불하는 셈이다.

삼익악기가 제시한 임대료는 연간(12개월) 283억원 규모다. 다만 이는 최소부담액으로, 실제 부담하는 임대료는 이보다 더 늘어날 수 있다. 인천공항의 면세점 임대료는 최소부담액과 매출액x비율(30~35%) 중 큰 금액을 납부해야 한다. 만약 삼익악기가 943억원 이상의 매출을 기록하는 경우 비율을 30%로 적용받더라도, 최소부담액보다 많은 임대료를 지불해야 한다.

* 매출액 대비 임대료 비율은 상품별로 다소 차이가 있어, 비율이 얼마로 책정될 지는 매출이 일어난 후 확정된다.

▷ 신라면세점 영업이익률 5.7%, 경쟁업체 7~10%

현재 해당 면세점을 운영하고 있는 호텔신라는 11구역에서 지난해 약 840억원의 매출을 올린 것으로 알려졌다. 지점별 이익을 공개하지 않아 정확한 영업이익은 알 수 없다. 단, 호텔신라의 면세점사업부문 영업이익률 5.7%(2014년, 2015년 1분기) 를 적용하면 지난해 영업이익은 48억원이 된다. 이는 삼익악기의 지난 해 연간 영업이익(연결 기준) 189억원의 25%에 해당한다.

경쟁업체인 호텔롯데, 한화갤러리아타임월드의 영업이익률은 호텔신라에 비해 높다. 호텔롯데의 영업이익률은 2013년 8.5%, 2014년 9.9%다. 지난해 4월 20일 임시매장, 6월 28일 본매장을 개장한 한화는 2014년 하반기 276억원의 매출, 120억원의 임대료 부담(매출 대비 43%)에도 7.6%의 영업이익률을 기록했다.

이를 토대로 볼 때, 삼익악기가 운영하는 11구역의 영업이익률도 호텔신라 전체 면세점 사업부나 한화갤러리아보다는 높을 것으로 추정된다. 또한 11구역이 전체 면세점 중 가운데에 위치해 영업환경도 양호한 것으로 알려졌다.

업계 전반적으로 영업이익률뿐 아니라 매출액 역시 증가한 점이 눈에 띈다. 호텔신라의 2014년 매출액은 2013년 대비 25.2%, 호텔롯데는 24.8% 증가했다.

[표] 면세점 운영업체 면세점사업부 실적 추이

(자료: 아이투자, 각 사 공시)

▷ 해당사업 경험 부족은 살필 점

삼익악기는 피아노, 기타 등 각종 악기를 제조하는 업체다. 1958년 설립된 이후 악기사업에만 집중해 온 국내 최대의 종합악기회사다. 면세점 사업 경험은 부족한 만큼, 신사업 진출이 회사의 실적 개선으로 이어질 수 있을지 꼼꼼히 살펴야 현명한 투자자다.

면세점은 여타 유통사업과는 달리 상품을 직접 매입해서 파는 구조로, 재고관리가 굉장히 중요한 사업이다. 면세점의 상품들은 세금이 면제된 상품이기 때문에 면세점 외에서는 판매가 불가능하다.

따라서 화장품 유통, 판매 사업 이력이 없는 삼익악기가 면세점 운영 노하우를 어떻게 발휘할지는 살펴봐야 한다. 연간 283억원의 임대료를 부담해야 하기 때문에 회사의 기대만큼 매출액이 나오지 않는다면 실적이 악화될 수 있다.

한편 사업확장시 재무상태도 점검해야할 요소다. 삼익악기는 6개월 치 임대료에 해당하는 140억원을 오는 30일까지 보증금으로 납입해야 한다. 삼익악기는 1분기 말 기준 현금(현금+예금) 342억원을 보유하고 있어 납입에는 무리가 없다. 차입금 비중은 25%, 이자보상배율은 3.3배로 면세점 사업이 이익을 낸다면, 재무구조가 악화될 여지는 낮다.

삼익악기의 21일 종가 올해 1분기 연환산(직전 12개월 합산) 실적을 반영한 주가수익배수(PER)는 47.0배, 주가순자산배수(PBR)는 2.18배, 자기자본이익률(ROE)은 4.6%다.