[대가의 선택] 올스타인의 선택 '조선내화'

올스타인 파이낸셜 얼러트 펀드의 펀드매니저 '로버트 올스타인'은 숫자를 잘 파악하는 투자 대가로 알려졌다.

그는 투자운용을 시작하기 전 투자전문지 제작을 통해 재무제표에서 진실을 말하지 않는 회사들을 규탄했다. 올스타인은 숫자에 초점을 맞추며 경영진과 거의 대화하지 하지 않는다. 대부분의 경영진들이 사업에 대해 장밋빛 견해만 밝히고 잘못된 일에 대해선 정직하게 얘기하지 않는다고 생각했기 때문이다.

올스타인이 말하는 투자 승자는 가장 많은 성공주를 고르는 사람이 아니라 실수를 가장 적게 하는 사람이다. 투자는 장기에 걸쳐 부를 축적하는 게임이며 자산이 0으로 돌아가면 게임이 끝난다. 그럼에도 사람들은 하루하루의 성패에 너무 신경을 쓰고 있다고 말한다.

올스타인은 뉴스가 실제보다 너무 비관적이라 저평가된 회사를 찾는다. 그가 중시하는 것은 오로지 가격이다. 그에게 좋은 회사를 비싼 가격에 사는 것은 나쁜 회사를 사는 것과 마찬가지다. 그는 가격을 매기기 위해 향후 3년에서 5년 사이의 현금흐름을 추정한다.

올스타인의 선택 '조선내화'

로버트 올스타인의 종목 선정 기준은 시장대비 주가수익배수(PER)가 낮고 자산 대비 프리미엄은 30% 미만이어야 한다. 즉, 주가순자산배수(PBR) 1.3배 미만인 기업을 선호한다. 또한 부채비율이 150% 이하고 배당수익률은 2% 이상이어야 한다.

올스타인의 기준에 따라 고른 기업 중 오늘 소개할 종목은 조선내화다. 지난 1분기 실적과 전일 종가로 계산한 이 회사의 PER은 9.6배로 아이투자가 산정한 시장 평균 PER 17배보다 낮은 수준이며, PBR 또한 1.14배로 1.3배 미만이다. 아이투자는 상장사 전체의 시가총액 합계를 순이익(연결 지배지분) 합계로 나눠 시장 평균 PER를 계산한다.

부채비율은 30%로 기준(150%)보다 낮으며, 지난해 배당금과 전일 종가로 계산한 시가배당률은 3.0%로 기준인 '2.0% 이상'을 만족했다.

▷ 내화물 제조업체, 지난 1분기 수익성 개선

조선내화는 1947년 설립된 내화물 제조업체다. 내화물이란 1500도가 넘는 고온에서도 잘 견디는 비금속 재료를 의미한다. 주로 고로, 공업로, 소각로 등을 고열로부터 보호하는 역할을 한다. 고로가 확장되거나 철강 생산량이 늘면 내화물 수요도 증가한다. 철강사는 설비 기능을 강화하기 위해 노후화 된 내화물을 지속적으로 교체해야 하기 때문이다. 조선내화의 주요 매출처는 POSCO다.

조선내화는 지난 1분기 기준으로 총 9개의 연결대상 종속회사를 갖고 있다. 사업부문별로 크게 내화물 제조업체, 에너지 공급업체, 기계부품 제조업체, 골프장업체로 나눌 수 있다. 지난 1분기 매출비중은 내화물 제조업 63%, 에너지 공급업 17%, 기계부품 제조업 24%, 골프장업 1% 등이다.



조선내화의 지난 1분기 연결 매출액은 2191억원으로 전년 동기 대비 4% 감소했지만, 영업이익은 같은 기간 34% 증가한 211억원을 기록했다. 사업부문별 매출실적을 보면, 기계부품을 제외한 나머지 사업부문의 매출이 부진했다. 지난 1분기 내화물 부문의 매출액은 1382억원으로 전년동기 대비 6% 감소했으며, 에너지 공급 부문 매출액은 8% 감소한 363억원을 기록했다.



그럼에도 에너지공급 부문의 영업이익이 급증하며 전체 영업이익은 개선됐다. 지난 1분기 에너지 부문 영업이익은 99억원으로 전년대비 3배 가량 늘었다. 주요 제품의 판매가가 하락했지만 주요 원재료가 하락폭이 더 커 수익성이 개선된 것으로 보인다. 원재료 매입액 중 가장 높은 비중을 차지한 B-C유(매입액 비중 88%)의 지난 1분기 매입가는 리터당 643원으로 전년동기 대비 32.2% 하락했다. 반면 주요 제품 중 매출액 비중이 가장 높은 난방(매출액 비중 43%) 부문 판매가는 1Gcal당 9만3928원으로 0.1% 하락하는데 그쳤다.



한편 조선내화는 5월 27일 종속회사인 대전열병합발전의 주식 284만2400주(지분율 75%)를 전량매각 했다고 공시했다. 대전열병합발전은 에너지공급 사업부문을 담당했던 종속회사다. 조선내화는 이번 지분매각을 통해 재무구조개선 및 내화물 본업에 역량을 집중하겠다고 밝혔다.

▷ 배당금 꾸준히 증가, 지난해 주당배당금 4000원

조선내화는 지난 10년간 꾸준히 배당금을 늘려왔다. 주당배당금은 ‘08년 1800원에서 지난해 4000원까지 늘었다. 올해도 지난해 배당금이 유지된다고 가정하면, 전일(17일) 종가 기준 시가배당률은 3.0%다.