[대가의 선택] 월터 슐로스의 'KPX케미칼'

월터 슐로스(이하 슐로스)는 '저가주 사냥꾼'으로 유명한 가치투자자다. 좋은 기업에 집중 투자하는 워렌 버핏과 달리 자산가치 대비 싸게 거래되는 기업 100개 ~ 200개에 분산 투자했다. 그는 45년간 연평균 15.7%의 수익률을 기록했다. 이는 원금을 721배 불린 놀라운 기록이다. 워렌 버핏은 슐로스에게 '특급투자자(Super Investor)'라는 최고의 찬사를 보냈다.

슐로스는 펀드를 운영하면서 탐방이나 최고경영자(CEO) 미팅을 하지 않았고, 재무제표만 보고 투자했다. 그는 자산가치 대비 싸게 거래되는 기업을 사서 5년 내 2배가 되면 매도한다는 원칙을 45년간 지켜 탁월한 성과를 얻었다. 왜 버핏과 다른 방법으로 투자하는지 질문을 받았을 때, 그는 버핏의 방법이 더 기대수익률이 높지만 버핏이 특별한 것이고, 자신은 그 길과 맞지 않는다고 답했다.

슐로스의 선택 'KPX케미칼'

슐로스는 주가순자산배수(PBR)가 0.8배 미만이고, 순운전자본(유동자산-유동부채)이 시가총액의 30% 이상이면 자산가치 대비 저평가된 것으로 봤다. 또한 부채비율이 100% 미만이고, 유동비율이 200%를 초과하면 재무 안전성을 갖춘 것으로 판단했다.

KPX케미칼은 슐로스의 투자 조건을 만족하는 상장사 중 하나다. 지난해 말 순운전자본은 2002억원으로 시가총액(2952억원)의 68%에 해당하며, PBR은 0.78배로 0.8배 미만이다. 주가와 시가총액은 전일 종가 기준이다. 유동비율은 293%로 200%를 초과했고, 부채비율은 30%로 100% 미만이다.

▷ 폴리우레탄 원료 제조업체, 지난해 수익성 회복

KPX케미칼은 1974년에 설립된 화학업체다. 주요 제품은 PPG(Poly Propylene Glycol)이며 폴리우레탄의 원료다. 폴리우레탄은 방음, 단열재용도로 건설업계에서 사용되고 있으며, 자동차 시트등의 내장재, 냉장고 단열재, 반도체 등 다양한 분야에 사용된다. 고객사는 240여개로 다각화돼 있어 특정 전방산업에 영향을 크게 받지 않는 편이다.

KPX케미칼은 기존에 전량 수입하던 PPG를 1975년 국내 최초로 국산화했다. 국내 PPG 제조업체는 KPX케미칼 외에 SKC, 한국바스프, 금호석유화학 등이 있다. 이 중 KPX케미칼은 시장점유율 1위를 기록 중이다.

KPX케미칼의 실적은 ‘11년까지 꾸준히 성장했지만, 그 후 영업이익의 감소폭이 컸다. ‘11년부터 아시아 지역을 중심으로 PO(Propylene Oxide) 생산업체들이 PPG사업에 진출한 영향으로 보인다. 증권업계에 따르면 PPG 범용 제품 중심으로 공급과잉이 발생해 수익성이 악화된 것으로 전해졌다. 실제 KPX케미칼의 영업이익률은 ‘11년 8.9%에서 ‘13년 4%까지 하락했다.



PPG 공급 과잉은 지난해 다소 완화된 것으로 보인다. KPX케미칼의 지난해 매출 실적과 수익성은 개선됐다. 지난해 연결 매출액은 8267억원으로 전년대비 6% 증가했으며, 영업이익은 같은 기간 37% 증가한 459억원을 기록했다.

스프레드(제품가와 원재료 매입가 차이)가 확대되며 수익성이 회복됐다. 주요제품인 PPG 판매가는 ‘13년 M/T당 245만원에서 지난해 256만원으로 5% 상승한 반면, 주 원재료인 PO 매입가는 같은 기간 M/T당 196만원에서 197만원으로 0.2% 상승하는데 그쳤다. 이에 스프레드는 ‘13년 M/T당 96만원에서 지난해 100만원으로 5% 증가했으며, 영업이익률은 같은 기간 4%에서 4.9%로 높아졌다.



▷ 양호한 재무구조와 높은 시가배당률

KPX케미칼은 재무구조가 건전하며 배당수익률이 높은 편이다. 지난 10년간 부채비율 50% 미만, 유동비율 200% 이상을 유지했다. 일반적으로 부채비율 100% 미만, 유동비율 100% 이상인 경우 재무구조가 양호하다고 판단한다. 지난해 말 기준 부채비율은 30%이며, 유동비율은 293%다.



KPX케미칼은 지난 10년간 배당을 꾸준히 지급했으며, 시가배당률은 꾸준히 2% 이상을 기록했다. 지난해와 같은 금액의 주당배당금을 가정했을 경우, 전일 시가총액으로 산정한 배당수익률은 2.9%다.