arbitrage 기회일까요?

일전에 보통주 전환이 확정된 우선주에 대한 목록을 본 적이 있었는 데 그때 아이디어가 생각나 한 번 올려 봅니다.

예를 들어 가장 아래에 있는 한국금융지주 2우를 보면 다른 것은 모두 무시하고, 2010년에는 보통주로 전환되게 되어 있습니다.  제가 자세히 전환조건을 보지는 않았습니다.  무조건 전환된다고 가정하죠.

그렇다면, 2010년 전환일에는 전환우선주와 보통주는 반드시 가격이 같아져야 합니다.  이때 시장상황에 따라 전환우선주와 보통주는 지금보다 가격이 올라가거나 내려갈 수는 있지만 그런 것은 상관없습니다.  중요한 것은 두 주식의 가격이 전환일에는 무조건 같아야 한다는 것입니다.  아니면 바로 싼 주식을 사고 비싼 주식을 팔아 차익을 챙기는 차익거래 (arbitrage)가 가능합니다.

현재 괴리율이 36.13%로 나와 있습니다.

만약 제가 보통주를 공매도할 수 있다고 생각하지요.  대주라고도 부른다고 하더군요.  즉 금융기관이나 다른 개인에게 주식을 빌려서 2010년에 다시 그 보통주를 돌려주고, 그 동안에 보통주에서 나오는 배당같은 것은 모두 제가 책임지고, 동일한 액수를 주겠다고 약속하는 것입니다.

현재 금융기관만이 공매도를 할 수 있고, 주식을 빌리는 이자율이 연 8% 정도 된다고 들었습니다.

즉 100만원어치 보통주를 대여하면, 위의 배당이익 등을 물어주어야 하는 것 외에도 8만원을 이자로 주어야 하고, 마진 call 등이 있어서 일정 비율의 금액을 예치금으로 맡겨야 한다고 하더군요.  또한 주인이 원하면 바로 돌려주어야 하구요.

하지만, 다시 쉽게 생각해서, 그런 이자비용이 10%라고 하고, 마진 call 이 없다고 생각하면, 100만원 빌리는 데, 매년 이자비용 10% 와 배당금이 나갑니다.

위와 같은 계약을 맺었다고 치지요. 그리고 편의상 지금 현재 보통주 1주가 1만원, 우선주는 괴리율 36.5%를 고려해 7000원으로 가정하지요.

그리고 위에서 빌린 주식 (보통주 100주) 을 시장에서 실제로 매도 합니다.  제 손에는 현금 100만원이 있겠죠.

이번에는 전환우선주를 100만원어치 매입합니다. (142주)

생각을 쉽게 하기 위해서 전환우선주에서 매년 나오는 배당이 위의 보통주의 배당과 같다고 생각하죠 (보통은 더 나오겠죠?) 그러면 이 전환우선주에서 나오는 배당으로 위의 보통주에 대한 배당을 주면 되겠지요.

지금까지 제 손에서 나가는 비용은

매년 보통주를 빌리는 데에 대한 이자비용 10만원입니다. 4년해서 40만원이라고 하지요.

나머지는 모두 주식을 빌려서 팔아서 다시 사고 했기 때문에 제 손에서 나가는 비용은 없습니다.

이제 만기일이 되어서 전환이 되는 순간 두 주식의 가격이 일치하여 주당 5000원이 되었다고 하지요. 혹은 10000원, 혹은 20000원이 된 경우를 모두 보지요.

5000원이 되면:

전환우선주 (보통주) 142주 * 5000원 을 얻게 되고  원주인에게 100주 * 5000원 을 돌려주어야 하므로 42주 * 5000원 = 210,000원이 남네요.

10000원이 되면 위와 같은 논리로 42주 * 10000원 = 420,000원이 남고

20000원이 되면 위와 같은 논리로 42주 * 20000원 = 840,000원이 남네요.

위와 같이 생각해 보면, 이자비용 10%를 생각했을 때는 전환 후의 보통주 가격이 10000원 이상이 되어야 이익이 남고 그렇지 않은 경우는 손해가 나겠군요.

저는 기간투자가도 아니고, 보통주를 빌려줄 사람도 없어서 위와 같은 투자를 하지 못 했습니다.

그런데 하나 유의해서 볼 것이...

현재 보통주를 가지고 있는 주주의 입장에서 생각해 보는 것입니다.

이 사람들은 이미 보통주를 가지고 있으므로, 보통주를 공매도하는 데 이자비용이 0입니다.

이런 사람들은 위의 경우에서 계산된 210,000, 420,000, 840,000 같은 이익이 자신의 보통주를 팔고, 대신 그 금액만큼 전환우선주를 산다면 전환일에 무조건 확실히 얻을 수 있는 이익입니다.  (무위험이익)

만약에 보통주를 가지고 있는 시장참여자들이 위와 같이 생각한다면, 그리고 4년 동안의 의결권에 대해서 가치를 0로 생각한다면 (실제로 주총에 나가서 투표하지 않는 투자자로서 전환시까지 주식을 보유할 사람에게는 가치가 0이겠죠), 그런 사람들은 모두 자신의 보통주를 매도하고, 전환우선주를 사야 합니다.

그렇다면 위의 37%라는 spread는 좁혀져야 하는데, 그렇지가 않네요.

아마도 보통주를 가지고 있는 사람들이

1)대부분 전환전까지 의결권에 큰 의미를 두는 대주주이거나

2)위와 같은 계산을 해 본 적이 없어서 그냥 보통주를 가지고 있거나

라고 생각합니다.

제가 주주구성은 안 봤지만, 2와 같은 경우가 많을 것으로 생각합니다.

위와 같은 이유로 저는 보통주를 장기로 가지고 있을 생각이셨던 분들은 보통주 전환이 확정된 전환우선주를 사고 보통주를 파는 것이 옳다고 봅니다.

그 외에 질문을 드리자면, 혹시 보통주를 개인이 싸게 빌릴 수 있는 방법은 없습니까? 당연히 전환시까지 돌려줄 필요없는 주식으로 말입니다.