자산주로써 매력적인 대성산업

(주의)  본인을 포함한 직계가족은 당사의 주식을 거래한 적이 없으며, 현재 보유하고 있지도 않습니다. 또한 당사와 어떤 관련도 없습니다. 이후 내용에 대한 판단의 책임은 전적으로 글을 읽는 사람의 책임에 있습니다.

 몇개월 전 오프라인 모임때 넥스트님께서 자산주로써 대성산업을 적극 추천하신 적이 있었습니다. 사실 그때까지는 거래한 적도 없는 회사이고, 얼핏 캔들차트를 보니 단기간 급등한 듯해서 관심을 끊었습니다. 그러다가 어제 우연히 전자공시를 들어가서 확인해보니 참 흥미로운 회사였습니다.

참고로 서울도시가스는 대성산업의 지분을 20.13%를 보유하고 있는 관계회사로써 대주주인 김영대씨의 27.87%와 자사주 22.94%에 이은 세번째로 많은 지분을 가지고 있습니다.

그밖에 상장된 회사 중 대구도시가스 및 델타정보통신과는 지분관계는 없으나 같은 계열 관계회사입니다.

1. 사업내용(무지 복잡하고 헤깔립니다.)

   (1) 석유및가스판매업 : 경인과 경남북지방에 GS칼텍스정유의 최대일반대리점으로 경쟁이 심화되고 있음. 전체 매출의 64.72%와 매출총이익의 54.39%를 차지함.
   (2) 건설업 : 수도권 및 경남북에서 아파트(유니드), 주상복합(스카이렉스), 오피스텔 등을 공사하며, 전체 매출의 22.48%와 매출총이익의 19.12%를 차지함.
   (3) 보일러사업 : 대성쎌틱의 총판대리점으로써 가정용 보일러를 국내외에 판매함. 전체매출의 5.07%와 매출총이익의 9.15%를 차지함.
   (4) 기계사업 : 유공압기기, 일반산업기기를 세계 유명메이커로부터 수입 판매하며, 계열사 생산제품인 유.공압 벨브류와 자체 생산품인 기어드모타를 판매함. 전체매출의 3.16%와 매출총이익의 6.41%를 차지함.
   (5) 기타사업들 : 네트워크장비유지보수 및 고속스케너 판매, 공작기기및 CAD/CAM 소프트웨어판매, 공업용 가스 판매, 자동차 정비, 해외자원개발 등의 다양한 사업을 영위함.

2. 지주회사로써 점검사항

  대성그룹의 주요기업들의 지분을 다수 보유한 모회사로써, 지분법 평가대상기업만 살펴보아도 대성산업가스(반도체 및 LCD을 포함한 다양한 산업에 사용되는 고순도 가스를 생산), 대성쎌틱(보일러 생산), 대성계전(가스미터, 전기온수기, 냉난방기, 계량/통신/원격장비 생산), 대성나찌유압공업(산업용 및 농기계용 밸브 생산), 대성타코, 한국캠브리지필터(전자, 반도체, 유전공학 등의 산업 생산설비에 필수적인 특수 에어필터 및 산업용 필터생산), 대성C&S(가정용 및 산업용 세제 생산), 한국물류용역, 에너지기기(각종 온수기 생산), 가하컨설팅, 문경새제관광, 오산에너지(열병합발전으로 지역난방제공), 그밖의 해외법인들입니다.

이 회사들이 어떤 영향을 끼치는 일일히 파악하기 힘들지만 2004년과 2003년의 지분법평가이익이 각각 19,543,941,283원과 16,344,873,015원으로 2004년과 2003년의 영업이익인 10,910,939,530원과 13,149,187,504원을 비교할 때 자회사들이 대성산업에 득이 되면 득이 되지 해는 되지 않을 듯합니다.

이 중 오산에너지는 지분을 100% 가진 자회사로 올해 9월 30일에 합병할 계획입니다.

(사실 자회사의 가치가 대성산업 자산의 핵심요소 중 하나이나 계산이 어려운 관계로 일단 이 항목에서는 최소한 중립적이라고 가정하겠습니다.)

3. Per측면에서 본 현재가치

  26일 종가인 30,650원을 기준으로 할때, 시가총액은 157,234,500,000원으로 작년말 당기순이익인 21,584,987,000원을 이용하면 Per가 7.2로 아주 저평가된 수준은 아닙니다.

4. Pbr측면에서 본 현재가치

  작년말을 기준으로 당사의 순유동자산은 112,169,863,000원으로 순유동자산Pbr이 1.4밖에 안 됩니다.
좀 더 보수적으로 잡아서 순당좌자산을 기준으로 하면, 순당좌자산이 63,610,952,000원이므로 순당좌자산Pbr이 2.5밖에 안됩니다.

이를 확대해서 원래 Pbr의 기준인 순자산인 400,271,554,000원을 기준으로 하면, Pbr은 0.39밖에 안됩니다.
자산측면에서만 보자면 엄청난 저평가 상태라는 뜻입니다.
혹시 순유동자산을 제외한 순자산에 문제가 있는 것은 아닌지, 향후 수익성에 치명적인 결함이 있는지는 계속 확인해보겠습니다.

5. 순자산이 재무제표와 과대계상되었을 가능성

  결론적으로 상당히 희박하다고 봅니다.
고정자산의 경우 크게 (1)자회사지분 (2)부동산 (3)기계설비 (4)해외자산투자자산으로 나눌 수 있는데, (3)은 일단 차지하더라도 (1)과 (2)와 (4)는 재무재표상 가치가 오히려 저평가되어 있다는 것이 저의 생각입니다.
일단 자회사지분의 경우 대부분 비상장회사이고 상당한 지분법평가이익을 내고 있으며, 사업이 에너지를 중심으로 한 몇몇 핵심사업에 집중되어 있어 향후 전망이 좋다고 봅니다. 그리고 부동산도 당사의 오랜업력을 고려할 때 수십년전에 매수한 부동산이 아직 다수 있다고 판단되므로 재무재표상 과대평가될 가능성은 적다고 봅니다. 해외자산투자자산의 경우 이미 카타르에서 매년 200만불의 배당금수익이 나고 리비아, 베트남 등에서도 성과를 내고 있으므로 원가법이 적용될 가치는 과대포장될 가능성이 적다고 봅니다.
따라서 재무재표상 순자산은 과대포장될 가능성이 적고 따라서 현재가격으로 매수하는 것은 거져먹기라고 봅니다.

6. 향후 수익성이 추락할 가능성

  대성산업은 현재 에너지사업에 상당부분을 투자하고 있습니다. 최근 워렌버펫도 전력회사를 인수했다는 기사과 나왔듯이, 고유가가 지속되는 상황에서 에너지사업은 장기적으로 성장가능성이 크다고 봅니다.

당사가 영위하는 여러사업들은 에너지를 생산하고 유통하며 관련 기기들을 생산하는 수직적 계열화가 이루어져 있어 핵심역량이 집중된 편입니다.

그밖에 당사가 영위하는 사업들은 적어도 현재수준의 유지는 가능하다고 보는바 향후 성장성이라는 요소도 구비되어 있다고 봅니다.

7. 주식분포와 유통물량

  분기보고서상으로 볼 때, 최대주주인 김영대(27.87%) 및 그 특수관계자가 당사 지분의 60.39%를 보유하고 있고 자사주가 22.94%이므로 적어도 83.33%의 지분이 유통불가능한 지분으로 간주됩니다. 따라서 유통가능주식이 무척 적습니다. 참고로 25일 거래량은 2,249주이고 26일 거래량은 1,330주입니다.

이러한 거래량의 부족은 유동성 측면에서 문제가 있어서 기관투자자들의 참여에 한계가 있다는 약점이 될 수도 있으나, 역으로 약간의 수요만 있다면 급등할 수 있는 장점이 될 수도 있습니다. 단, 거래량이 언제 증가할지는 알 수 없으므로 유동성이 중요한 단기투자자입장에서는 신중해야 할 주식입니다.
또한 지배구조상 외부투자자가 적대적M&A를 할 가능성은 불가능하므로 대주주의 횡포를 견제할 세력이 없다는 점도 큰 약점입니다. 따라서 대성산업그룹의 복잡한 지배구조를 고려할 때, 계열사로의 부당지원 및 계열사간 합병비율의 부적절한 결정, 저배당정책 고수 등 소액주주에 불리한 결정을 할 가능성이 높습니다.

8. 배당금 내역

  최근 6년간 600원을 그 이전 2년간은 500원을 배당했습니다. 따라서 당사는 올해도 특별한 일이 없는 한 600원을 상황에 따라서는 700원의 배당금을 기대할 수 있습니다. 26일 종가인 30,650원을 기준으로 할때, 600원이면 1.96%이고 700원이면 2.28%이므로 배당측면에서만 본다면 별로 매력적이지 않습니다. 유동물량이 적고 에너지 사업실적이 가시화하기 위해서는 장기투자가 필요한 주식이라고 볼 때 이러한 저배당율은 상당한 리스크 요인입니다.

8. 주가 흐름

  올해 1월 중순만 하더라도 21,000원 내외에 있던 주가가 상승하여 3월 중순에 36,850원까지 올랐다가 불과 한달도 안 된 기간동안 30,000원 아래로 밀린 뒤 현재는 30,000원 부근에서 횡보하고 있습니다.

3월 중순이후 단기간 주가상승에 따른 부담도 어느정도 정리가 되었고, 60일 이동평균선이 꾸준히 상승하는 가운데 5일 이동평균선과 20일 이동평균선이 수렴해 있는 상황이라 곧 주가가 어느 한 족으로 방향을 잡아 급격히 치달을 것으로 보입니다.

지금까지의 고찰을 볼 때 여러가지 문제점에도 불구하고 저평가된 자산가치와 향후 성장성들을 고려시 상승쪽으로 방향을 잡을 것으로 보여지며, 장기적으로 보면 Pbr이 1이 되는 78,600원까지는 충분히 상승할 수 있다고 봅니다.