서원인텍(2012. 4. 20. 시가총액 1,205억)

기업 개요

금형 기술을 바탕으로 휴대폰 부자재를 생산해 삼성전자에 납품하고 있으며, 2007년 2세 경영 이후 2차전지 보호회로와 와이브로 단말기 사업으로 다각화를 시도함. 와이브로 단말기는 통신망(Backbone)이 제대로 구축되지 않은 중동 국가(사우디, 이란 등)를 중심으로 큰 외형 성장을 이루고 있으며, 2차전지 보호회로는 수익성이 좋지 않아 구조조정이 진행중임.

탐방 목적

삼성전자의 베트남 법인의 성장세가 가파르게 올라가면서 함께 진출해 있는 서원인텍의 베트남 법인 역시 높은 성장을 이룰 수 있을지의 여부. 갤럭시S3의 방수기능과 관련한 부품을 납품한다는 루머의 사실 관계. 2차전지 보호회로 및 와이브로 단말기 사업의 리스크.

IR 브리핑 및 Q&A

(1) 기업 개요 

1983년 김영환 회장이 창립하였으며, 현재 김재윤 대표(2세)가 경영을 맡고 있다. 

휴대폰 부품은 삼성전자, 와이브로 단말기는 중동으로, 2차전지 보호회로는 LG화학으로 납품되고 있다.

(2) 생산 기지

본사 : 와이브로 단말기

구미 1~3 : 휴대폰 부품

천진, 하노이 : 휴대폰 부품

(3) 사업부별 현황

1. 와이브로

주요 매출처는 사우디 Mobily이다. 와이브로망을 삼성전자에서 공급하기 때문에 삼성전자가 나가면 따라나가게 되는 구조라 보면 된다(해외 납품 구조 : 해당 정부 발주 -> 통신사 -> 통신망 회사 -> 서원인텍). 와이브로 CPE는 단순하게 무선 공유기라 보면 된다. 무선으로 전파를 수신해 무선으로 전파를 송신해주는 단말기로 백본망 시설이 갖추어지지 않은 지역에서의 수요가 크다. 1분기 수주가 다소 지연되어 2분기 집중될 것으로 전망된다. 사우디향 수주는 2분기 200~250억 수준으로 예상하고 있다.

Q. 글로벌 경쟁사로는 어떤 업체가 있는가?

국내에서는 유일하고, 이 외에는 중국의 ZTE가 유일하다. 삼성전자가 국내 제품을 선호한다는 점과 ZTE는 불량이 많아서 인식이 안 좋다는 점이 우호적인 환경을 조성하고 있다. 

과거 국내에 여러 회사가 있었으나 재무적으로 힘들어서 다 포기했음(수익성이 좋은 사업은 아님).

Q. 기술력이 큰 시장은 아닌 것 같다. 해당 시장이 커지게 되면 경쟁이 심화될 가능성이 있지 않은가?

호환성 테스트, LTE 인증, 주파수 인증도 많이 받아야 하기 때문에 어느 정도의 장벽이 있다.

Q. 중동에서 가장 큰 시장은?

사우디, 이란, 요르단. 추가적으로 러시아도 발생하고 있음(sample 매출)

Q. 사우디의 경우 올해가 peak라 보는데, 향후 와이브로 단말기 사업부 매출액이 감소하지 않는가?

그렇다. 사우디는 내년부터 매출 감소세로 접어들 것으로 예상한다. 하지만 이란, 요르단 등 나머지 국가들이 사우디처럼 성장할 수 있기 때문에 전체적인 매출액은 더 확대될 것으로 본다.

Q. 올해 관련 매출액은 어느 정도 수준으로 예상하는가?

올해 600~700억 수준의 매출액이 가능할 것이다.

2. 2차전지 보호회로

STX의 2차전지 보호회로 사업부를 인수하여 사업을 시작하게 되었다. LG화학으로 납품되고 있으며, LG화학의 고객사인 노트북 제조사에 납품된다. 2011년 매출액은 450억(월 100만대 수준), OP 30억 적자를 기록했다. 2012년에는 HP(LG화학의 고객사)가 노트북 사업을 접게 되면서 250~300억 수준으로 매출액이 감소하고, OP는 (-)20억 수준으로 감소할 것이다. 현재 국내에서 생산하고 있지만 남경으로 설비를 점차적으로 이전(인건비 감소)하고, 애플로 납품을 추진중이다. 현재는 LG화학의 고객사인 애플의 뉴아이패드에 납품하기 위해 전단계인 소기구물을 제작 납품하고 있다. 공장 이전 이후 CAPA는 단계적으로 800~1000억 수준으로 확대할 계획을 갖고 있다. 국내의 라인을 옮기는 방식이기 때문에 capex는 30억 수준으로 예상한다.

Q. 넥스콘테크, 파워로직스에 대한 경쟁력은?

기본적으로 기술력에서 밀린다. 하지만 스마트패드, 스마트폰에 납품할 정도의 기술력은 충분하다(이들은 전기차의 BMS에 비전을 두고 있다.)

3. 휴대폰 부품

최근 기관 물량이 들어오는 이유는 갤럭시S3 관련 부품 수주 때문이다. 과거 갤럭시 시리즈에는 1~2개의 부자재가 납품되었다. 갤럭시S3에는 총 10여 개의 부자재가 납품되는데 이슈가 되고 있는 이유는 방수 기능의 핵심 부품이기 때문이다. 방수 기능을 제공하는 부품은 고어텍스 매쉬(3개), 특수 러버류(7개)로 한 대당 1,000~1,200원 수준으로 예상된다. 

forecasting상으로 5월, 6월, 7월 각각 500만 대, 600만대, 600만대 주문이 들어온 상태이며 기존의 부자재와는 달리 opm이 20~30% 수준으로 매우 높다.

Q. 고어텍스 매쉬는 무엇인가? 

Q. 경쟁사는?

부자재류만을 전문적으로 생산하는 기업은 서원인텍 밖에 없다.

Q. 타 핸드셋 업체로 납품할 가능성은 없는가?

디자인 유출 등의 문제로 다른 핸드셋 업체로 납품하기 힘들다. 

(4) 가이던스

- 본사 매출액 2000~2300억, OP 200~250억 : 키패드 매출 감소, 부자재 매출 확대(opm avg 20%)에 따라 OPM이 상승할 것이다.

- 남경 OP (-)20억 : 2차전지 보호회로의 손실 축소

결론

2세 경영 이후 신규 사업을 펼치면서 R&D 비용 등 고정비의 증가로 OPM이 5% 내외에서 2~3% 수준으로 하락했으나, 삼성전자의 스마트폰 판매 호조로 다시 이전의 수익성을 회복했다. 특히 올해는 갤럭시S3의 방수 기능 관련 부품을 납품하고, 베트남 법인의 성장세에 힘입어 큰 폭의 실적 개선이 이루어질 것으로 예상된다. 갤럭시S2가 2천 만대 이상의 판매량을 기록했다는 점과 삼성전자의 forecast를 미루어 보았을 때, 삼성전자는 내부적으로 3천~4천 만대 수준의 판매량을 기대하고 있을 것으로 보인다. 3천 만대 판매 기준으로 서원인텍의 방수 기능 부품 매출액과 영업이익은 각각 300억, 60억(OPM 20% 가정) 수준이기 때문에 국내법인 기준 OP 200억(11년 약 110억)은 가능할 것으로 보인다. 이 외에 스마트폰 확대 및 키패드 매출 비중 감소로 인한 ASP 상승, 와이브로 단말기 매출 확대를 고려했을 때 가이던스는 합리적인 수준으로 보이고, 12년 forward P/E는 4~5배 수준이다. 삼성전자의 핸드폰 케이스 제조업체인 인탑스, 신양, 모베이스의 12년 forward P/E가 4~6배 수준임을 감안할 때, 저평가라고 판단하기에는 무리가 있을 것으로 보인다. 이러한 업체들의 제한적이고 편중된 고객처는 시장 대비 할인 요인으로 인정할만하다. 하지만 서원인텍의 경우, 방수 기능이 탑재된 스마트폰이 갤럭시S3를 시작으로 일반화될 것이라는 시나리오, 방수 기능 부품의 단독 벤더라는 점, 그리고 LTE 단말기 제조업체로서 외형 확대의 가능성이 있다는 점, 베트남 법인의 성장에 따라 앞으로도 성장이 이루어질 것이라는 점을 감안한다면 매력적인 수준으로 판단된다. 하지만 최근 기관의 유입에 따른 주가의 단기 급등은 부담스러운 수준이기 때문에 조정을 기다릴 필요가 있다.