[저PBR] 국도화학, 에폭시 가격 상승 수혜…PBR 0.7배

920억원 유상증자에 무상 신주도 추가 발행

국도화학의 주가는 지난 22일 종가 기준 전일 대비 1.35% 오른 6만7700원이다. 2021년 1분기 실적과 현재 주가를 반영한 국도화학의 주가수익배수(PER)는 9배, 주가순자산배수(PBR)는 0.7배, 자기자본이익률(ROE)은 7.7%다.

2021년 1분기 말 기준 국도화학의 자기자본은 5574억원, 같은 기간 시가총액은 3934억원이다. 국도화학의 자산에서 부채를 모두 빼고 시가총액 대비 44% 많다. 다시말하면 국도화학의 자본은 30% 할인돼 주식시장에서 거래된다. 자산대비 저평가된 국도화학의 사업과 재무상태, 수익성 등은 어떨까.

국도화학은 석유화학제품인 에폭시수지 및 폴리올 수지 제조업체다. 국내 에폭시 시장 내 1위로 시장 점유율은 65%에 달한다. 서울에 본사가 있고 익산, 부산, 시화(자회사 국도정밀)에 제조공장을 보유 중이다. 해외현지법인의 생산설비를 포함하여 에폭시 수지 사업 부문의 연간 생산능력은 총 80만8000톤이다.



에폭시는 물과 날씨 변화를 잘 견디고 빨리 굳으며 접착력이 강한 화학제품이다. 주로 선박, 토목·건축용의 도료나 전기전자, 복합소재, 접착제 등으로 산업 전반적으로 사용된다. 업계에 따르면 수년간 조선업 불황으로 전 세계 선박 수주량이 감소했고 토목·건축 산업 또한 침체를 겪었다. 게다가 작년 코로나 여파로 전반적인 에폭시 수요가 크게 줄기도 했다. 다만 작년 말부터 전방산업 경기 회복으로 에폭시의 가격이 급등세를 보였고 타이트한 공급이 이어지며 제품 가격 상승세가 지속될 전망이다.

현재 국도화학의 매출은 에폭시 수지 매출이 대부분이다. 이 밖에 폴리우레탄 수지의 원료인 폴리올(POLYOL) 수지도 만드는데 이는 중국 쿤샨시의 정책에 따라 폴리올 공장이 가동 중지된 영향으로 국도화공(쿤샨)유한공사에서 공급받아 국내 시장에 공급하는 BASE POLYOL사업은 다소 위축됐다. 다만 회사 측은 2021년 하반기 닝보에 있는 20만톤 규모의 폴리올 공장이 가동될 예정으로 위축됐던 BASE POLYOL 시장이 회복할 수 있을 것이라 기대했다.

국도화학은 9000억원~1조원의 연매출을 유지하다 지난 2018년을 기점으로 판매단가가 오르면서 매출 규모가 확대됐다. 이 기간 동안 이익은 등락을 거듭했다. 원가구조를 살펴보면 최근 3년간 매출원가가 약 88% 내외 수준을 유지했고 제조비용 중 원재료비가 차지하는 비중이 약 90% 수준으로 원재료 가격 변동이 수익성에 영향을 많이 미친다.

2019~2020년은 연간 1조1000억원 수준의 매출을 유지한 가운데 이익은 다소 주춤했었다. 지난 2019년 국도화공(쿤샨) 유한공사의 중국 공장 가동 중단과 운반·보관료 관련 판관비가 늘면서다. 아울러 국도화학은 올해 고기능성 특수수지 중심의 판매구조 혁신과 수익성 향상 및 사업 경쟁력 강화를 경영목표로 하여 연결 기준 1조2337억원(+9% 전년비)의 판매 목표를 뒀다.

올해 1분기는 이익이 크게 늘었다. 영업이익은 97억원에서 263억원으로 171% 늘었고, 순이익은 64억원에서 199억원으로 210% 증가했다. 같은 기간 매출액은 전년 동기 2814억원 대비 10% 증가한 3109억원이다. 최근 에폭시 수요가 증가한 반면 경쟁업체 가동 중단 등에 따라 공급이 줄면서 에폭시 가격이 상승한 덕분이다.

지난 2018년 이후 줄곧 조정을 받았던 주가는 최근 등락 폭이 컸다. 지난 2~4월 동안 5만원에서 9만4000원으로 2개월 새 80% 이상 올랐다가 이후 다시 조정을 받아 7만원 아래로 내리기도 했다.




국도화학은 2019~2020년 공장 가동 중단, 코로나 여파 등으로 이익이 줄면서 ROE도 점차 하락했었다. 올해 1분기는 이익이 크게 증가해 ROE는 5%에서 7%로 올랐다. 최근 주가 급등으로 약 2년 만에 1배에 근접했던 PBR은 주가가 다시 조정받으면서 0.7배로 내렸다.

매년 이익 흑자로 이익 잉여금은 꾸준히 쌓였다. 이 기간 동안 유형자산이 함께 늘었다. 지속적으로 설비 증설을 해왔고 2017년 5월 인도법인, 2018년 6월 중국 법인을 신규 설립하는 등 글로벌 사업 기반을 확대했다. 2021년 1분기 기준 보유 중인 유형자산은 4019억원이다. 이 밖에 570억원의 현금및현금성자산과 879억윈의 기타투자자산을 보유하고 있다.



재무 안전성은 양호하다. 2021년 1분기 기준 부채비율 98%, 유동비율 147%를 기록했다. 영업이익이 이자비용의 10.2배에 달해 영업이익으로 충분히 이자비용을 감당할 수 있다.

국도화학은 지난 7일 이사회를 열고 주주배정 후 실권주 일반공모 방식으로 920억원 규모의 유상증자를 하기로 결정했다. 오는 8월 19일 신주 160만주를 발행할 예정이다. 회사는 증자로 확보한 자금을 익산 BPF 공장 증설, 부산 물류센터 매입, 자회사 국도정밀(경화제 공장 증설 자금) 및 인도 판매법인(액상 에폭시 공장 증설 자금)의 유상증자 참여 등에 사용할 계획이다.

여기에 유상증자 직후인 8월 20일을 무상증자 신주배정기준일로 하여 1주당 0.22주의 비율로 무상증자도 한다. 이번 유상증자로 인해 발행되는 신주도 무장증자 대상에 포함된다. 유상증자와 무상증자를 완료한 이후 최종 주식 수는 901만주로 기존 581만주 대비 55% 증가할 예정이다.