책: 필립 피셔, 보수적인 투자자는 마음이 편하다

보수적인 투자자는 마음이 편하다 Conservative Investors Sleep Well in 1975
지은이: 필립 피셔 Phillip A. Fisher
옮긴이: 박정태
출판사: 굿모닝북스 / 2005-07 / 206 / \9,800


2005년 이후 이번까지 8회 읽었지만 독후감을 쓸 엄두를 내지 못했습니다. 이 책과 함께 [나의 투자 철학 Developing an Investment Philosophy in 1980] 두 권을 책 하나로 엮은 것으로 겨우 80쪽에 불과하지만 엄청난 내용이 담겨있는 이 책은 처음부터 끝까지 읽어야 할 책이지 일부분을 떼내어 정리할 수 있는 책이 아니기 때문입니다.

하지만! 뻔뻔스러운 숙향은 읽었다는 자국을 남기기 위해서라도 제목을 옮기고 밑줄 친 글 중에서 더 중요하다고 생각되는 문장을 옮겨 적는 방식으로 정리하기로 했습니다. 이런 변명을 늘어놓고 보니 피식~ 웃음이 나오네요. 늘 그랬으면서 뭘 새삼스럽게^^


무슨 사업을 하든 성공의 열쇠는 다음 세 가지 원칙을 따르는가에 달려있다. 성실함과 독창성, 근면함이 그것이다. 나는 내 사업을 시작한 이후 지금까지 이런 믿음을 갖고 살아왔다.
-> 시작하는 글 중 일부인데요. 그레이엄은 호레이쇼의 시구를 인용해서 시장 평균의 원리로 일반 투자자를 위로했는데, 피셔는 투자자가 갖춰야할 엄중한 자세를 일러줍니다.


서문

보수적인 투자란 최소한의 리스크로 자신이 갖고 있는 자산의 구매력을 가장 잘 지키는, 즉 유지하는 것이다.

보수적으로 투자한다는 것은 보수적인 투자가 무엇인지 이해하고 있으며, 또한 자신이 하고자 하는 투자의 동인(動因, drive)이 사실에 근거해 판단할 때 보수적인 투자인지의 여부를 올바르게 결정할 수 있는 일련의 검증절차를 따라 행동하는 것이다.
-> 보수적인 투자와 보수적으로 투자하는 방법에 대해 정의합니다.

6개 장으로 나눠 설명했지만 5, 6장은 주가를 결정하는 시장을 다룬 4장에 대한 추가 설명입니다. 이 책을 그의 명저, [위대한 기업에 투자하라 Common Stocks and Uncommon Profits in 1958]와 비교할까 하다 포기했음을 밝혀둡니다.

1, 보수적인 주식투자에 대한 해부
- 생산, 마케팅, 연구개발, 재무역량, 즉 기본적인 분야에서 탁월한 능력을 갖춰야 함

낮은 생산원가
- 기업이 진정으로 보수적인 투자대상이 되기 위해서는 반드시 해당 업종에서 생산원가가 가장 낮거나 경쟁업체만큼 낮은 생산원가를 가져야 한다.
- 경기 활황기에 주식시장이 강세를 보이게 되면 생산원가가 높고, 리스크가 큰 한계기업들의 이익 증가율이 훨씬 크기 때문에 투기성이라는 측면에서는 매력도가 떨어진다.

강력한 마케팅 조직
- 영업이 강한 기업은 늘 고객들의 수요 변화에 민감하게 대응한다. 과거의 고객 수요가 아닌 오늘의 고객 수요에 맞춰 제품을 공급할 수 있기 때문이다.

탁월한 연구개발 능력과 기술 역량
- 기술적인 노력을 통해 기업은 두 가지 성과를 얻을 수 있다.
1. 신제품과 더 나은 제품 생산
2. 이전에 비해 더 나은 방식으로, 또한 생산원가를 낮출 수 있음

돋보이는 재무관리 기술
- 뛰어난 재무인력을 보유한 회사는 결정적으로 유리하다.
1. 각각의 제품을 만드는 데 투입된 생산원가를 정확히 알고 있으면 최대의 이익을 창출할 수 있는 제품에 집중할 수 있다.
2. 당초 계획했던 이익에 부정적인 영향을 줄 수 있는 요인이 발생하면 재빨리 알아차릴 수 있다.
3. 최고의 수익률을 올릴 수 있는 분야를 선택해 자본을 투자할 것이다.

이런 역량을 갖춘 기업의 3가지 이점
1. 끊임없이 새로우면서도 이익을 창출해내는 제품을 개발할 수 있다.
2. 생산원가를 충분히 낮게 유지해 현재는 물론 미래에도 매출액 증가 속도만큼 순이익이 빠르게 늘어날 수 있다.
3. 적어도 현재의 이익률을 그대로 유지하면서 계속 새로운 제품을 판매하고 개발할 수 있다

보수적인 투자자가 성장에 집중하는 이유
1. 갈수록 변화의 속도가 빨라지고 있는 시대에 오래도록 변하지 않고 그대로 있는 것은 아무것도 없다. - 가만히 멈춰있는 것은 불가능하다.
2. 더 나은 방향으로 성장하는 것만이 기업으로 하여금 더 나빠지는 것을 막아준다.
3. 정상으로 올라가는 데 실패한 기업은 어떤 과정을 거치든 내리막길을 걷게 된다.


2, 증권가의 오류 분석: (우수한)인적 요소의 중요성

정말로 뛰어난 성공을 거둔 기업의 이면에는 결단력을 가진 창조적 기업가가 있으며, 그에게는 추진력과 독창적인 아이디어, 기업을 진정으로 가치 있는 투자대상으로 만들 수 있는 기술이 있다.
- 작은 기업을 성공시킨 창조적 기업가가 규모가 커져 보수적인 투자에 적합한 기업이 되기 위해서는 인재를 키워 자신의 권한을 위임해야 합니다.

기업의 최고경영자는 자신의 주변에서 일하는 인재들의 장기적인 성장을 위해 헌신해야 하며, 다양한 부서에서 회사의 중요한 업무를 처리하는 매우 경쟁력 있는 인재들에게 상당한 정도의 권한을 이양해야 한다.
- 반드시 내부에서 인재를 승진시켜야 하는 것은 아니지만 투자하기에 매력적인 기업은 대개 내부 승진하는 경향이 있다.
- 대기업이 외부에서 새로운 경영자를 영입해야만 하는 처지라면 기존 경영진에 뭔가 기본적으로 문제가 있다는 신호로 받아들여야 한다. 최근 손익계산서에 나타난 피상적인 경영실적이 아무리 좋게 보여도 그렇다.
- 최고경영자 한 명이 받는 급여가 그 바로 밑의 고위 임원 한두 명에 비해 엄청나게 많다면 일단 경계해야 한다.

보수적인 투자자가 보유할 만한 가치가 있는 기업의 주식이 갖춰야 할 3가지 요소
1. 세상은 그 어느 때보다 빠른 속도로 변하고 있다는 사실을 기업 스스로 인식하고 있을 것
-> 다른 기업보다 빨리 ESG에 대비하는 것처럼 말이죠^^
2. 모든 임직원들이 자신의 회사가 일하기에 가장 좋은 곳이라는 느낌을 가져야 함
- 기업은 선전이 아니라 사실에 기초해 의식적이며 계속적인 노력을 기울일 것
- 적절한 보상: 이익 공유 프로그램
3. 최고경영진은 회사의 건전한 성장에 필요한 정책이라면 기꺼이 감내할 수 있어야 함
- 장기적인 성장/성과를 위해 단기/당기 이익을 희생


3, 보수적으로 투자하기 위한 방법: 기업 활동의 본질적인 성격

평균 이상의 수익성을 가능하게 해주는 기업 고유의 특성을 갖고 있어야 함
- 평균 이상의 수익성은 투자자가 투자원금을 보전하기 위해서뿐만 아니라 더 나은 성과를 올리기 위해 반드시 필요함
- 경쟁업체가 몰려들기 때문에 상대적으로 불안한 독점과 경쟁업체로 하여금 포기하게 만드는 방법으로 매우 높은 생산성을 유지하는 두 가지 방법이 있음 -> 규모의 경제

* 어떤 특정한 기업은 할 수 있는데, 다른 경쟁업체들은 할 수 없는 것은 무엇인가?
- 이 질문에 대해 아무것도 없다는 대답이 나온다면 비록 지금 이 회사의 사업이 번창하고 있더라도 다른 경쟁업체들이 이 회사와 똑 같은 조건으로 시장에 뛰어들어 현재 이 회사가 누리고 있는 이익을 빼앗아 갈 것이다.


4, 주식투자는 위험한가?: 주가를 결정짓는 요소
- 주식투자란 재산을 유지하는 데 적합한 수단이며 도박과는 다르다

어떤 개별 종목의 주가가 전체 주식시장의 움직임과 비교해 현저할 정도로 변동하는 것은 전적으로 그 주식에 대한 시장의 평가가 달라졌기 때문이다.

주가가 오르거나 내리는 것은 이 기업에서 무슨 일이 벌어지고 있으며 앞으로 무슨 일이 벌어질 것인가에 대해 시장에서 내리는 현재의 합의에 따른 것이다. 이런 합의가 해당 기업에서 실제로 벌어지고 있거나 벌어질 상황과 전혀 동 떨어진 것이라도 상관없다.

기업의 펀더멘털이 진정으로 아주 강력하다면 이런 기업은 시간이 지날수록 순이익이 증가할 것이고, 그러면 현재의 주가수준은 물론 앞으로의 상당한 주가 상승을 정당화해줄 것이다.
- 앞서 3가지 조건을 충족하는 주식은 주가가 매우 높아 보이더라도 보유해야 하는 이유


5, 시장의 3가지 평가 – 4장에 대한 추가
- 주가에 영향을 미치는 시장의 평가는 3가지 평가가 한데 섞여서 작용한다.
1. 현재 주식시장 전체 분위기
2. 특정 기업이 속해 있는 업종이나 산업에 대한 평가
3. 특정 기업 그 자체에 대한 평가

보수적인 투자자는 자신이 관심을 갖고 있는 어떤 업종이나 산업에 대해 현재 시장에서 내리고 있는 평가의 본질이 무엇인지 분명히 인식하고 있어야 한다. 그리고 이런 평가가 해당 산업의 펀더멘털이 보장하는 것에 비해 더 긍정적인지, 혹은 더 부정적인지를 판단하기 위해 끊임없이 조사해야 한다.


6, 주가와 펀더멘털 – 4장에 대한 추가

미래의 순이익이 더 큰 폭으로 성장하면 할수록 투자자가 지불하고자 하는 주가수익비율도 더 높아진다. 주의할 점은 시장에서 나타나는 주가수익비율의 변동은 실제로 벌어지는 현상이 아니라 시장에서 현재 믿고 있는 것이 무엇인가에 따라 결정된다는 사실이다.
- 주식시장이 낙관적인 분위기에서는 주가수익비율이 상당히 높을 수 있음

주식에 투자해 정말로 귀중한 투자 수익을 올리는 경우는 맨 처음에 매수한 가격보다 주가가 몇 배로 오른 주식을 상당한 수량 보유했을 때이다. 아무리 과거의 주가 수준에 익숙해져 있다 하더라도 현재 주가가 이전 주가에 비해 높다든가 낮다는 것은 결코 어떤 주식이 <싸다>든가 <비싸다>는 것을 가늠할 수 있는 진정한 잣대가 될 수 없다. 오히려 유일한 기준은 현재 증권가에서 이 주식에 대해 평가하고 있는 것보다 해당 기업의 펀더멘털이 훨씬 더 좋은가, 아니면 훨씬 더 나쁜가를 따져보는 것이다.
-> 일정 박스에 갇혀있던 어느 기업의 주가가 박스를 위로 혹은 아래로 뚫고 내려간 다음 겪게 되는 고민에 대한 피셔의 말씀입니다. 주가의 움직임에는 기업의 실적 변화가 중요하지만 그 보다는 그 기업에 대한 시장에서의 평가가 더 중요한 것으로 읽힙니다.

금리/이자율
실물 경제에서 벌어지는 금융적인 요인 가운데 가장 큰 영향을 미치는 것은 금리다. 장기 금리가 됐든 단기 금리가 됐든, 혹은 두 가지 금리 모두가 됐든 채권시장에서 금리가 높아지게 되면 투자자금의 큰 부분이 채권시장으로 흘러 들게 되고, 따라서 주식에 대한 수요는 그만큼 감소한다.
금리가 낮으면 채권시장에서 주식시장으로 투자자금이 흘러 든다. 그러므로 금리가 높을수록 주식시장 전체의 주가 수준은 낮아지고, 금리가 낮을수록 주식시장 전체의 주가 수준은 높아지는 경향이 있다.


마무리

그레이엄을 추종하는 저는 당연히 보수적인 투자를 하고 있다고 생각합니다. 보수적인 투자를 원금을 잃지 않는 투자라고 한다면, 가치투자자는 내재가치와 주가간의 폭, 즉 안전마진을 크게 가져감으로써 이를 실현합니다.
피셔는 성장하지 않으면 도태되므로 (남들보다)성장하는 기업만이 보수적인 투자 대상이 된다고 합니다.

제 깜냥으로 둘을 비교한다면 가치투자는 단순한 방법으로 투자원금을 잃지 않는 것이 가능하지만 낮은 수익률을 얻고 성장주 투자는 상대적으로 배우 실행하기 어렵고 투자에 많은 시간을 들여야 하지만 성공했을 때는 엄청난 수익률을 얻을 수 있습니다.
따라서 저처럼 게으른 투자자와 본업이 있는 투자자는 그레이엄 방식이 낫겠고 전업투자자와 공부를 많이 하는 투자자라면 피셔 방식에 도전할 가치는 충분히 있어 보입니다.

마무리 글이라고 써놓고 보니 뻔한 얘기라 부끄럽기 짝이 없네요. 앞으로 읽고 또 읽은 다음 더 나은 독후감을 쓸 수 있었으면 좋겠습니다.

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