[대가의 선택] 데이비드 드레먼의 'MH에탄올'

드레먼 "저평가된 기업에 투자하라"

데이비드 드레먼은 '드레먼 밸류 매니지먼트'의 대표로, 역발상 투자의 대가로 불린다. 그는 역발상 투자와 관련된 많은 저서를 출간했다. 국내에는 '역발상 투자'란 저서가 출간돼 있다.

드레먼은 자신의 요트에 '역발상'이라고 이름을 붙일 정도로 역발상 투자를 중시한다. 그는 사람들이 완전하지 않으며 실수를 자주 저지른다고 생각해 역발상 투자의 기회가 많다고 생각한다. 드레먼은 애널리스트가 20분기(5년) 연속으로 기업 수익을 오차 5% 이내로 예측할 확률은 140억분의 1에 불과하다고 말했다.

드레먼은 가치 대비 저평가된 기업들은 실적 예측이 어긋나도 약간의 손해를 입지만 고평가된 성장주를 소유하면 실적 예측이 어긋날 때 훨씬 큰 손해를 입는다고 강조했다.

드레먼은 주가수익배수(PER) 혹은 주가순자산배수(PBR)가 시장평균보다 낮고, 시가배당률이 2.5% 이상인 기업을 선호했다. 반면 자기자본이익률(ROE)이 25%를 넘는 기업은 제외했다. 지나치게 높은 ROE가 장기간 유지되는 게 불가능하다고 봤기 때문이다.

데이비드 드레먼의 선택 'MH에탄올'

MH에탄올은 드레먼의 투자 기준을 만족하는 국내 상장사 중 하나다. 연환산 실적을 반영한 PER은 7.7배다. 아이투자(www.itooza.com)가 산정한 시장 평균 14.8배를 하회한다.

최근 ROE는 13.0%로 25% 미만이다. 지난해 배당금 250원과 전일 종가 기준 배당수익률은 3.1%로 드레먼 기준(2.5% 이상)을 만족한다.

MH에탄올은 주정을 제조한다. 주정은 각종 알콜 음료에 함유돼 마실때 취하는 효과를 내는 물질이다. 국내에서 생산되는 주정은 90%가 희석식 소주 원료로 사용된다. 따라서 소주 소비량과 주정 수요가 비례한다. 경기불황시에는 전체 주류 소비량에 비해 주정을 원료로 생산하는 가격이 저렴한 소주 소비가 증가하는 특징이 있다.

주정업계는 10개사의 주정제조 회사가 있다. 회사별 점유율에 따라 원료의 배정 및 생산량이 결정된다. 생산된 제품은 대한주정판매가 일괄적으로 구매한 후 주류 제조 회사와 식품제조 회사 및 제약회사 등에 판매하기 때문에 시장 점유율에 대한 경쟁은 적다. 다만, 품질향상, 제조수율 향상 및 부산물 생산 판매 증대와 생산비용 및 폐수처리비용 절감 등 원가 절감이 실적에 영향을 줄 수 있다.

제품 특성상 매출액은 비교적 꾸준한 모습을 보였다. 반면 순이익은 등락폭이 크다. 특히 지난 2008년부터 2009년을 제외한 2012년까지 꾸준히 지배지분 순이익 적자를 기록했다. 종속회사가 적자를 기록한 탓이다. 2010년에 MH바이오에너지가 54억원 순손실을 기록했고, 지난 2011년에는 타피오카 경작 종속회사인 CJ캄보디아와 MH바이오에너지가 각각 24억원, 53억원씩 순이익 적자를, 2012년에는 CJ캄보디아가 26억원의 순이익 적자를 냈다.

MH에탄올은 2013년 종속회사 지분을 매각하면서 적자를 기록하는 종속회사가 연결 대사에서 제외했다. 이에 따라 향후 지배지분 순이익 변동은 과거 대비 개선될 것으로 보인다.

영업이익은 2011년 이후 상승 추세다. 2011년 1.1%에 불과했던 영업이익률은 상승해 지난해에는 22.0%까지 높아졌다. 올해 1분기 영업이익률은 22.3%, 2분기는 31.3%다. 골든브릿지증권 정희진 연구원은 지난 16일 발표한 리포트에서 국내산대비 가격경쟁력이 높은 수입원재료(타피오카 등)을 사용하면서 매출원가율이 개선되면서 영업이익률이 상승했다고 밝혔다.



한편 MH에탄올은 올해 2분기 전년 동기 대비 소폭 감소한 냈다. 연결 기준 매출액은 128억원으로 전년 동기 대비 2% 감소하고 영업이익은 40억원으로 1% 줄었다. 전년 동기 과일소주 인기에 따른 판매량 확대에 대한 역기저효과로 소주출하량이 전년 동기 대비 3.3% 감소하면서 주정출하량이 4.0% 감소한 영향이다.

정 연구원은 하반기에 다양한 과즙과 탄산을 첨가한 탄산 과일소주 제품 라인업이 확대되면서 MH에탄올이 우호적인 영업환경을 바탕으로 외형성장을 이룰 것으로 전망했다. 또한 하반기 소주업체들의 저도주 신제품 출시계획도 주정출하량 증가에 도움이 될 것으로 기대했다.

MH에탄올은 최근 2년 연속 배당금을 지급했다. 2014년에는 주당 200원, 지난해에는 25% 늘어난 250원을 지급했다. 주당 배당금 250원과 전일 종가를 반영한 시가 배당률은 3.1%다.



올해 2분기 기준 연환산(최근 4분기 합산)실적과 전일 종가를 반영한 주가수익배수(PER)는 7.7배, 주가순자산배수(PBR)는 1.01배다. 자기자본이익률(ROE)은 13.0%다.