[책갈피] 해자가 없는 고배당주는 '허당'

모닝스타의 신작 '경제적 해자 실전 주식투자법' 출간 화제

배당금이 줄었다면 당신의 주식을 다시 봐야 한다!

피트니 보우스Pitney Bowes는 미국 우편요금 소인 인쇄기시장에서 오랫동안 유사 독점을 누려온 기업이다. 미국 우체국이 돈을 인쇄하는 것과 비슷한 일이라는 이유로 피트니 외에는 그 누구에게도 우편요금 소인 인쇄를 허락하지 않았기 때문에 벌어진 일이었다. 그러나 한때는 넓었던 피트니의 해자는 우편량이 감소하면서 좁아지기 시작했다. 경영진도 연관 사업이기는 하지만 해자가 거의 없는 사업체를 인수하는 데 수십억 달러를 쓰고, 그 과정에 상당한 부채를 쌓음으로써 쇠락하는 핵심 사업에 부담만 가중시키며 문제를 더 악화시켰다.

2012년까지 피트니는 30년 연속 연 배당금을 증액해 왔었다. 그러나 이익이 줄어들면서 배당금 인상액도 계속 줄었다. 이는 해자가 급속히 약화되고 있음을 보여주는 강력한 증거다. 2012년 초, 피트니는 배당금을 동결했다. 이듬해인 2013년 초에는 배당금이 반으로 줄었다. 그러나 실제로 배당금이 줄기 오래 전에 이미 피트니의 주가는 급락했다. 피트니의 배당금은 앞서 말한 (투자자를 붙들어 두는) '뇌물' 비슷한 것이었지만, 그런 뇌물조차 소기의 성과를 거두지는 못했다.

가능한 배당금 감액을 피해야 한다는 점은 아무리 과장해도 지나치지 않을 정도로 중요한 문제다. 2013년 중반기 동안에 <배당투자자> 모델 포트폴리오에서 우리는 보유 중일 때(혹은 배당금 감액이 주가에 반영된 그 시점에 우리가 매도한 직후) 배당금을 줄인 종목의 81%에서 마이너스 총수익을 기록하는 고통을 겪은 바 있다. 해당되는 100%의 종목에서 마이너스 총수익을 기록하지 않은 단 한 가지 이유는 배당금을 감액했던 16개 종목 중 세 종목의 배당금이 우리가 보유하고 있는 동안 급격히 회복되었기 때문이다.

반면 보유 중일 때 배당금 변동이 없던 종목들(이 글을 쓸 때 편입되어 아직 배당금을 올릴 시간이 없던 몇 개의 신규 포지션을 포함해)에서는 보유 기간의 67%에 해당하는 기간에 플러스 총수익(67%의 승률)을 기록했고, 배당금을 올린 종목들에서는 89%의 승률을 기록했다.

배당주 삭감을 예측하는 법

그렇다면 배당금 삭감은 어떻게 예측할 수 있을까? 배당 성향, 재무 상태, 단기 이익 전망 모두 중요하지만, 이들보다 훨씬 중요한 배당금 관련 리스크 요인은 경제적 해자의 부족에 있다. <표 5-2>는 우리가 조사한 미국 기업들의 경제적 해자 등급과 배당금 삭감 간의 상호 작용에 관한 연구결과를 나타낸 것이다. 해자 없는 기업이 1년 후 배당금을 삭감할 확률은 넓은 해자 기업의 두 배에 달했다. (삭감 규모도 약간 더 컸다. 그런데 이발사가 일단 가위를 들었다면 그저 다듬기만 하는 경우는 거의 없다.)








경제적 해자와 평균 이상이면서도 증가하는 배당금에 초점을 맞춘 덕분에 <배당투자자>의 두 모델 포트폴리오는 <그림 5-2>와 <그림 5-3>에서처럼 시간이 가면서 S&P 500보다 상당히 앞선 실적을 보였다. 매년 우리가 앞선 것은 아니고, 그것을 기대하지도 않았지만, 이상하게도 우리의 앞선 실적은 보유 종목에서 올린 보다 높은 배당수익률과 밀접한 관련이 있었다.















배당 수입을 빼고 주가만 기준으로 보면, 우리의 포트폴리오 종목은 S&P 500보다 약간 낮은 실적을 보였다(<그림 5-2>). 그러나 S&P 500보다 2.9% 높은 연평균 배당수익률까지 포함했을 때, <배당투자자> 모델 포트폴리오가 설정된 2005년 1월부터 2013년 9월 사이의 총수익은 S&P 500보다 연평균 2.2%p 높았다.

<그림 5-3>은 S&P 500과 비교했을 때, 우리 실적 중 훨씬 많은 부분이 배당금에서 나왔음을 보여준다. 우리의 전략이 S&P 500보다 앞선 실적을 보였을 뿐만 아니라 그런 실적 대부분은 평균 이상의 배당수익률에서 나온 것이었다. 더욱이 모델 포트폴리오는 전체 시장보다 상당히 적은 주가 변동성을 보였다.





















배당주 투자자에게 주는 교훈

최근 평균 이상의 배당수익률 종목들은 좁거나 넓은 해자를 가진 기업이 많이 포함된 필수소비재, 유틸리티, 통신서비스, 에너지수송 등의 몇 개 업종에 집중되어 있다. 미국 주식시장에서 그 외 다른 업종의 배당수익률과 배당 성향은 역대 기준으로 볼 때 여전히 매우 낮은 수준이다. S&P 500의 장기 평균 배당수익률은 4% 내외이고 배당 성향은 50~55% 수준이다. 2013년의 경우 S&P 500의 배당 성향은 30% 중반, 배당수익률은 2%를 가까스로 넘긴 수준이다.

장기적으로 우리는 인구 구성의 변화―특히 수입을 포트폴리오에 의존하는 은퇴자 수의 대규모 증가―가 지난 10~20년간 배당금이 경시되거나 무시된 업종의 배당 성향과 배당수익률을 높일 것으로 전망한다. 그런 상황이 전개되면, 덜 전통적인 부문에서도 적지 않은 수익을 올릴 기회가 생길 것이다.

여기서 유념해야 할 교훈은 다음과 같다. 여러분이 수입을 올리는 데 초점을 맞추고 있다면, 경제적 해자에 깊은 관심을 두고 분석해야 한다. 배당금은―액수와 관계없이―그 자체로는 나쁜 회사를 좋은 장기 투자 대상으로 만들 수 없지만, 해자로 보호된 재무적으로 건전한 회사를 나의 수입과 총수익에 기여하는 든든한 동반자로 만들 수는 있다.

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