[대가의 선택] 데이비드 드레먼의 'KPX그린케미칼'

드레먼 "저평가된 기업에 투자하라"

데이비드 드레먼은 '드레먼 밸류 매니지먼트'의 대표로, 역발상 투자의 대가로 불린다. 그는 역발상 투자와 관련된 많은 저서를 출간했다. 국내에는 '역발상 투자'란 저서가 출간돼 있다.

드레먼은 자신의 요트에 '역발상'이라고 이름을 붙일 정도로 역발상 투자를 중시한다. 그는 사람들이 완전하지 않으며 실수를 자주 저지른다고 생각해 역발상 투자의 기회가 많다고 생각한다. 드레먼은 애널리스트가 20분기(5년) 연속으로 기업 수익을 오차 5% 이내로 예측할 확률은 140억분의 1에 불과하다고 말했다.

드레먼은 가치 대비 저평가된 기업들은 실적 예측이 어긋나도 약간의 손해를 입지만 고평가된 성장주를 소유하면 실적 예측이 어긋날 때 훨씬 큰 손해를 입는다고 강조했다.

드레먼은 주가수익배수(PER) 혹은 주가순자산배수(PBR)가 시장평균보다 낮은 기업을 선호했다. 반면 자기자본이익률(ROE)이 25%를 넘는 기업은 투자 대상에서 제외했다. 그 이상의 ROE가 장기간 유지되는 게 불가능하다고 봤기 때문이다.

KPX그린케미칼, 드레먼의 종목 선정 기준 만족

KPX그린케미칼은 드레먼의 투자 기준을 만족하는 상장사 중 하나다. 올해 2분기 연환산 실적(최근 4분기 합산)과 전일(21일) 시가총액 기준 PER은 9.6배로 아이투자(www.itooza.com)가 산정한 시장 평균 16.5배보다 낮다. 아이투자는 상장사의 시가총액 합계를 순이익 합계(적자기업 포함)로 나눠 시장 평균 PER을 계산한다. 종속기업을 보유한 상장사의 순이익은 연결 지배지분 기준이다.

KPX그린케미칼의 최근 ROE는 8.4%로 25% 미만이다. 최근 ROE는 올해 2분기 연환산 순이익을 2분기 말 자본총계로 나눠 계산했다.

KPX그린케미칼은 KPX그룹 계열사로 정밀화학 제품을 만든다. 주요 제품은 EOA(에톡시레이트), ETA(에탄올아민), DMC(디메틸 카보네이트), EG(에틸렌 글리콜)이다. 올해 반기 매출비중은 EOA·ETA  51%, DMC·EG  48%이다.

최근 이 회사 실적은 부진한 모습을 보였다. 올 2분기 매출액은 504억원으로 전년 동기 대비 22% 줄고, 영업이익은 61% 급감한 15억원을 기록했다. 순이익은 41% 축소된 19억원이다. 매출액과 영업이익, 순이익이 모두 3개 분기 연속으로 감소세를 지속했다.

최근 실적 부진은 경기 침체에 따른 고부가가치 EOA의 판매 감소, 설비투자 관련 비용 증가가 맞물린 결과로 풀이된다.
 
올 상반기 EOA·ETA, DMC·EQ 사업부의 판매량은 2만9000톤과 5만5000톤으로 각각 전년 동기 대비 13%와 7% 감소했다. 이 회사 유형자산 감가상각비는 분기별 25억원 내외를 기록하다 지난해 3분기부터 규모가 확대됐다. 올해 2분기엔 32억원을 기록해 전년 동기 대비 28%(7억원) 증가했다.



KPX그린케미칼은 '아크릴레이트 모노모(이하 AM)' 생산을 위한 설비투자를 진행했다. 아크릴레이트 모노머는 코팅, 접착제, 디스플레이 광학 필름 등에 사용하는 정밀화학 제품이다. KPX그린케미칼은 지난 5월 관련 투자를 완료하고, 7월 상업생산을 시작했다.

KPX그린케미칼의 AM 연간 생산능력은 현재 2만톤 규모다. 언론보도에 따르면 KPX그린케미칼은 매년 1만톤씩 증설해 오는 2018년 생산능력을 5만톤으로 확대할 계획이다. AM의 국내 최대 생산 기업은 미원에스씨로 현재 연간 생산능력은 6만6000톤이다. 

올해 반기 미원에스씨의 가동률과 매출액은 각각 81%와 1245억원이다. 하반기 가동률을 81%로 가정할 경우 연환산 매출액은 2490억원이다. 만약 KPX그린케미칼이 미원에스씨와 같은 수준의 가동률을 유지한다고 가정하면, 생산능력 2만톤 기준 연간 예상 매출액은 800억원 가량이 된다. 이는 지난해 KPX그린케미칼 매출액(2516억원)의 약 32%에 해당하는 것이다. KPX그린케미칼의 최근 실적이 부진한 가운데 신사업이 실적 개선의 기회를 제공할 지 주목된다.  

올 들어 감소세로 돌아섰지만, KPX그린케미칼의 매출은 과거 중장기적으로 증가세를 보였다. 지난 2005년부터 지난해까지 10년간 한 해(2009년)를 제외하고 모두 전년 대비 증가했다. 10년간 연평균 매출 증가율은 16%이다.

꾸준함을 보인 매출과 달리 영업이익은 등락을 반복했다. 하지만 중장기적으로 규모가 확대됐다. 지난 2004년 41억원이던 영업이익은 지난해 142억원을 기록해 10년간 3.4배 확대됐다.



판매량 증가가 중장기 실적 성장을 이끈 것으로 보인다. 지난해 판매량은 EOA·ETA 사업부가 6만6000톤, DMC·EG 사업부가 11만7000톤으로 10년래 최고치를 기록했다.

올 상반기 EOA·ETA, DMC·EQ 사업부의 판매량은 2만9000톤과 5만5000톤으로 각각 전년 동기 대비 13%와 7% 감소했다. EOA·ETA의 경우 지난 2011년부터 2012년까지 2년간 판매량 감소가 이어진 적이 있다.  이에 따라 앞으로 관련 판매량 추이에 대한 꾸준한 관찰이 필요할 것으로 보인다.



EOA는 계면활성제의 일종으로 첨가제나 부원료로 사용된다. 개별 고객의 소비량이 적은 편이지만 용도가 다양하다. KPX그린케미칼은 고부가가치 제품에 집중해 국내 시장 점유율을 21% 이상으로 유지하고 있다.

ETA 부문은 KPX그린케미칼이 국내 유일의 제조사로 수입품과 경쟁하며 50% 이상의 시장 점유율을 기록하고 있다. ETA의 전방산업은 세제, 유화제, 섬유 유연제, 페인트 등으로 다양하다. 최근엔 국내 반도체 산업의 호황으로 반도체 스트리퍼(박리제)용 수요가 꾸준한 것으로 추정된다.

DMC는 플라스틱인 PC(폴리카보네이트)의 원료다. PC는 대표적인 엔지니어링 플라스틱 소재로 자동차용 내외장재, 의료기기, 건축자재부터 휴대폰, 노트북, 모니터 등 IT제품의 외장케이스 소재로도 사용된다. KPX그린케미칼은 DMC를 제일모직에 납품하고 있다.

KPX그린케미칼은 지난 10년간 배당금을 '계단식'으로 인상했다. 배당을 줄인 해는 한 번도 없다. 지난해 주당 배당금은 전년 대비 10원 인상돼 160원(중간 배당 50원 + 결산 배당 110원)을 기록했다. 지난해 배당금과 전일 종가(4700원)로 계산한 시가배당률은 3.35%다.

KPX그린케미칼은 올해 중간 배당금으로 50원을 지급했다. 이는 지난해와 같은 금액이다. 만약 KPX그린케미칼이 올해 결산 배당금으로 지난해와 같은 110원을 지급한다면, 현재 주식 매수자가 연말까지 보유 시 기대되는 배당수익률은 2.34%(110원/4700원)이다.