[대가의 선택] 크리스토퍼 브라운의 '우신시스템'

브라운 "할인된 기업을 장기 보유하라"

트위디 브라운은 주식 중개회사로 시작해 현재 세계에서 손꼽히는 가치투자 운용사로 성장했다. 가치투자의 대가인 벤자민 그레이엄과 워렌 버핏은 과거 주식 거래를 위해 트위디 브라운을 이용했다.

트위디 브라운을 이끌었던 투자 대가가 바로 크리스토퍼 브라운이다. 그는 그레이엄의 투자 철학을 기반으로 아메리칸 밸류 펀드를 성공적으로 운용했다. “1달러짜리 주식을 66센트에 사라”는 명언을 남긴 그는 지난 2009년 12월 13일 심장마비로 별세했다.

브라운은 인기가 없어진 회사와 업종에 관심을 가졌다. 그는 주가수익배수(PER)와 주가순자산배수(PBR)가 전체 주식 평균보다 10~20% 할인된 기업을 원했다. 운용 회전율을 낮춰 거래 수수료를 최대한 줄이고 기업의 크기와 관계없이 저렴한 기업을 매입했다. 기업의 내재가치에 90%까지 근접하면 주식을 매도했다.

우신시스템, 브라운의 종목 선정 기준 '만족'

크리스토퍼 브라운은 PER과 PBR이 시장 평균치보다 20% 이상 낮은 기업을 선호했다. 또한 주당순이익(EPS)이 소폭이나마 성장하는 기업을 투자 대상으로 고려했다.

우신시스템은 크리스토퍼 브라운의 투자 기준을 만족하는 상장사 중 하나다. 이 회사의 최근 2년간 연평균 EPS 성장률은 64%로 최소 기준인 5%를 넘는다. 순이익은 연결 지배지분 기준이다.

2분기 연환산 실적(최근 4분기 합산)과 전일(11일) 시가총액(707억원)으로 계산한 우신시스템의 PER은 4.4배이다. 아이투자(www.itooza.com)가 산정한 시장 평균 PER 16.0배 대비 20% 낮은 12.8배를 밑돌아 브라운의 기준을 만족한다. PBR은 0.70배로 시장 평균 1.07배보다 20% 낮은 0.85배 이하에서 거래되고 있다.

아이투자는 국내 상장사 전체(적자기업 포함)의 시가총액 합계에서 순이익 합계와 자본총계 합계를 나누는 방식으로 PER과 PBR를 각각 산정한다. 종속기업을 보유한 상장사의 순이익과 자본총계는 연결 지배지분 기준이다.

우신의 현재 PER(4.4배)은 과거 5년 평균인 6.4배보다 낮은 것이다. 현재 PBR(0.70배)과 최근 ROE(16.0%)는 각각 5년 평균인 0.56배와 9.1%보다 높다.

▷ 차체 자동용접 설비 제조사

우신시스템은 일본에서 전량 수입했던 '차체 자동용접 설비'를 국산화한 회사다. 글로벌 시장에 진출해 GM, 포드, 벤츠, BMW 등 30개국 40여 개 이상 완성차 업체를 고객으로 확보했다. 올해 반기 기준 수출비중은 72%이다.

올해 2분기 이 회사의 연결 실적은 매출액이 598억원으로 전년 동기 대비 14% 줄었지만, 영업이익이 108% 급증한 40억원을, 순이익(지배지분)이 458% 뛴 50억원을 각각 기록했다.

외형 축소에도 원재료 비용 절감으로 영업이익이 늘었다. 사업보고서의 주석사항인 '비용의 성격별 분류'에 따르면 올 2분기 '원재료 등 재료비(이하 원재료비)'는 382억원으로 전년 동기 대비 약 24% 줄고, '매출 대비 원재료비 비중'은 64%로 전년 동기에 비해 8.0%p 낮아졌다. 이에 힘입어 올 2분기 영업이익률은 6.7%로 전년 동기 대비 3.9%p 상승했다.

이 회사 매출액은 올 들어 2분기 연속으로 전년 동기 대비 줄었다. 이에 따라 올 2분기 연환산 매출액은 2384억원으로 연결 실적 발표 이래 최대인 지난해 2577억원에 비해 7% 감소했다. 반면, 수익성 상승에 힘입어 2분기 연환산 영업이익은 172억원으로 최대치로 증가했다.



수익성 상승으로 영업이익을 늘린 가운데 최근 수주잔고가 증가세로 돌아선 점이 눈길을 끈다. 반기보고서에 따르면 올 2분기 말 우신시스템의 수주잔고는 1287억원으로 전분기 대비 약 20% 늘었다. 지난 2013년 이후 감소세를 나타내다 증가세로 전환했다.



우신시스템은 실적 변동성이 큰 설비 사업의 리스크를 완화하고자 부품 사업에 진입했다. 지난 2010년 차량용 도어 부품 제조에 나선 데 이어, 지난 2013년엔 안전벨트 사업에 신규 진입했다. 현재 관련 제품은 GM, 기아차 등에 납품되고 있다.

우신시스템의 자동차 부품 매출액은 지난 2013년과 지난해 전년 대비 각각 265%와 60% 증가하며 고성장세를 지속했다. 다만 올해 들어선 반기 매출액이 548억원으로 전년 동기 대비 1% 느는 데 그치며 성장세가 둔화됐다.

신주인수권의 행사로 총 발행주식수가 늘어날 수 있는 점은 투자자가 유의할 부분이다. 이 회사의 현재 미행사 신주인수권의 잔여금액은 56억9000만원이다. 행사가는 전일 종가(4460원)보다 약 48% 낮은 2318원으로, 잔여금액 모두에 대해 행사청구가 이뤄지면 총 신주발행 수는 245만4702주가 된다. 이는 현재 총 발행주식수의 15.5%에 해당한다.

미행사 신주인수권이 모두 행사된다고 가정하면 주가수익배수(PER)는 현재 4.4배에서 5배로 높아지고, 주가순자산배수(PBR)는 현재 0.70배에서 0.81배로 각각 높아진다.

한편, 올해 2분기 우신시스템의 순이익(연결 지배지분)은 전년 동기 대비 458% 늘어 영업이익 증가율(+108%)을 크게 웃돌았다. 이는 영업외수익에서 외화관련이익(외환거래이익 + 외화평가이익 + 파생상품이익 - 외환거래손실 - 외화평가손실 - 파생상품손실)이 전년 동기 대비 약 12억원 늘고, 유형자산처분이익 8억원 증가한 영향이다.