[대가의 선택] 마틴 휘트먼의 '삼호개발'

휘트먼 "순운전자본 대비 저평가 된 소형주를 사라"

마틴 휘트먼은 월가에서 벌처투자자로 유명하다. 벌처(vulture) 투자는 '남의 불행을 이용해 잇속을 챙기는 자'라는 뜻의 영어 단어인 벌처에서 알 수 있듯, 부실기업을 싼값에 인수해 정상화시킨 후 고가에 매각하는 투자를 의미한다. 휘트먼은 침체를 겪고 있는 기업의 주식을 싼값에 대량 매집해 기업 의사결정에 적극 참여했다.

또한, 휘트먼은 성장하는 소형주를 선호했다. 종목 선정시 시가총액 규모, 부채비율, 주당영업현금흐름비율(PCR), 시가총액 대비 순운전자본 규모 등을 고려했다. 그의 기준에 따르면 투자대상은 저렴하면서도 재무상태가 좋고 경영진이 주주의 관점에서 일하며 이해할 수 있는 회사여야 한다.

삼호개발은 휘트먼의 기준을 '대부분' 만족하는 상장사다. 전일(16일) 종가 기준 시가총액은 975억원으로 1000억원 미만이고, 지난 1분기 말 기준 부채비율은 75%로 일반적으로 안전하다고 판단하는 100% 미만이다.

다만 1분기 말 기준 순운전자본(유동자산 - 유동부채)은 346억원이다. 전일 시총의 35%에 해당하는 규모로 휘트먼 기준인 '40% 이상'에 조금 미치지 못한다. 삼호개발 주가가 전일 대비 약 11% 낮아지면 휘트먼의 저평가 평가 기준을 만족하게 된다.

삼호개발은 지난 1976년 설립된 중견 건설사다. 주요 사업은 도로, 지하철, 항만시설 등 토목공사로 실적이 정부의 사회간접자본(SOC) 투자의 영향을 받는다. 올 1분기 말 기준 수주잔고는 4389억원으로 지난해 매출액의 2.1배 규모이다.



이 회사의 지난 1분기 매출액은 392억원으로 전년 동기 대비 1% 늘었다. 하지만 영업이익은 38% 감소한 5억원을 기록했다. 순이익은 흑자 전환해 4억원을 기록했다.

영업이익은 지난 2008년 10년래 최고치인 170억원을 기록한 후 거의 매년 감소세를 지속했다. 이는 글로벌 금융위기 전후로 정부의 4대강 사업이 진행된 기저효과, 건설경기 불황에 따른 수주경쟁 심화 등이 영향을 준 결과로 풀이된다.



다만, 삼호개발이 보여온 영업이익과 영업활동현금흐름 측면에서의 꾸준함은 눈길을 끈다.

경기 변동에 민감한 건설 업체임에도 삼호개발은 지난 10년간 매년 영업이익 흑자를 기록했다. 이는 업황 변동이 심한 주택 사업이 아닌 인프라 사업(고속도록, 국도, 지하철 등) 시공을 주요 사업으로 하는 것과 연관된 결과로 보인다. 또한 한국 정부가 경기 침체기마다 부양책으로 토목공사를 주로 활용한 점도 꾸준한 흑자 경영에 도움이 된 것으로 추정된다.

영업활동을 통한 현금흐름도 꾸준했다. 지난 10년간 삼호개발의 영업활동현금흐름은 2008년 -60억원을 기록한 것을 제외하고 모두 양수(+)를 기록했다. 2009년부터 지난해까지 6년간 연평균 영업활동현금흐름은 +125억원이다.

영업현금흐름의 꾸준한 창출은 회사 규모에 비해 적잖은 규모의 현금성 여유자금을 보유하고, 배당 정책을 유지하는 데 기반이 된 것으로 보인다. 올 1분기 말 기준 이 회사의 순현금자산(현금및현금성자산 + 단기금융자산 - 총 차입금)은 341억원으로 현재 시가총액의 35%에 해당한다. 

삼호개발은 지난 10년간 매년 배당을 했다. 지난 2011년을 제외하고 배당을 전년 대비 한 해도 줄이지 않았다. 지난해 주당 배당금(100원)과 현재 주가로 계산한 시가배당률은 2.56%이다.



올해 1분기 연환산 실적 기준(최근 12개월 실적 합산) 이 회사의 현재 주가수익배수(PER)는 21.2배이다. 현재 주가순자산배수(PBR)와 자기자본이익률(ROE)은 각각 0.82배와 3.9%이다. 실적은 연결 지배지분 순이익과 자본총계, 주가는 전일 종가 기준이다.

현재 PBR은 과거 5년 평균인 0.57배보다 높은 반면 최근 ROE는 과거 5년 평균 6.8%보다 낮아진 상태다.