[V차트 분석] 가온미디어, 사채발행의 배경과 영향은?

가온미디어는 2001년 설립된 셋톱박스 제조사다. 지난 2005년 코스닥시장에 상장했다. 주요 제품은 TV용 셋톱박스로, 위성, 케이블, 지상파 방송신호을 수신해 TV화면으로 전환해주는 역할을 한다.

▷ 매출 증가로 이익↑.. 현금흐름은 악화

2012년 이후 매출액이 빠르게 증가하면서 이익 역시 늘었다. 2013년 순이익 흑자로 전환한 데 이어, 2014년엔 141억원, 2015년 1분기 연환산(직전 12개월 합산) 기준 150억원의 순이익을 기록했다.



실적 개선과 함께 주가도 급등했다. 지난 6월, 아이투자는 52주 신고가를 경신한 가온미디어의 1분기 실적과 실적개선 요인을 분석한 바 있다. 자세한 내용은 아래 링크에서 확인할 수 있다.
→ 가온미디어, 52주 신고가...매력있나?

이익이 대폭 개선됐음에도 불구하고 현금흐름은 오히려 악화됐다. 2014년 들어 영업활동현금흐름은 (-)로, 재무활동현금흐름은 (+)로 돌아섰다. 영업활동을 통해 현금을 마련하지 못하자 사채발행, 금융권 차입 등을 통해 현금을 조달한 것이다.



▷ 매출채권회전일수 늘어.. 차입금과 사채발행 증가

가온미디어는 14년 들어 신규로 계약한 매출처들의 대금지급기간이 길어 현금회수가 늦어지고 있다고 설명했다. 2013년 줄었던 매출채권회전일수는 2014년부터 다시 길어졌으며 같은 기간 차입금 역시 증가했다. 매출채권회전일수와 차입금을 함께 살펴보면 매출채권회전일수가 늘어난 2012년과 2014년 차입금도 증가한 것을 알 수 있다.



BW, CB 발행을 통해서도 현금을 조달했다. 지난 2012년과 2013년 두 차례에 걸쳐 신주인수권부사채(BW)를, 2013년엔 전환사채(CB)를 발행했다. 이들 주식관련사채의 전환권이 행사되면서 2013년부터 주주자본(자본금+자본잉여금)이 늘었다.

[표] 가온미디어 주주자본구조(좌), 최근 5년 주식관련사채발행, 증자 현황(우)


신주인수권부사채는 5회와 6회 모두 사채 상환이 완료됐다. 5회 신주인수권은 전량 신주로 전환됐으며 6회 신주인수권은 15억원(행사가액 5560원, 26만9784주) 상당이 남아있다. 전환사채는 두 번의 전환을 걸쳐 전액 신주로 대체됐다.

* 전환사채: 주식관련 회사채의 일종이다. 회사는 전환가액을 정해놓고 사채를 발행하는데, 투자자의 요청이 있으면 미리 정한 조건에 따라 발행회사의 주식으로 전환할 수 있다. 전환가액보다 주식의 시장가격이 높은 경우 투자자는 그 차액만큼의 이익을 얻을 수 있다. 다만 주식전환권이라는 권리가 부여됐기 때문에 일반 회사채에 비해 이자율이 낮은 편이다.

[표] 최근 5년 신주인수권, 전환권 행사 내역

(자료: 아이투자, 가온미디어)

▷ 유상증자, 교환사채 발행 결정.. 총 103억원 규모

지난 6월 3일 공시한 유상증자의 영향으로 자본금은 약 3억원, 자본잉여금은 66억원 증가했다. 신주상장이 6월 19일에 이뤄졌기 때문에 자본금 변동내역은 2분기 재무제표에 반영될 것이다.

또한 지난 6월 4일에는 교환사채 발행도 공시했다. 교환사채는 회사채의 일종으로, 채권자가 빌려준 자금을 미리 정해둔 조건에 따라 자기주식, 회사가 보유한 타사 주식으로 교환할 수 있다. 이미 발행된 주식을 활용하는 만큼, 전환사채, 신주인수권부사채와 달리 신주발행이 이뤄지지 않는다. 따라서 회사는 보유주식을 활용해 주주들의 주식가치를 희석시키지 않으면서 외부 자금을 끌어올 수 있다.

가온미디어의 교환사채는 회사가 보유한 자기주식과 교환할 수 있다. 교환가액은 1만2941원이다. 21일 종가는 1만4700원으로 현재 주가 기준으로도 13.6%의 차익을 얻을 수 있는 만큼, 사채 전액이 주식으로 교환될 가능성을 염두에 둬야 한다. 신주가 발행되지 않기 때문에 자본금 변동 내역은 없으며, 사채 전액이 교환된다고 가정할 경우 자본잉여금은 13억원 늘어난다.

자본잉여금이 늘어나는 이유는 회사가 보유한 자사주를 매도하는 것과 같은 효과가 나타나기 때문이다. 자기주식을 채권자들에게 교환가액으로 처분한다고 간주하며, 1주당 (교환가액-자기주식취득액) 만큼의 처분이익이 발생한다. 자기주식매매는 자본거래에 해당해 자본잉여금으로 반영된다. 또한 회사가 보유중이던 자사주가 사라지기 때문에 (교환수량*자기주식취득액) 만큼 기타자본이 늘어난다.

한편 가온미디어는 6월 8일 ‘자기주식처분결과보고서’를 공시했다. 해당 공시는 교환사채 발행에 따라 사채 발행금액만큼의 자기주식이 교환될 것을 가정한 내용으로, 실제 자기주식을 처분하지는 않았다.

[표] 유상증자, 교환사채 자본금 반영 내역 추정

* 교환사채의 자본잉여금 반영내역: (교환가액-자기주식취득액(8051원))*교환주식수
(자료: 아이투자)

▷ 올해 들어 주가 59% 상승.. 현금흐름 악화 '유의'

가온미디어는 올해 들어서만 59% 상승하며 시장의 관심을 끌었다. 실적이 점차 개선되고 있는 점은 긍정적이지만 영업활동현금흐름이 악화되고 있다는 점, 사채발행, 유상증자 등 재무활동을 통해 운영자금을 조달하고 있다는 점은 유의해야 한다.



1분기 연환산 실적과 21일 종가를 반영한 주가수익배수(PER)는 16.2배, 주가순자산배수(PBR)는 2.26배, 자기자본이익률(ROE)은 13.9%다.