[대가의 선택] 월터 슐로스의 '서산'

월터 슐로스(이하 슐로스)는 '저가주 사냥꾼'으로 유명한 가치투자자다. 좋은 기업에 집중투자하는 워렌 버핏과 달리 자산가치 대비 싸게 거래되는 기업 100~200개에 분산 투자했다. 그는 45년간 연평균 15.7%의 수익률을 기록했다. 이는 원금을 721배 불린 놀라운 기록이다. 워렌 버핏은 슐로스에게 '특급투자자(Super Investor)'라는 최고의 찬사를 보내기도 했다.

슐로스는 펀드를 운영하면서 탐방이나 CEO 미팅을 하지 않았고, 재무제표만 보고 투자했다. 그럼에도 그는 자산가치 대비 싸게 거래되는 기업을 사서 5년 내 두배가 되면 매도한다는 원칙을 45년간 지켜 탁월한 성과를 얻었다. 왜 버핏과 다른 방법으로 투자하는지 질문을 받았을 때, 그는 버핏의 방법이 더 기대수익률이 높지만 버핏이 특별한 것이고, 자신은 그 길과 맞지 않는다고 답했다.

슐로스의 선택 '서산'

슐로스는 주가순자산배수(PBR)가 0.8배 미만이고, 순운전자본(유동자산-유동부채)이 시가총액의 30% 이상이면 자산가치 대비 저평가 된 것으로 봤다. 또한 부채비율이 100% 미만이고, 유동비율이 200%를 초과하면 재무 안전성을 갖춘 것으로 판단했다.

서산은 슐로스의 투자 요건을 만족하는 기업 중 하나다. 주가순자산배수(PBR)는 0.6배로 0.8배 미만이고, 순운전자본은 163억원으로 시가총액 286억원의 57%에 해당한다. 유동비율은 582%, 부채비율은 10.8%로 각각 기준을 충족했다.

▷ 광주 전남지역, 콘크리트 제품 제조사

서산은 지난 1974년 설립된 이래 약 40년간 콘트리트 제품 제조 단일사업을 하고 있다. 주요 제품은 건설용 자재로 사용되는 레미콘과 레미콘을 활용한 2차 제품인 고강도 파일이다. 레미콘은 제품의 응결이 빨라 출하지에서 사용지역까지 90분 이내의 거리에 위치해야 하는 특성이 있어 영업지역이 한정돼 있다. 서산은 광주 전남지역을 중심으로 사업을 하고 있어 해당 지역의 건설경기에 영향을 받는다.

다만 2차제품인 고강도 파일, 흄관, 전봇대 등은 전국을 대상으로 영업한다. 서산은 최근 점유율을 확대하고 있다. 레미콘의 경우 지난해 해당 지역인 광주, 전남에서 3.6%를 차지해 지난 2010년 2.1%에서 높아졌다. 고강도파일은 전국에서 5.6%의 점유율을 기록한다. 이 또한 지난 2010년 2.9%에서 확대된 수치다.

회사는 비슷한 사업을 하는 성암을 자회사로 두고 있다. 지분율은 45%다. 성암은 전남 장성에 생산공장과 본사를 두고 있다. 성암의 매출과 이익 규모는 서산을 넘어선다. 지난해 503억원의 매출과 86억원의 순이익을 각각 기록했다. 같은 기간 서산은 409억원의 매출액과, 18억원의 순이익을 거뒀다.

서산의 지난해 연결 매출액은 899억원으로 전년 대비 7% 증가했다. 반면 영업이익은 130억원으로 7% 줄었고, 지분법 반영 순이익은 54억원으로 27% 줄었다. 파일 매출 증가로 매출액은 늘었지만 인건비 및 경비의 증가로 원가율이 상승함에 따라 수익성이 나빠졌다. 항목별로는 운반비가 56억원에서 74억원으로 18억원 늘어 증가폭이 가장 컸다.