가치투자도 사이클을 활용해야 하는 이유

100% 가치투자

  [최근 출간된 <100% 가치투자>(제임스 몬티어 지음, 부크온 펴냄)는 2013년판 가치투자 원론서라고 할 수 있습니다. 가치투자의 방법론에 대해 새로운 시각을 얻고 싶어하는 투자자에게 유용한 내용 중 일부를 소개합니다. 편집자]

내가 제안하는 여섯 번째 신조는 장기 투자자라 하더라도 사이클(주기)을 활용하라는 것이다. 오크트리 캐피탈Oaktree Capital의 하워드 마크스가 말한 것처럼 우리는 예측할 수 없을지는 몰라도 준비할 수는 있다. 주기에는 경제주기, 신용주기, 감정주기를 포함해 많은 종류가 있다.

시장은 공포와 탐욕에 의해 추동된다는 말이 있다. 그러나 공포나 탐욕은 동시에 나타나는 것이 아니라 서로 번갈아 등장한다. 시장 분위기는 비합리적 과열에서 깊은 절망 사이를 오간다. 시장은 실로 조울증 환자라 할 수 있다. 이에 대해 하워드 마크스는 다음과 같이 말했다.

내 생각엔 투자자들이 반드시 알아야 할 두 가지 중요한 개념이 있다. 그것은 가치와 주기다. 어떤 자산에 대한 투자를 고려할 경우, 투자자는 그 자산의 내재가치를 분명히 알아야 한다. 그래서 그 자산의 가격이 내재가치보다 낮으면 매수하고, 내재가치보다 높으면 매도해야 한다. 간단히 말하면 그것이 바로 가치투자다.

그러나 가치는 고정된 것이 아니다. 가치는 경제 환경의 변화에 따라 움직인다. 따라서 주기 상황이 자산의 현재가치에 영향을 미친다. 예를 들어 가치는 이익에 따라 달라지고, 이익은 경제주기와 금융비용의 영향을 받는다.

더욱이 증권가격은 투자자의 행동에 큰 영향을 받는다. 따라서 시장주기 견지에서 우리의 위치가 어디에 있는지를 이해하면 안전한 투자에 큰 도움이 된다. 투자자의 심리는 어떤지 그리고 그에 따라 단기적으로 어떻게 행동해야 하는지 등을 알아야 한다. 우리는 가격이 매력적일 때 사고 싶어 한다. 그러나 투자자가 흥분하고 낙관론이 만연할 경우, 보다 좋은 매수 기회는 (지금이 아니라) 나중에 온다고 생각해야 한다.

우리의 위치를 나타낸 것 중 하나가 <그림 15-12>이다. 이 그림은 행복의 절정과 절망의 나락 사이에서 우리가 어떻게 움직였는지를 진동으로 나타낸 것이다. 이 진동이 앞으로 어떻게 전개될지 예측할 수는 없다. 그러나 진동의 변화에는 대비할 수 있으며, 그런 변화로 생겨날 기회를 활용할 수는 있다. 절망의 나락에서는 천천히 단계적으로 자금을 투입하고 비합리적 과열상태에서는 천천히 단계적으로 자금을 빼내는 것이 그것이다. 

부분적으로 이는 역발상 투자자가 되라는 신조 2와 밀접한 관련이 있다. 존 템플턴 경이 말한 것처럼, 다른 사람들이 낙담하여 팔 때 사고 다른 사람들이 탐욕스럽게 살 때 파는 일은 불굴의 용기가 필요하지만 후에 커다란 보상을 안겨준다. 세스 클라먼은『안전마진Margin of Safety』에서 다음과 같이 말했다.

기업가치가 변하는 이유는 많다. 예를 들어 신용주기credit cycle(신용을 이용할 수 있는 환경이 좋아졌다 나빠졌다 하는 것)도 그런 이유 중 하나인데, 그것은 신용주기에 따라 돈을 빌릴 수 있는 조건과 비용이 달라지기 때문이다. 그리고 신용주기에 따라 돈을 빌릴 수 있는 조건과 비용이 달라지면 투자자가 해당 주식을 매수할 때 기꺼이 지불하는 PER도 달라진다. 요컨대 투자자들은 한 기업이 저리의 비소구금융non-recourse financing(기업에 상환청구를 할 수 없는 금융)이라도 이를 차입하면 그 기업이 차입하지 않았을 때보다 높은 PER을 지불하게 된다.

주기가 발생한다는 것을 항상 염두에 두어야 한다. 그래야 비싸졌을 때 팔고, 싸졌을 때 살 수 있기 때문이다. 또한 주기가 지나기 전에는 우리가 주기의 정점에 있는지 바닥에 있는지 결코 알 수 없기 때문에, 주기가 있다는 것을 염두에 두면 포지션을 천천히 구축해야 할 필요성도 더 크게 느끼게 된다.