[미니분석] 대한유화, 업황부진...52주 최저가..해결책은?

대한유화는 부진한 업황으로 적자를 기록하는 와중에 대규모 설비투자를 단행하고 있다. 설비투자는 향후 생산량 증가와 이에 따른 매출 증가를 일으켜 증시에서는 호재로 평가받는다. 반면 부담 요인도 있다. 대부분 차입을 통해 투자비를 마련하기에 이자 비용이 증가하게 되고, 초기 비용과 감가상각비 탓에 단기적으론 수익성 악화를 일으킨다. 

▷ 1970년 설립, 국내 PP 시장 4위 업체

대한유화는 지난 1970년 설립돼 1972년 국내 최초로 플라스틱(합성수지)의 원재료인 폴리프로필렌(PP) 생산 공장을 설립한 화학업체다. 현재 울산, 온산 석유화학단지에 공장을 보유하고 있으며, 온산공장에서는 폴리프로필렌의 원료를 생산하고 있다. 울산공장에서는 합성수지를 생산한다. 즉, 나프타 분해에서 합성수지 생산에 이르는 수직 계열화된 생산시설을 갖추고 있다. 상반기 매출 비중은 합성수지 61%, 기초 원재료(프로필렌, 에틸렌 등) 36%다.



이 회사가 생산하는 합성수지는 파이프, 전선 피복, 가전제품, 필름 등 다양한 산업의 재료로 활용된다. 반기보고서에 따르면 온산공장의 에틸렌 생산 능력은 47만 톤으로 국내 총생산능력의 6%를 차지하며, 프로필렌도 6% 규모인 35만 톤의 생산 능력을 확보했다.

또한, 울산공장의 폴리프로필렌(PP) 생산 능력은 47만 톤으로 국내 시장의 11%를 점유해 4위를 차지한다. 고밀도폴리에틸렌(HDPE)은 53만 톤의 생산능력을 확보, 국내시장의 21%를 차지하는 3위 업체다. 주요 원재료는 원유에서 추출되는 나프타로 중동에서 수입하거나 국내 업체로부터 매입한다.

▷ 경기 변동형 기업, 스프레드에 따른 실적 변동

이 회사는 전형적인 경기 변동형 기업이다. 반기보고서에 따르면 세계경기 및 유가변동에 따라 산업의 호황과 불황이 7~8년을 주기로 반복된다. 특히 고정비 부담이 큰 장치산업에 해당해 원재료 가격과 제품가격 간 차이(스프레드)에 따라 실적 변동이 발생한다. 스프레드 축소에 따라 이익이 줄더라도 설비 가동에 따른 고정비는 똑같이 지출돼 적자를 기록하기도 한다.

올해 상반기에 이러한 현상이 발생했다. 매출액은 1조497억원으로 지난해 같은 기간보다 18% 증가했다. 반면 원재료 가격 상승으로 원가율이 높아지며, 수익성이 나빠졌다. 영업이익은 42억원 적자, 순이익은 74억원 적자로 모두 적자전환 했다. 62억원의 금융비용이 더해져 영업이익보다 순이익의 적자 폭이 컸다.

지난 2008년에도 대한유화는 원재료 가격상승에 따른 실적 부진을 겪었다. 477억원의 영업 적자를 기록한 것. 하지만 이듬해인 2009년에는 상승했던 원재료 가격이 하락하며, 영업이익이 크게 개선돼 사상 최대치인 1672억원을 기록한 바 있다. 앞으로의 실적도 스프레드 영향을 받을 것으로 보인다.  



증권가에서는 대한유화의 3분기 실적에 대해 엇갈리는 전망을 하고있다. 지난달 27일 KTB투자증권은 보고서에서 제품가격 약세로 3분기에도 31억원의 영업 손실을 기록하며, 적자를 이어갈 것으로 전망했다. 반대로 삼성증권은 같은 달 25일 보고서를 통해 원재료 가격 상승이 지연돼 3분기에는 36억원의 영업이익을 기록하며 흑자를 보일 것으로 예상했다.

▷ 2100억원 규모 설비투자, 신규 제품 생산 계획

회사는 지난 7월 온산공장에 에틸렌옥사이드(EO), 에틸렌글리콜(EG) 생산 시설을 신설하겠다고 공시했다. 합성 섬유의 일종인 폴리에스터 섬유의 기초원료 사용되는 EO, EG 사업 진출이 목적이다. 이번 시설투자에는 자기자본의 27% 규모인 2100억원이 투입되며, 2014년 5월 31일 종료될 예정이다.

반기보고서에도 신규사업에 관한 내용이 기재돼 있다. 대한유화는 에틸렌을 이용한 매출 다각화와 이익 극대화를 목적으로 울산지역 내에서 생산되지 않는 EO, EG를 생산하겠다고 밝혔다. EO는 울산 석유화학단지 내 수요인 연간 4만 톤을 생산해 공급할 계획이며, EG는 15만 톤을 생산할 예정이다.

2분기 말 기준 대한유화는 668억원의 현금성 자산을 보유하고 있다. 설비투자에 필요한 자금규모에 못 미쳐 차입금이 활용될 것으로 보인다. 만약 총 투입금액인 2100억원을 모두 차입한다면, 부채는 현재 5243억원에서 7343억원으로 증가한다. 이에 따라 부채비율은 기존 69%에서 97%로 늘어난다. 차입금 비중은 21.4%에서 32.5%로 올라간다.



▷ PER 53배 '사상 최고', PBR 0.5배 '평균 이하'

2분기 실적을 반영한 연환산(최근 4분기 합산) 기준 대한유화의 주가수익배수(PER)는 53.73배다. 최근 5년 평균 19.7배보다 2배 이상 높은 수치다. 주가순자산배수(PBR)는 0.53배로 평균치 0.74배 대비 낮다. 자기자본이익률은 0.98%를 기록했다.

최근 대한유화 주가는 지난 2011년 사상 최고가인 17만5000원의 1/3 수준인 6만원대에 거래되고 있다. 증권가에 따르면 지난 8일 장중 6만원으로 52주 최저가를 기록하기도 했다. 최근 지표는 실적 부진으로 PER이 높아진 가운데 주가 하락으로 PBR은 낮아진 것으로 풀이된다.