[대가의 선택] 빌 밀러의 '코맥스'

빌 밀러 <2>코맥스

빌 밀러는 레그 메이슨 밸류 트러스트(Legg Mason Value Trust)의 매니저로 1991년부터 매년 S&P 500(미국 주가지수)보다 높은 실적을 기록한 투자 대가다. 이는 월가의 영웅 피터 린치의 기록을 경신한 것이다. 대학에서 철학을 전공하기도 했던 밀러는 사업의 미래가치에 주목해 가치투자를 확장해야 한다고 말한다.

밀러는 기술주로 성공한 가치투자자로 명성이 높다. 밀러는 피터 린치의 수익률 기록을 처음으로 깬 펀드매니저로 유명하다. 그는 1991년부터 레그 메이슨 밸류 트러스트(Legg Mason Value Trust) 펀드를 운영해 15년간 연평균 수익률 16.4%를 기록하는데 성공했다. 빌 밀러는 아마존, AOL 같은 기술주를 과감하게 매수해서 높은 수익률을 달성했다.

밀러는 기업의 수익성에 집중하는 투자자다. 우선 영업이익률이 해당 업종에서 평균 이상인 기업을 선호하고, 이익이 연평균 10% 이상 꾸준히 성장한 기업을 찾는다. 즉 업종 내 경쟁력이 있고 절대적인 수익성도 좋은 기업을 찾은 것이다.
 
또한 그는 배당수익률도 중요하게 생각했다. 밀러는 배당수익률이 국채 수익률에 가까운 기업을 매수해 과도하게 고평가된 기업을 피하고, 배당수익률을 성장하는 기업의 현금 창출력을 가늠하는 잣대로 사용했다.

빌 밀러의 선택 '코맥스'

코맥스는 국내 최초 도어폰 개발로 시작해 현재 비디오폰 시장 1위를 차지하고 있는 기업이다. 아파트 대형 단지가 늘어나며 비디오 도어폰은 방문객 확인보다 많은 기능을 포함한 홈네트워크 시스템으로 발전했다. 홈네트워크 설치를 통해 집주인이 집 밖에서 스마트폰을 통해 가스나 전자제품을 키고 끌 수 있고 집안 보안 상태를 외부에서 확인할 수 있다.

코맥스는 기술 개발을 통해 빠르게 홈네트워크 기업으로 변신했다. 홈네트워크 장비는 주로 건설사에 납품하며 코맥스의 주요 매출처는 SH공사, 전기통신공사 등 공공기관이다. 공공기관과 주로 거래해 매출처가 경쟁사에 비해 안정적이라는 장점이 있다.



홈 네트워크 도어폰은 신축 아파트에는 적용하고 있지만 기존 아파트에는 배선 추가 설치가 필요해 설치 비용 문제가 발생한다. 코맥스는 배선문제를 무선통신을 이용해 해결했다. 무선 네트워크를 구축하면 기존 배선만 활용해도 추가 공사가 필요 없어 기존 아파트에도 쉽게 설치할 수 있다.

코맥스는 국내 홈네트워크 시장에서 코콤, 현대통신 과 경쟁하고 있다. 3사의 밸류에이션을 비교하면 코맥스가 영업이익률이 더 높고, PER이 낮아 수익 대비 상대적으로 낮은 가격에서 거래되고 있다.



▷ 키코 손실을 딛고 2분기 실적 호조

코맥스는 수출 비중이 50%로 높다. 코맥스 브랜드는 중동과 남미에서 비디오 도어폰의 대명사다. 아르헨티나 인터폰 시장의 90%를 차지했을 정도다. 그러나 수출기업임에도 2008년에 달러 급등시기에 코맥스는 환헷지 파생상품인 키코(KIKO)로 큰 손실을 입었다. 키코는 환율이 특정 범위를 넘어 급등하면 대량 손실이 발생하는 파생상품이다. 2008년 코맥스는 무려 495억원의 금융손실을 입었다. 2010년 자본 529억원의 93%에 해당하는 뼈아픈 손실이었다.



코맥스는 신한은행에 계약이행을 거부하고 서울중앙지방법원에 옵션계약효력정지 소송을 제기했다. 현재 키코 계약은 만료돼 코맥스는 더 이상의 키코관련 추가손실은 없다. 코맥스는 일시적 손실이 사라지며 2011년 흑자전환에 성공했다. 다만 장부상 신한은행에 지급해야 할 채무잔액 401억원은 아직 남아있다. 소송결과에 따라 이미 손실처리한 채무잔액이 지급될지 결정될 것이다.

건설경기 침체로 코맥스의 2분기 매출액은 234억원을 기록해 전년 동기 대비 2% 소폭 상승하는데 그쳤다. 그러나 영업이익은 원가율 개선으로 전년 동기 24억원 대비 75% 증가한 42억원을 기록했다. 비디오폰 원재료에서 비중 22%를 차지하는 LCD 디스플레이 패널 가격이 공급과잉으로 하락해 코맥스의 원가율이 좋아지고 있다.

▷ 주식MRI 분석 결과, 상위 10%

아이투자가 개발한 주식MRI로 분석한 코맥스의 투자 매력도 종합 점수는 25점 만점에 17점으로 전체 상장기업 중 173위(상위 10%)를 차지했다.

중장기적으로 이익 성장률이 높아 고성장주에 속하며 재무 안전성은 높아 안전한 편이다. 또한 소비자 독점력이 보통으로 산업내 경쟁이 심화되면 수익성이 하락할 가능성이 있다.

사업 독점력에서는 낮은 점수를 받았다. 2008년 키코 손실로 과거 자기자본이익률(ROE) 변동이 심했던 것과 키코 여파로 당좌자산이 5년전보다 감소한 점이 반영됐다.

주식MRI는 아이투자에서 자체 개발한 실시간 종목분석 도구다. MRI 종합 점수는 수익성장성과 재무안전성 뿐만 아니라 기업의 이익 지속성을 가늠할 수 있는 사업독점력과 적정주가 수준까지 함께 고려해 판단한다. 주식MRI 종합 점수는 25점이 최고 점수이며 높을수록 저평가 우량 기업이다. 또한 종합점수가 높을수록 5각형 모양의 도형 내부가 가득찬 그물 형태로 나타난다.