[승부주] 이수화학, 국내 세제원료 독점회사

합성세제 원료회사 이수화학의 주가가 반등 후 소폭 하락하고 있다. 이수화학의 주가는 2만4천원대에 거래돼 작년 2월 52주최저가 1만5950원 대비 55% 상승했다. 그러나 작년 유럽발 금융위기 전 고점 3만4700원대비 여전히 28% 낮은 가격이다. 최근 6개월간 이수화학의 주가 상승률은 코스피 지수보다 낮았다. 이수화학은 다시 시장 인기주식으로 부활할 수 있을까.

[표1] 최근 6개월간 이수화학-코스피 지수 수익률 비교 차트

(자료:블룸버그)

◆ 연성알킬벤젠(LAB)과 노말파라핀(NP) 독점회사

이수화학은 합성세제의 원료인 연성알킬벤젠(LAB)과 노말파라핀(NP)을 국내에서 독점생산하는 화학회사다. LAB는 국내시장 점유율 80%를 차지하고 있고 NP는 국내 독점이다. LAB는 생산량의 94%를 수출하고 있으며 NP는 33%를 수출하고 있다.

[그림1] 이수화학 제품 수요처

(자료:이수화학 홈페이지)

이수화학의 원재료는 등유와 벤젠이다. 원재료인 등유에서 NP를 추출한 후 벤젠과 조합해 LAB를 생산한다. 생산후 추출이 끝난 등유는 다시 정유사에 재판매한다. LAB가 매출의 50% 이상을 차지하고 있다. 원재료인 등유와 벤젠가격과 LAB 가격 사이의 마진에 따라 이수화학의 실적이 결정된다.

이수화학은 국내 유일 LAB 생산회사로 국내에는 비교할만한 기업이 없다. 세계 1위 LAB 생산업체는 남아프리카 공화국의 경제를 떠받치고 있는 석유화학회사 사솔(Sasol)이다. 사솔과 비교하면 이수화학은 기업 수익의 질을 나타내는 자기자본이익률(ROE)나 영업이익률이 떨어진다. 대신 PBR이 사솔보다 낮아 자산가치 대비 저렴한 가격에 거래되고 있다.

[표2] 이수화학-사솔(Sasol) 밸류에이션 비교


LAB가격 상승으로 이수화학의 3분기 매출액은 4344억원을 기록해 전년 동기 대비 29% 상승했다. 그러나 원재료인 등유와 벤젠 가격 상승으로 마진율이 축소되며 영업이익은 197억원으로 전년 동기 대비 14% 하락했다. 이수화학은 인도네시아 2위 기업인 살림 그룹(Salim Group)과 50:50 합작자회사를 통해 중국 태창시에 10만톤 규모의 LAB 공장을 건설했다. 올해부터 생산을 시작할 계획으로 이수화학의 현재 생산량 18만톤과 합치면 이수화학은 세계 3위의 LAB 생산회사로 올라서게 된다.

◆ 자회사 이수건설, 이수앱지스의 지분법손실 및 자금지원은 리스크

이수화학은 영업에서 수익을 잘 내고 있지만 자회사의 실적 부진으로 지분법 손실을 입고 있다. 지분의 100%를 보유한 자회사 이수건설은 지난 2010년 당기순손실 145억원을 냈고, 42.3%를 보유한 바이오기업 이수앱지스는 66억원의 당기순손실을 냈다.

'브라운스톤' 브랜드를 보유한 이수건설은 자금난으로 2009년 워크아웃 신청한 건설사다. 이수화학이 800억원의 유상증자에 참여하고, 대여금 1022억원을 출자전환 하게 만들어 모회사 이수화학에게 큰 부담을 줬다. 이수화학은 작년 말 발행한 이수건설의 회사채 200억원의 지급보증을 했고, 공사이행보증을 위해 예금 40억원을 담보로 묶어두고 있다. 이수건설은 모회사 도움과 구조조정을 통해 작년 6월 워크아웃을 졸업했다. 이수화학의 지원부담 감소가 기대되고 있다.

◆ 최근 외국인의 매수 재개 및 국민연금과 기관투자자 매수

이수화학의 지난 25일 기준 외국인지분율은 6.0%다. 작년 8월부터 외국인은 이수화학의 지분율을 꾸준히 늘려왔다. 그러나 지난 13일부터 외국인이 다시 집중매도에 나서며 6.3%까지 올라갔던 지분율이 5.5%까지 하락했다. 그러나 최근 외국인의 매매 동향에 변화의 조짐이 나타나고 있다. 외국인은 지난 17일 이후 5일 연속 매수에 나섰다.

대형 기관투자자도 이수화학에 러브콜을 보내고 있다. 국민연금공단은 작년 9일 이수화학을 추가 매수해 지분율을 7.6%에서 8.9%로 늘렸다고 공시했다. 에셋플러스자산운용도 지난 2일 지분율을 8.8%에서 9.9%로 늘렸다고 밝혔다.

◆ X-Ray 분석 결과 : 적정주가 대비 40% 싸다

아이투자가 자체 개발한 종목 분석툴인 X-Ray 분석에 따르면 이수화학의 투자 매력도 종합 점수는 25점 만점에 19점을 기록해 전체 상장기업 중 112위로 상위 5%에 랭크됐다.

중장기적으로 이익 성장률이 높아 고성장주에 속하며 재무 안전성은 높아 안전한 편이다. 또한 소비자 독점력이 보통으로 산업내 경쟁이 심화되면 수익성이 하락할 가능성이 있다.

현재 주가는 적정주가 대비 40% 정도 싸게 거래되고 있다. X-Ray 종합 점수를 반영한 투자의견은 매수검토 가능한 상황이다.

X-Ray 차트는 아이투자에서 자체 개발한 종목분석 도구다. X-Ray 종합 점수는 수익성장성과 재무안전성 뿐만 아니라 기업의 이익 지속성을 가늠할 수 있는 사업독점력과 적정주가 수준까지 함께 고려해 판단한다. X-Ray 종합 점수는 25점이 최고 점수이며 높을수록 저평가 우량 기업이다.