[i]OCI머티리얼즈, 태양광·LED로 '밝은 미래'

OCI머티리얼즈(036490)

핵심지표 : 반도체,LCD 및 폴리실리콘 생산량, 불산(HF)가격, 환율.  

◆ 투자아이디어
1. 전방산업인 반도체 및 태양광 산업 호황에 따른 수혜. 
2. 30% 이상의 높은 영업이익률.
3. 설비투자 - 매출확대 - 이익창출 - 재투자의 선순환 구조.
4. AMOLED 시장 성장시 매출확대 기대.

OCI머티리얼즈는 지난 1982년 설립된 반도체, LCD 생산에 쓰이는 특수가스 제조업체다. 2008년 OCI의 계열사로 편입됐고, 2010년 7월 상호명을 소디프신소재에서 OCI머티리얼즈로 변경했다. 주요 제품은 삼불화질소(NH3)와 모노실란(SiH4)으로 삼불화질소의 국내 점유율은 50%, 세계 점유율은 약 10%정도다. 제품의 대부분(99%)은 수출하고 있어 환율 상승시 영업이익률이 증가한다.

◆ 설비증설과 매출확대로 급격한 실적개선

OCI머티리얼즈의 매출액은 2007년부터 빠르게 증가했고, 이에 따라 영업이익과 순이익도 급속히 늘어났다. 대부분의 기업이 부진한 실적을 냈던 2008년 말 금융위기 때에도 동사의 매출과 이익은 증가세를 이어갔다. 이는 동사 제품에 대한 수요증가와 이를 대비한 적극적인 설비증설이 있었기 때문이다.

[표1]매출액&이익 차트

(출처: 아이투자)

◆ 삼불화질소와 모노실란은 반도체, LCD 및 폴리실리콘 생산의 필수품

동사의 주력 제품인 삼불화질소는 반도체의 CVD(Chemical Vapor Depositon) 공정에서 세정제 역할을 하는 특수가스다. 순수한 실리콘 상태의 웨이퍼는 전자의 이동이 없어 전류가 흐르지 않는다. 그래서 순수한 웨이퍼에 적절한 이물질로 웨이퍼 표면에 얇은 막을 형성해 전류가 흐를 수 있도록 해준다. 웨이퍼 표면에 얇은 막을 형성하는 방법은 크게 물리적인 방법과 화학적인 방법 2가지로 나뉘는데, 화학적인 방법이 바로 CVD 공정이다.

[그림1]삼불화질소와 모노실란

(출처: 홈페이지)

CVD 공정은 화학반응을 이용해 웨이퍼나 LCD 원판 위에 절연막, 전도막을 입혀 다양한 전기적 특성을 갖게 하는 공정을 말한다. 이때 절연막이나 전도막은 매우 얇은 두께로 형성돼야 하므로, 화학물질을 증기상태로 날려 기판 위에 흡착하는 방식을 택한다. 이 과정이 진행되는 공간을 챔버(Chamber)라고 하며, 막이 형성되고 남은 CVD 챔버 내 잔류물을 제거하는 가스가 삼불화질소다. 즉 삼불화질소는 CVD 공정이 일어나는 방을 치우는 청소부와 같은 역할을 하는 물질로 CVD 공정이 적용되는 반도체, LCD, 태양광 산업에 반드시 필요하다.

모노실란은 웨이퍼에 산화막(SiO2)을 형성할 때 필요한 가스다. 산화막은 반도체의 회로를 새길 수 있는 마스크나 웨이퍼 표면을 보호하는 보호막으로 사용된다. 모노실란과 산소를 높은 온도에 함께 넣어주면 화학반응을 통해 산화막이 형성된다. 모노실란은 반도체 제조뿐만 아니라 태양광 산업에도 필수적으로 쓰이며 박막형 태양전지의 실리콘 박막을 형성하는 소재로도 이용된다.

* 박막형 태양전지: 태양광 발전을 하는 실리콘 막을 최대한 얇게 입혀 만든 태양전지. 폴리실리콘 사용량이 적어 원가가 싸지만, 발전 효율이 떨어진다는 단점이 있다. 2010년 기준 전체 태양광 전지의 약 20% 정도를 차지한다.

태양광 산업의 발전으로 태양전지용 폴리실리콘의 수요가 급격히 증가하고, 스마트 폰 등 IT기기의 증가로 반도체 생산량이 늘어나면서 삼불화질소와 모노실란의 수요 또한 늘어나고 있다.

◆ 올해 3월 4공장 3기 완공..2013년까지 NH3 생산능력 2배 확충

동사는 2006년부터 본격적인 설비증설에 나섰다. 2008년 NH3 생산능력을 2500톤에서 4500톤으로 늘렸고, 기존 증설이 완료되기 전에 선제적인 추가 증설 계획을 발표했다. 2011년 3월 4공장의 3기 완공을 앞두고 있으며 4공장의 1,2,3기 완공주기도 6개월에 불과하다. 설비가 완성되면 삼불화질소 생산능력은 현재 4500톤에서 중국 생산공장 1000톤을 포함, 9500톤으로 늘어나게 된다. 중국 공장은 2012년부터 가동될 예정이다.

[표2]설비투자 내역 및 현황


동사의 설비증설은 자산구조지수 차트에서도 확인할 수 있다. 자산구조지수 차트를 살펴보면 고(고정자산)-장(장기자본)-자(자기자본)의 순서로 배열돼 있고, 고정자산의 거의 대부분은 유형자산이다. 장기자본은 자기자본에 비유동부채를 합한 항목으로 기업이 장기적인 계획으로 운용할 수 있는 자본이다. 고정자산이 장기자본보다 많다는 것은 기업이 자기자본과 장기부채, 그리고 유동부채까지 활용해 설비를 늘렸다는 의미다.

OCI머티리얼즈는 자기자본 규모를 넘어서는 대규모 증설을 해왔다. 이는 사업에 대한 경영진의 확신 없이는 쉽지 않은 일로, 이러한 설비증설을 이익창출로 연결할 수 있는 경제적 해자가 있는지 확인할 필요가 있다.

[표3]자산구조지수

(출처: 아이투자)

◆ 기술적 진입장벽과 원가 절감 능력으로 30%가 넘는 높은 영업이익률 유지

OCI머티리얼즈의 경제적 해자는 기술력과 원가 절감 능력이다. 삼불화질소와 모노실란은 기술적인 어려움으로 세계적으로 소수의 기업만이 상업적인 생산이 가능해 마진이 높다. 교보증권에서는 삼불화질소의 제품 마진을 20% 후반, 모노실란은 30% 중후반으로 추정하고 있다. 지난 2008년 하반기 환율이 상승해 40%의 영업이익률로 최고치를 기록했고, 환율이 하락한 뒤에도 태양광 산업의 발전으로 특수가스 수요가 증가해 30% 대의 높은 영업이익률을 유지하고 있다.

여기에 동사는 특수가스의 최대 수요처가 우리나라에 위치해 외국 업체에 비해 물류비를 아낄 수 있고, 삼불화질소 생산시 발생하는 수소가스를 모노실란 제조시 다시 사용하는 등 원가 절감이 가능한 구조를 갖추고 있다. 반면 경쟁사인 미국 Air Product社와 일본 간토 덴카社는 생산원가 문제를 이유로 설비증설을 포기해 OCI머티리얼즈는 이익률을 유지할 수 있을 것으로 예상된다.

[표4]이익률 차트

(출처: 아이투자)

OCI머티리얼즈의 영업이익률에 영향을 끼칠 수 있는 변수는 주요 원재료인 불산(HF)의 가격과 환율이다. 본격적으로 특수가스 사업을 시작한 2005년 이후 영업이익률은 원재료 가격보다는 환율에 더 민감한 모습을 보였다. 이는 동사 제품의 99%는 직접 수출되거나 로컬수출 형태로 판매되기 때문이다. 로컬수출이란 제품이 국내기업을 통해 수출되는 형태를 말한다. 삼불화질소와 모노실란이 반도체와 LCD, 폴리실리콘 등 주로 수출되는 제품의 소재로 사용되기 때문에 로컬수출로 분류되며, 회사 담당자에 따르면 동사의 국내 기업 매출 비중은 삼성전자, OCI 등 50% 이상이다.

[표5]원재료&영업이익률&환율

*환율은 매년 말일 종가 기준, HF가격은 연간 평균 수입가격.
(출처: 아이투자, 한국무역협회)

◆ AMOLED 시장 성장시 수혜

삼불화질소는 CVD 공정이 많이 반복될수록 사용량이 늘어난다. OLED는 기존의 LCD에 비해 CVD 공정을 2배 이상 더 진행해야 하므로 그만큼 삼불화질소도 많이 필요하다. 신한금융투자의 보고서에 따르면 삼성전자와 LG디스플레이는 AMOLED 시장에 향후 5년간 20조원 이상을 투자할 것으로 전망된다. AMOLED 시장이 성장하고 수요가 늘어나면 OCI머티리얼즈도 수혜가 예상된다.

◆ 높은 차입금 비중은 리스크

OCI머티리얼즈의 현금흐름은 영업활동(+), 투자활동(-), 재무활동(+)로 성장형 기업의 모습을 보이고 있다. 전체적으로 영업활동에서 벌어들이는 현금을 지속적으로 재투자하고, 모자라는 자금은 재무활동을 통해 조달해 투자규모를 점차 늘려가고 있다. 2010년 영업활동을 통해 950억원의 현금을 창출했고, 200억원을 추가 조달해 1130억원을 투자했다. 외부 차입금을 적극적으로 활용해 높은 성장을 하고 있는 고성장 기업은 재무안전성에 대한 점검이 필수다. 차입금 추이, 이자보상배율, 현금흐름 등을 종합적으로 고려해 동사의 재무 안전성을 점검한다.

[표6]현금흐름표

(출처: 아이투자)

2010년 말 기준으로 동사의 부채 2550억원 가운데 차입금은 약 76%인 1950억원이다. 총 자산 대비 차입금이 차지하는 비중도 37%로 타 기업에 비해 낮지 않다. 일반적으로 차입금 비중이 30% 미만이면 안전하다고 본다. 차입금의 절대 액수는 증가하고 있지만, 차입금을 활용해 창출하는 자산이 더 많아 차입금 비중은 2008년 50%에서 점차 낮아지는 추세다. 동사의 2010년 영업이익은 787억원으로 이자비용 63억원의 13배에 해당한다. 이는 사업에서 벌어들이는 이익으로 이자비용의 13배까지 감당할 수 있다는 의미로 영업이익이 다소 줄어들어도 이자지급에는 큰 문제가 없음을 뜻한다.

[표7]차입금 비중

(출처: 아이투자)

단 운전자본(매출채권+재고자산-매입채무) 601억원에 비해 현금성자산은 86억원으로 현저히 낮은 점은 주의할 점이다. 운전자본은 기업의 영업활동에 필요한 자금으로 기업은 운전자본에 해당하는 적절한 현금성자산을 보유하는 것이 안전하다. 회사 담당자는 설비증설과 매출성장의 본격화로 매출채권과 재고가 증가해 운전자본이 늘었지만, 매출처가 확실해 적절히 비중조절을 하고 있다고 설명했다.

OCI머티리얼즈는 태양광과 LED라는 현재 가장 주목받고 있는 산업에 속한 고성장 기업이다. 제품에 대한 기술적 진입장벽과 지리적 이점으로 원가 절감이 가능한 구조를 갖추고 있으며 적극적이고 과감한 설비증설을 통해 기업가치를 빠르게 늘려가고 있다. 단, 성장속도가 기대에 미치지 못한다면 성장을 반영한 주가나 차입금 활용 등이 기업과 투자자에 부담이 될 수 있다. 따라서 전방산업의 현황, 공장 가동률 등에 대한 면밀한 점검을 통해 기대가 실적으로 실현되는지를 지속적으로 점검해야 현명한 투자자다.

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