[i] 중국은 블랙 스완 아닌, 그레이 스완?

국내에서도 출간된 <타이밍에 강한 가치투자전략active value investing>(부크홀릭 펴냄)의 저자인 비탈리 카스넬슨(Vitalily N. Katsenelson, 아래 사진) 콜로라도 대학 교수가 최근 자신의 홈페이지 독자들에게 보내는 편지에서 중국과 일본의 최근 경제 현황과 앞으로의 전망에 관한 그의 견해를 밝혔습니다. 중국과 일본 경제를 보는 카스넬슨의 냉철한 분석과 구체적인 예측을 엿볼 수 있는데요. 그 내용을 간략히 요약해 소개합니다. 중국과 일본을 보는 시각을 넓히는데 도움이 되셨으면 합니다. <아이투자 편집자> 

지난 1월 중국에 대해 ‘모든 블랙스완(검은 백조)의 어머니’라는 제목으로 발표를 한 적이 있다. (블랙스완 : 매우 드물고, 중요하고, 결과를 예측할 수 없는 사건을 뜻함 - 이를 검은 백조에 비유) 하지만 이번 세미나에서 나는 제목을 ‘모든 그레이 스완(회색 백조)의 어머니’로 바꿨다. 중국에서 일어나는 일들은 드물고 중요하긴 하지만, 어떤 일이 일어날지는 거의 대부분 예측이 가능하기 때문이다. (언제 일어날 지는 지나고 나서야 알겠지만)

중국의 경제 성장에 대해 사람들은 어떤 환상과 무조건적인 믿음이 있는 듯하다. 하지만 기본적으로 중국 경제는 정부에 의한 국가 주도 경제이다. 이러한 경제체제는 서구의 민간 주도 경제체제에 비해 전혀 우월하지 않다. 지금 중국정부는 경제가 침체에 빠지는 것을 막기 위해 강력한 정책을 피고 있지만 이는 결국 경기의 과열을 초래해서 더 큰 불균형에 빠지게 할 것이다.

서방세계에서 중국경제의 성장을 경이적으로 바라보는 눈은 과거 1980년대의 일본을 보던 눈과 닮아있다. 당시 러시아에서 미국에 이르기까지 서구의 언론들은 일본의 성공비결에 대한 보도를 쏟아냈다. 일본 특유의 체면문화, 평생고용정책 등이 일본 경제 성장의 비결로 거론되었다. 하지만 흥미로운 것은, 바로 그러한 장점들로 인해 지금 일본경제가 수렁에 빠져있다는 것이다. 체면문화로 인해 퇴출되어야 할 기업이 남게 되면서 다른 건강한 기업의 성장까지 막고 있고, 평생고용정책으로 인해 불필요한 고용 인력이 1200만 ~ 1700만 명에 달해 일본기업의 생산성을 떨어뜨리고 있다.

중국의 경우도 마찬가지이다. 중국은 그들의 근면한 노동력과 세계 경제의 성장에 힘입어 높은 성장을 지속해 왔지만, 지금 세계 경제의 성장률은 매우 낮아져 있다. 중국정부가 지금과 같은 높은 성장률을 유지하려고 하면 할수록 과잉생산으로 인한 부작용을 해결하기 힘들 것이다. 역설적으로, 중국의 근로자들이 근면할수록 더욱 해결하기 힘들다.

혹자는 물을 것이다. “싱가포르의 경우는 어떠하냐. 같은 국가 주도의 경제체제인데 지금도 잘 나가고 있지 않느냐?”고.  답은 명백한데, 중국과 싱가포르의 절대적인 경제 규모의 차이이다. 경제규모가 커질수록, 정부가 주도하는 경제에서 자본을 효율적으로 배분하는 것은 한계가 있다. 정부의 청렴도 역시 차이를 만들어낸다. 자본을 배분할 수 있는 권한이 관료들에게 주어지게 되면, 그들은 부패하게 되고 자본은 시장원리가 아닌 뇌물과 연줄에 의해 분배된다. 싱가포르 정부는 세계에서 가장 청렴한 정부 중 하나로 손꼽히고 있어 부패한 중국 정부와는 차이가 있다.

중국의 실상을 알기 위해 중국에 직접 가봐야 한다는 말을 가끔 듣는다. 하지만 관광객의 입장에서 실상을 알아내기란 쉽지 않다. 이는 과거 내가 모스크바에 살고 있는 내 친구를 방문했을 때와 같다. 당시 나는 모스크바의 깨끗하고 아름다운 거리에 매우 놀랐지만, 중심가를 벗어나는 순간 환상은 깨졌다. 변호사인 내 친구는 수십 년 째 페인트칠도 되지 않은 아파트에 살고 있었고(흥미롭게도 모스크바의 중심가를 향한 건물의 외곽에만 페인트칠이 되어 있다), 수입이 부족해서 아내와 아이들은 친구의 어머니와 살고 있었다. 중국의 경우에도 마찬가지여서, 관광객들은 그 웅장함에만 압도될 뿐 합리적으로 분석할 수 있는 시각은 잃어버리게 된다.

중국의 과잉생산으로 인한 거품붕괴는 어떻게 진행될 것인가? 일본의 경우엔 좀 더 예측하기 쉽다. 현재의 디플레이션은 정부가 부채 해결과 재정지출을 위해 통화를 발행할 수밖에 없기 때문에 하이퍼인플레이션(급격한 인플레이션)으로 빠르게 전환될 것이다. 일본정부는 보유하고 있는 달러를 팔아야만 할 것이고, 이로 인해 엔화가치는 즉각적이진 않더라도 하락하게 될 것이다.

중국의 경우엔 훨씬 복잡하다. 디플레이션 요소와 인플레이션 요소가 혼재되어 있기 때문이다. 중국의 과잉생산은 과잉공급을 초래하여 중국산 제품, 원료의 가격을 떨어뜨릴 것이다. 반면 중국정부는 악성부채를 해결하기 위해 통화를 발행해야 할 것이고, 이는 인플레이션요소이다.

중국과 일본경제의 거품 붕괴는 결국 미국과 글로벌 금리를 올리게 될 것이다.

일본은 돌아올 수 없는 강을 건넌 듯하다. 조만간 국채 물량을 국내에서는 감당하기 어려울 것 같기 때문이다. 지금까지 일본의 가장 큰 국채 매입기관이었던 우체국연금이 올해 국채를 팔겠다고 최근 밝혔다. 이는 일본정부의 통제를 벗어난 상황이다. 우체국연금은 아마도 오랫동안 경제에 개입하기 힘들 것이고, 금리가 오르는 데 있어 일본정부가 대처할 수 있는 여지는 적어 보인다.

중국은 일본의 경우와는 다르다. 정부는 경제 연착륙을 시도하고 있지만, 앞으로 몇 달간 경기부양을 위해 추가적인 수천 억 달러가 풀릴 것이라는 뉴스도 동시에 나오고 있다. 중국 정부의 조치는 거품 붕괴까지의 남은 기간과 그 규모를 결정할 또 하나의 카드이다. 정부 개입이 길어질수록 대가는 혹독할 것이다.

Who is 비탈리 카스넬슨: 비탈리 카스넬슨은 1994년부터 투자 세계에 몸담기 시작한 투자매니저, 작가, 강사이다. 현재 그는 투자운용사 인베스트먼트 어소시에이츠의 파트너 겸 포트폴리오 매니저로 펀드멘털 분석에 기초해 많은 기관과 개인의 자산을 운용하고 있다. 콜로라도 대학교 경영대학원 교수를 겸하면서 유수한 매체에 왕성한 활동을 펼치고 잇다. 저자는 <타이밍에 강한 가치투자 전략: 적극적 가치투자>에서 역사적으로 높은 수익을 올리고 기본에 충실했던 가치투자 전략 즉 매수 후 보유 전략을 최근 증시 상황에 맞게 수정해 현재 시장 추세에 가장 성공적인 투자법은 무엇인지 보여주고 있다. 이 책으로 그는 "새로운 벤저민 그레이엄의 출현"이라는 극찬을 받으며 일약 투자 세계의 스타 반열에 올라섰다.

<주: 이 글의 난이도 ●●●○○>