[분석]LG화학, 중국 수요증가에 주목하라

중국이 소비하기 시작한다. 소비재의 재료를 주목하라.

공급과잉만을 우려하지 말고 수요증가에도 주목하라.

• 기업개요

 

- 자본금 4,195억, 액면가 5,000원

- 2001년 기존 LG화학에서 분할 신설(LG화학 -> LG, LG화학, LG생활건강)

- 2006년 LG대산유화 흡수합병

- 2007년 LG석유화학 흡수합병

- 2008년 코오롱의 SAP사업 인수

- 2009년 LG하우시스 분할 설립

 

• 매출구성

 

- LG화학의 매출 구성은 크게 석유화학(75%)와 정보전자소재(25%)로 나눌 수 있고 매출 중 70%가 수출이며 그 중 65%가 중국비중으로 중국시장의 영향을 크게 받는다.

 

1. 석유화학부문

 

동 부문 매출을 제품별로 나누어 최근 3년간 분기별 추이로 나타내어 보면 아래 그래프와 같은데 ABS/EP와 NCC/PO 는 일정 비중을 유지하고 있으나 PVC와 고무/특수수지는 점차 비중이 늘어나고 있다. 반면 아크릴/가소제는 최근 매출비중이 줄어드는 추세이다.

 

* LG화학 석유화학부문 제품별 매출 Breakdown(연결기준), 출처: 웅진루카스투자자문

 

1) PVC (사용처: 파이프, 창호재, 샤시, 바닥재 등 건자재용) – 석유화학 매출 중 15%

 

PVC의 제조방법은 에틸렌을 주로 이용하는 에틸렌 공법과 값싼 석탄, 전력, 석회석을 주로 이용하는 카바이드 공법으로 나눌 수 있다. 중국은 지난 7-8년 동안 상대적으로 원가가 저렴(2007년까지만 해도 카바이드 공법의 원가가 톤당 80-100달러 저렴했음)한 카바이이드 공법의 PVC생산을 크게 늘려왔으나 2007년 이후 석탄 등 원재료가격이 급등했고 PVC생산 기업이 100개를 넘음에도 생산능력이 50만톤을 넘는 곳은 4곳에 불과할 정도로 규모의 경제를 이루지 못했다. 반면, 최근 중동 에탄가스 베이스의 석유화학 플랜트가 증설되면서 에틸렌의 공급과잉 우려로 에틸렌 공법의 원료인 에틸렌 가격이 약세를 보여 원가경쟁력을 상실하게 되었다. 설상가상으로 아세틸렌 카바이드의 원료인 칼슘카바이드가 제조시 대량의 유해가스가 발생하고 전력소비가 과다하다는 이유로 중국정부의 규제가 시작되면서 소규모 설비업체들을 폐쇄하기 이르렀다. 이에 따라 중국 내수 물량에서도 에틸렌 공법제품비중이 늘어나 국내 석유화학업체들의 경쟁력이 상대적으로 강화되었다. 특히 PVC는 에틸렌 이외에 염산 등이 추가로 필요해 중동발 공급과잉 부담도 크지 않은 편이다.

 

국내 생산능력은 동사가 76만톤, 한화석유화학이 50만톤을 보유하고 있다. 동사는 중국에 LG다구(PVC 40만톤), LG보하이(EDC/VCM제조, 2007년 중반 상업가동), LG신형건재(건자재)를 계열사로 두고 있어 중국내 수직계열화를 이루고 있으며 보하이 공장은 우리나라의 서해와 맞닿아 있고 중국정부의 육성의지로 제반인프라가 잘 갖추어진 지리적 이점이 있다.

* 중국PVC수출입 추이와 PVC 및 칼슘카바이드 생산증가율 변화, 출처: 캠로커스

 

2) 고무/특수수지 (사용처: 타이어, 신발, 패킹, 아스팔트, 호스, 종이코팅 등) – 석유화학 매출 중 14%

 

합성고무 및 특수수지는 부타디엔이 원료가 되는데 부타디엔은 NCC에서는 생산이 가능하나 중동의 에탄가스 베이스의 플랜트에서는 생산이 되지 않는다. 그런데 부타디엔은 그 특성상 저장 설비를 갖추고 있는 곳이 별로 없고 최근 이슈가 되고 있는 중동의 석유화학플랜트 증설로 NCC의 가동율이 낮아지면 부타디엔의 공급부족이 우려되어 최근 가격이 급등하고 있다. 합성고무는 대체제인 천연고무 가격이 상승함에 따라 부타디엔 가격이 제품가격에 전가되기 쉬워서 합성고무 업체들은 장기 수혜가 예상된다. 동사는 국내 여수공장에 SBR 약 6만톤, 대산 공장에 BR 4만톤 설비를 갖추고 있다. 지난 5월에는 중국 텐지에 6만톤 설비의 SBS공장을 건설해 2011년 1억5천만불의 매출을 목표로 하고 있다. (국내업체 중 금호석유화학은 70만톤이 넘는 세계 1위 공급능력을 보유하고 있는 업체이다.)

 

3) ABS/EP (사용처: 전기전자, 자동차 부품 및 내외장재 – 가전제품 수요비중이 60%) – 석유화학 매출 중 30%

 

ABS는 아크릴로 니트릴, 부타디엔 및 스티렌모노머가 원료가 되는데 여기도 부타디엔이 들어간다. 최근 주 수요처인 가전제품과 자동차가 중국의 양대하향정책으로 호조를 보여 예상보다 높은 수요가 있었으며, 2008년 하반기 이후 유가급락으로 제품가격과 부타디엔 가격의 시차가 발생하면서 수익성이 급락했을 때 소규모의 중국업체들이 어려움을 겪고 엔고현상으로 일본업체들은 가동율을 올리기 힘들어 공급은 타이트했다. 반면 국내 업체들은 상대적으로 상반기 높은 가동율을 유지할 수 있었고 이에 따라서 수익성이 호조를 보였다. 특히 동 부문은 LG화학이 120만톤(국내는 동사 50만톤, 제일모직 40만톤, 한국바스프 25만톤, 금호석유 22만톤)의 설비를 보유해 세계 1위 규모를 자랑하고 있다. 중국이 세계 ABS소비의 52%를 차지하고 있어 중국시장 공략이 중요한데, 동사는 최근에는 2011년까지 중국 화남지역에 연산 15만t 규모의 ABS설비를 추가한다는 계획을 발표하기도 했다.

 

EP(엔지니어링 플라스틱)는 PP(폴리프로필렌), PC(폴리카보네이트) 등의 혼합물로 이루어진 군에서 선택해 복합하여 만드는 물질로 최근 자동차 경량화로 주목받고 있는 제품이어서 향후 수요전망이 밝다. 현재 동사는 20만톤의 공급능력을 갖추고 있다.

 

4) 아크릴/가소제 (사용처: 고흡수성 수지, 섬유, 도료, 접착제, 충격보강재) – 석유화학 매출 중 12%

 

아크릴산은 고흡수성수지 등의 원료인데 동사는 지난해 코오롱으로부터 고흡수성 수지 사업부를 인수해 수직계열화를 완성했다. 따라서 아크릴산 마진하락을 어느 정도 상쇄할 수 있는 것으로 보인다.

 

가소제는 세계최초로 친환경 글리콜계 가소제를 개발했고, 우레탄수지의 원료로 사용되는 NPG와 고성능 콘크리트의 혼화제용 원료인 폴리카본계 수용성 폴리머, 광학용 필름에 사용되는 접착제 등을 개발해 세계적으로 위상이 높다고 한다.

 

5) NCC/PO(폴리올레핀 계열) (사용처: 1)~4)의 원료로 사용되거나 외부 판매) – 석유화학 매출 중 29%

 

폴리오레핀은 에틸렌과 프로필렌 그리고 Mixed C4를 통해 만들어지는 부타디엔을 말하는데 동사는 1)~4)의 제품을 제조에 자체 원료조달을 하고 잉여부분은 외부 판매를 하고 있다. 외부판매로 일어나는 매출은 대부분이 범용제품이기 때문에 폴리올레핀제품은 장기적으로 중동 플랜트 증설에 따라 경쟁력이 약화될 수 도 있는 것으로 보인다. 다만 부타디엔은 중동의 에탄베이스 플랜트에서는 제조되지 않는데 2009년 2분기 실적발표회에서 매출 중 20%가 중동 증설 리스크에 노출되어 있다고 이야기한 것으로 보아 부타디엔을 제외한 매출 비중이 20%인 것으로 추정한다.

 

현재 여수 NCC는 90만톤이나 내년 4월까지 100만톤으로 증설할 계획이며, 대산 NCC는 80만톤에서 90만톤으로 증설될 예정이다. (중동발 석유화학 시황 우려로 국내 플랜트는 증설계획이 없었으나 최근 중동 플랜트 가동이 지연되고 있어, 오히려 최근에는 증설을 통해 규모의 경제를 이루어 원가경쟁력을 갖추기로 하고 투자를 재개하고 있다.)

 

- 중동 및 중국의 증설에 따른 하반기 이후 시황 악화 우려

 

최근 석유화학 업체들의 실적이 기대이상임에도 불구하고 주가는 상대적으로 상승율이 낮았다. 그 배경에는 중동 및 중국업체들의 대규모 설비 증설이 하반기 이후에 가동될 것이라는 우려가 있었는데, 위에서 동사가 생산하는 품목별로 살펴보았을 때는 적어도 중동의 석유화학 플랜트와는 겹치지 않을 부분이 많다는 것을 알 수 있었다. 물론 범용제품인 폴리올레핀 계열의 수익성악화는 피할 길이 없고 중국의 석유화학 플랜트 증설은 정부 주도로 이루어지는 것이므로 중동과는 달리 지연가능성이 낮아 중국발 리스크는 여전히 남아 있다. 그럼에도 불구하고 동사는 내년 상반기까지 증설을 계획하고 있는데 일본 및 대만 등 역내 경쟁업체들에 비해 규모의 경제에서 우위에 있기 때문이며 이를 더욱 확고히 함으로써 원가경쟁력을 더욱 강화하려 하기 때문이다.

* 에틸렌 설비 주요 신증설 및 글로벌 생산능력, 출처: 신영증권

 

이번 2분기 실적발표에서 김반석 부회장이 언급했듯이 석유화학 플랜트는 같은 100만톤이라 하더라도 100만톤플랜트 1기와 30만톤 플랜트 2기와 40만톤 플랜트가 합쳐 100만톤을 이루는 것은 원가 측면에서 큰 차이가 있다. 이번 경기침체로 일본 및 대만업체들이 어려움을 겪고 통,폐합 발표를 하고 있는 것도 이 때문이다.

 

그리고 중국에 증설될 플랜트도 정부주도로 이루어져 중동처럼 크게 지연될 가능성은 낮다고 하지만 경험이 부족하고 인력이 부족해 가동율이 쉽게 올라오고 있지 못한 중동의 상황을 볼 때 기대 이하의 성과를 보일 수 있어 어쩌면 단순 증설계획 만으로 현 상황을 지나치게 우려하고 있는 것이 아닌가하는 생각이 들게 한다.

<중략>

2. 정보전자소재 부문

 

* LG화학 정보전자소재부문 제품별 매출 Breakdown과 영업이익율(연결기준), 출처: 웅진루카스투자자문

 

1) 광학소재/전자재료

 

동사가 제조하는 광학소재는 LCD 패널의 위, 아래에 부착되어 빛의 일정 방향 성분만을 통과시키는 평편광기능을 가진 다층복합필름인 편광판과 PDP TV의 광학특성을 향상시키고 전자파 차폐기능을 하는 PDP필터가 있다. 이 중 편광판 필름이 동 부문 매출의 대부분을 차지하는데 동사는 세계시장 점유율 30%로 1위이다.

 

* 편광필름 Supply chain(좌)과 시장점유율(우), 출처: 미래에셋증권

 

2008년 4분기 이후 중국 및 대만 패널업체의 수요감소로 가격하락 압력을 받으면서 상반기 제품가격이 하락하면서 영업이익율이 하락했다. 하지만 올해 3월부터 Denko에 이어 세계에서 2번째로 2m이상의 초광폭라인(2.3m)을 갖추어 하나의 시트에 42인치와 47인치 편광필름을 생산할 수 있게 되어 생산 효율성이 더욱 향상되 어 영업마진이 다소 회복될 전망이다. 그리고 하반기로 갈수록 LCD TV수요가 증가할 전망이어서 상반기 이후 석유화학부문의 부진에 대한 우려를 줄여줄 수 있을 것으로 보인다.

 

그런데 편광판 필름 생산원가의 70%를 차지하는 TAC필름, PVA필름은 전량 일본업체로부터 수입하고 있어 원료조달에 있어서 협상우위를 갖기 힘들다. 따라서 패널업체의 가격하락을 원료업체들에 전가하기 힘들어 수익성개선은 장기적으로 어려움을 가질 수 밖에 없는 구조이다. 다만 최근 국내업체인 효성이 2009년 말부터 TAC필름을 생산할 계획인 점은 긍정적인 요인이다. 그리고 동사는 편광판 매출의 60%가량을 LG디스플레이에 납품하고 있어 안정적인 Captive Market을 갖고 있다. (대만 30%)

 
<중략>

• 투자아이디어

 

3. 중국이 소비하기 시작했다.

 

앞서도 잠깐 언급했지만 동사 매출의 상당부문은 중국에서 일어난다. 상반기 동사를 비롯한 국내 주요 IT, 자동차, 석유화학, 유통 업체들은 예상외의 선전으로 국내 증시 상승을 이끌며 미국시장에 비해 높은 상승율을 보였다. 미국 증시와의 디커플링 현상은 중국의 강력한 경기부양책과 내수기반 확대정책에 따라 폭발적으로 성장하는 소비에 원인을 두고 있는데, 2009년 중국의 경제성장률이 6.5%이상을 기록할 경우 중국의 국내총생산은 일본을 추월해 세계세계 2위 대국으로 도약하게 되고 구매력도 높아질 것으로 전망되고 있다.

 

중국의 소비 호황은 상당기간 지속될 가능성이 높다고 판단된다. 이는 소비활동이 가장 왕성한 장년인구가 정점을 이루고 있기 때문으로 향후 10년간 중국 전체인구에서 40~50대 인구가 차지하는 비중은 전체인구의 42% 이상일 것으로 예상되고 있다. 1970년대 한 자녀 정책 이후 태어난 중국 장년인구는 교육수준이 높고 개방적이며 소비성향도 높다는 특징이 있다. 따라서 향후 중국의 소비를 주도할 계층으로 자리를 잡을 가능성이 높다. 중국이 한국 증시에 영향을 미치는 업종은 지난 2005~2007년에는 중국의 사회기반시설 투자에 따른 철강, 기계, 조선 분야였지만 올해에는 중국 소비증가의 혜택을 받고 있는 IT, 자동차, 의류, 화장품 및 이들 제품의 원료격인 석유화학제품의 매출 성장으로 나타나고 있다.

 - 자동차시장

* 2009년 5월 전세계 자동차 판매 잠정 실적(단위: 대,%), 출처: NH증권

 

최근 뉴스로도 이미 보도된 바 있지만 중국은 이미 미국을 넘어 세계 최대 자동차 시장이 되었다. 물론 미국이 침체기에 있어 경제회복을 가정한 정상 판매량과 비교한다면 어떻게 될 지 모르지만 중국의 성장세는 분명 놀라울 정도로 무섭다. 참고로 중국의 인구천명당 자동차 보유대수는 한국의 1989년 수준이며 현재 한국의 250대 일본의 450대와는 큰 차이를 보이고 있다.

<중략>

 가전시장

 

가전시장에 있어서도 중국의 성장세는 이미 세계 시장에서 무시하지 못할 수준이 되었다. 2008년 기준이지만 아래그래프에서 중국이 TV시장에서 단연 수위라는 것을 알 수 있다. (참고로 중국 TV시장에서 LCD TV의 비중은 2008년 기준 31%였으나 2009년 상반기 가전하향 정책으로 LCD TV 구매비율이 60%를 넘어선 것으로 조사되고 있다.)

* 지역별 TV출하량비중 변화, 출처: 디스플레이뱅크

 

TV시장뿐만 아니라 냉장고, 핸드셋 등 주요 IT제품들을 13억 중국인들이 본격적으로 구입하기 시작했는데 이는 70년 후반에서 80년대 초의 우리나라의 구매성향과 비슷한 모습이다. 이런 모습이 최근 경기침체를 겪으면서 다소 둔화되긴 했지만 중국정부의 가전하향 정책으로 세계에서 가장 빠른 수준으로 내수 소비시장이 회복하고 있다. 아래 그래프에서 중국의 실질 소매판매는 이미 글로벌 경기침체이전의 수준까지 상당 부문 회복한 것을 알 수 있다. (최근 중국의 경제 성장율 중 절반에 해당하는 부분이 내수소비로 나타난 것도 이런 영향 때문이다.)

 

* 중국내수 경제지표 변화 추이, 출처: CEIC제공 NH증권 정리 인용

 
웅진루카스투자자문 이치훈