[원문] 한국밸류 보유종목 코멘트 - 프랜차이즈 투자

4) 프랜차이즈 투자   
 
- 한국전력

한국전력은  우리가  생활하는데  없어서는  안될  기업으로  대표적인  프랜차이즈  가치를 가진 회사입니다. 고유가 등으로 인한 비용증가에도 불구하고  물가에 대한 우려로  전기요금을 인상하기가 쉽지 않은 상황이라 주식시장에서 그 가치를 제대로 인정받지 못하고  있습니다. 

그러나  한국전력은  국내  유일의  전력공급회사로  완전한  독점을  부여 받고  있으며,  2007년  말  기준  주당순자산가치는  70,000원에  이르고  있습니다.  또한, 최근에는 국내에 국한된 사업에서 벗어나 해외자원개발 사업참여 등으로 해외사업 영역을 확대해 나가고 있습니다.

전력공급을 독점하고 있는 한국전력의 프랜차이즈 가치와 높은 주당순자산가치를 감안할 때 현재의 주가는 매우 저평가된 수준으로 판단되며, 한국전력의 주가는 결국 내재가치로 수렴할 것이라고 생각합니다
 
- KT
 
대표적인 민영화 기업인 KT는 전신인 한국통신공사로부터 2가지 유산을 물려받았습니다. 긍정적 측면에서는 전국을 커버하는 유선통신망과 이를 사용하는 엄청난 고객기반을,  부정적  측면에서는  공기업  특유의  비효율성과  수익에  부정적인  서비스  제공의무 등을  상속받았습니다.  타  통신기업과  비교할  때  엄청난  인건비  비중은  KT의  약점을 명백하게  드러내는  사안이라  하겠습니다. 

저희는  이러한  KT의  부정적인  요인들을  부정하지 않습니다. 동시에 그렇기 때문에  동사의 강점이 가려져 좋은 투자기회를 제공한다고 생각합니다. KT의 경영진은 회사의 문제점을 정확히 파악하고 있으며 이에 대한 관리 역시 꾸준히 잘해나가고 있습니다.

동사의 독점적 위치는 매년 1조원 수준의 순이익을 꾸준히 창출하고 있으며 이를 바탕으로 주주이익을 증대시키고 있습니다. 가시화되고  있는  KTF와의  합병과  IPTV의  본격적인  도입이  현실화되면  우리는  시장이 지금까지 KT의 잠재력을 얼마나 과소평가해 왔는지를 깨닫게 될 것입니다.

- SK텔레콤
 
국내 무선통신시장 마켓리더의 위치는 여전히 견고하고 수익성 역시 우수한데 반해 주가는  약세가  지속되고  있습니다.  뉴스에  나온  바와  같이  해외  이동통신사업자(스프린트) 인수 추진이라는 불확실성이 주가의 발목을 잡고 있다고 생각됩니다.

그러나 최근 하나로텔레콤  인수로  KT그룹과  동사의  시장  양분은  가속화되고  있습니다.  시장  양분이 의미하는 바는 지금과 같이 치열한 마케팅 싸움으로 비용이 소모될 가능성이 현저히 감소한다는 것입니다. 비록 해외 M&A라는 변수가 있다고 해도 동사의 투자매력도는 여전하다고 생각됩니다.
 
- 삼천리, 서울가스, 경동가스, 대한가스, 대구가스

다섯 개의 도시가스기업은 지역독점적 프랜차이즈를 지닌 회사들입니다. 경기, 인천 일부  지역을  담당하는  삼천리,  울산,  양산지역의  경동가스,  서울의  강남  및  강동지역과 성남  및  하남광주지역의  대한가스,  서울  남서와  경기서부지역을  담당하는  서울가스로 각각 공급권역이 나뉘어져 있습니다. 즉 해당지역에서 독점적 사업으로 꾸준하고 안정적인 실적을 달성할 수 있는 토대를 가지고 있다는 의미입니다.

이러한 사업구조는 저희가  가장  좋아하는  유형입니다.  도시가스공급이  포화상태에  도달하면서  성장성이  없
다는 이유로 시장대비 저평가되어 있지만 매년 외부환경 변화와 상관 없이 벌어 들이는 안정적인 실적과  배당금은 분명히 기업가치 증대의 요소입니다.

또한 현재는 기술상의  어려움으로  많은  시간이  필요하지만  근원적인  화석연료의  대체라고  할  수  있는 연료전지가 실용화된다면 이들 기업들이 권역 별로 연료전지를 통한 가정에너지 보급의 창구역할을 할 것으로 기대하고 있습니다.  
 
- E1
 
E1은 LPG를 수입하여 가스충전소, 용기충전소, 석유화학업체 등에 공급 및 유통하는 LPG 도*소매업체입니다. LPG 도*소매업은 산업의 특성상 경쟁자가 진입하기 어려우며, 현재  E1은  SK에너지,  GS칼텍스,  SK가스에  이어  시장점유율  4위의  업체입니다. 

최근 환경오염  우려로  인하여  휘발유/경유/LPG의  상대  가격비가  100/85/50으로  조정됨에 따라  LPG가격의  상대적인  매력도가  증가하여  향후  LPG경차  및  LPG하이브리드차량 등 LPG차량의 보급증가로 LPG차량용 부탄에 대한 수요는 더욱 높아질 것으로 예상됩니다.

이에 따라 E1은 안정적인 현금흐름을 창출하며, 영업가치도 상승할 것으로 예상할 수 있습니다. 또한, E1은 현재 국제상사 지분의 93.5%를 보유하고 있는데, 국제상사는 프로스펙스 브랜드의 영업가치를 차치하고서라도 본사인 용산 국제빌딩 임대사업으로 매년 280억원~300억원 정도의 안정적인 임대료 수입을 창출하고 있는 우량자회사로  향후  용산  국제업무단지  조성  등으로  그  가치는  더욱  높아질  것으로  예상할  수 있습니다.

E1의 영업가치와 자회사 가치를 감안해 볼 때 현재의 시가총액 8,000억원은 저평가되었다고 판단됩니다.
 
- 무학

소주업계에는 진로와 두산이라는 전국구 플레이어가 있는가 한편, 지역 독점 플레이어가 존재합니다. 마산 및 경남, 그리고 부산에 이르는 지역을 독점하고 있는 소주업체가 바로 무학입니다. 지역 독점적 성격을 보유하고 있는 기업은  전국구 플레이어에 비해 치열한 경쟁 없이도 브랜드 가치를 수성할 수 있는 우수한 프랜차이즈를 보유한 기업
이라 할 수 있겠습니다.

소주란 제품은 경기의 흐름에 영향을 덜 받는 품목으로 동사는 매년 150억 가량의 순이익을 꾸준히 창출하고 있습니다. 무학의 독점적 프랜차이즈 가치와 현금성 자산, 부동산 가치를 감안할 때 현 주가는 기업가치 이하에서 거래된다
고 하겠습니다.
 
- 진로발효
 
국내 1위의 주정업체로서 과점적인 시장구조 속에서 높은 수익성을 유지하고 있습니다. 동사는 순현금 500억원을 비롯하여 우량 자회사를 보유하고 있어 실질 PER 5배 이하에서 거래되고 있다고 할 수 있으며 현 주가수준에서 배당수익률이 7%에 가까울 정도로 상장주식 중 최고의 배당투자 종목이라 판단됩니다. 
 
- 무학주정

무학주정은 과점적 시장구조에서 안정적인 사업을 영위하고 있는 국내 5위권 주정업체로  국내주정업체의  성장한계에서  벗어나기  위하여  캄보디아에  지속적인  투자를  하고 있습니다. 

주정의  원료인  타피오카의  안정적인  확보를  위하여  CJ  캄보디아를  설립/운영하고 있으며, MH Bio-Energy Group를 설립하고 바이오 에탄올 생산을 위하여 정제공장을  짓고  있습니다.  향후  바이오  에탄올  사업이  동사의  신성장사업으로  자리잡고 이에 따라 주가도 한 단계 레벨업 될 것으로 기대합니다.
 
- 인선이엔티
 
환경에 대한 관심이 높아지면서 자연히 쓰레기나 폐기물 처리에 대한 관심 역시 증가하고 있습니다. 과거 매립된 폐기물의 80% 이상이 건설폐기물이었는데, 향후 도심 재건축, 재개발 등이 활발히 이루어지면서 폐기물 처리에 대한 수요 역시 커질 것입니다.

동사는 국내 1위의 건설폐기물 처리업체로 정부 정책의 최대 수혜를 입을 것으로 예상되며  풍부한  수주잔고를  바탕으로  실적  호조세는  지속될  것입니다.  또한,  신규사업장(연기군, 사천, 광양 매립지 등)의 안정궤도 진입으로 외형 및 이익규모는 더욱 확대될 것입니다. 
 
- 고려아연
 
고려아연은 세계 2위의 아연제련 업체이며 세계 최고의 제련 기술력을 보유한 기업이라  할  수  있습니다.  동사는  정광업체로부터  받는  처리비용(TC),  고가  금속의  부산물 수입, free metal 수입 등 적자가 발생할 수 없는 수익구조를 갖추고 있습니다.

아연가격 상승으로 2007년 최대 영업실적을 기록하였고 금년에도 실적호조세는 지속될 것으로 보입니다. 절대수익구조, 세계 최고의 기술력을 감안 시 동사는 시장에서 프리미엄을 받아야 함에도 불구하고 시장대비 저평가되어 거래되고 있습니다. 

- 영풍제지
 
지관용 원지는 시장규모가 타 지종과 달리 영세하여 경쟁사의 신규진입이 어려운 구조입니다. 동사는 이 시장에서 독보적인 시장지위를 바탕으로 매년 안정적인 영업이익을 창출해 내고 있고 이로 인한 유보현금만 해도 400억원이 넘습니다.

현금성자산과 부동산 가치만 해도 시가총액을 육박하는 수준이며 독점적 시장지위, 자기주식 17% 감안시 현 주가는 매우 저평가되어있다고 할 수 있겠습니다.