[원문] 한국밸류 보유종목 코멘트 - 자산주투자(저PBR)

2) 자산주투자(저PBR)

- 롯데제과
 
드림카카오, 자일리톨껌 등 우수한 브랜드를 보유하고 있는 제과업계 1위 기업으로 우수한 브랜드 파워를  바탕으로 매년 안정적인 이익을 창출하고  있습니다.

현재의 주가는 동사가 보유하고 있는 현금성자산과 롯데쇼핑, 롯데칠성 등 관계사 지분, 부동산의 가치에도 미치지 못하는 수준이며 국내 1위 제과업체의 영업가치가 전혀 주가에 반영되지 있지 않아 매우 저평가되어있는 상태입니다. 
 
- 롯데칠성

국내 1위의 음료제조업체로 칠성사이다라는 1위 제품을 보유하고 있으며, 2% 부족할 때, 미녀는 석류를 좋아해와 같은 히트상품을 만들어낸 기업입니다. 탄산음료에서 주스, 차 시장에 이르기까지 다양한 라인업의 제품 포트폴리오를 구성하고 있으며 이를 바탕으로  매년  순이익을  700억  이상  창출하고  있습니다. 

동사의  주가는  보유자산의  가치(현금성자산+롯데쇼핑  지분+서초동  물류센터)이하에서  거래되고  있으며  국내  1위  음료업체의 영업가치가 전혀 반영되지 않고 있는 상태입니다.  
 
- 남양유업

맛있는 우유 GT, 불가리스, 17차, 프렌치카페 등 강력한 파워브랜드로 우유 및 분유, 발효유 등 음료시장을 선도하는 기업입니다.

이러한 제품 군을  통해 연간 감가상각비를 포함하여 500억원 이상의 현금이 꾸준히 유입되고 있으며, 보유하고 있는 4,000억 가량의 순 현금은 남양유업의 기업가치를 높이고 있습니다.
 
- 삼양사

설탕시장을 과점하고 있는 기업으로 설탕, 전분당 및 밀가루라는 안정적인 캐쉬카우와 화학사업을  보유하고  있습니다.  삼양사가  보유한  토지와  투자증권의  가치를  장부가로 살펴보았을  때  현재  시가총액의  약  50%  이상의  가치가  있으며,  보유한  지분법  적용 투자주식의 경우 시가총액의 약 70%가량의 가치가 있습니다.

즉, 삼양사가 보유한 자산가치에 비해 현재 시가총액은 현저히 낮게 평가되어 있습니다. 매년 400억원 수준의 현금흐름을 꾸준히 창출하는 기업이 자산가치에 비해 낮은 평가를 받고 있는 것은 시장이 기업의 가치를 제대로 평가하지 못하는 것이라 판단됩니다.

- 조선내화

고로에 사용되는 내화물을 제조하는 기업으로 포스코라는 안정적인 매출처를 기반으로 내화물 시장을 양분하고 있습니다. 연간 250억 이상의 순이익을 꾸준히 창출하고 있으며  이러한  영업가치  외에도  포스코  주식  50만주를  비롯하여  우리금융지주,  성신양회 등 시가총액의 80%에 달하는 투자주식을 보유하고 있습니다.

여기에 자기주식 20%와 자회사들의  가치,  그리고  국내  1위  내화물  업체의  영업가치를  고려한다면  현  주가는 매우 저평가되어있습니다.
 
- 해성산업
 
해성산업은 시설관리용역 및 임대사업을  영위하는 기업으로서  서울에 해남빌딩(1,443평,  중구  북창동)과  송남빌딩(580평,  서초구  서초동)을,  부산에  부산  송남빌딩(209평, 중구  중앙동)을  소유하고  있으며  유가증권으로는  계양전기와  한국제지의  지분을  각각 9.3%, 5.6% 보유하고 있습니다.

동사 소유 건물의 토지 공시지가만 해도 1,200억원이 넘어 시가총액 770억원을 훨씬 초과하며, 계양전기와 한국제지의 지분가치와 보유 부동산의 실질가치를 감안할 때 현 주가는 매우 저평가되어 있는 상태입니다. 
 
- 동일방직

보유부동산의  가치가  뛰어난  회사로  1천여평  규모의  대치동  본사부지와  인천  요지에 자리잡고 있는 2.3만평 규모의 인천 만석동 공장부지가 그 중 핵심이라 할 수 있습니다. 코엑스 맞은 편에 위치하고 있는 대치동 본사부지는 장부가격이 약 35억원, 공시지가로는 약 750억원 수준이지만 테헤란로 인근의 실제 매매가격을 감안해 본다면 그 가치는 더욱 탁월하다 할 수 있습니다. 

인천 만석동 공장은 설비를 2005년 두 차례에 걸쳐 매각하였으나 신규설비투자는 이루어지지 않아 자산의 현실화가 이루어질 가능성이 높다고 판단됩니다.
 
- 삼부토건

95% 대주주인 자회사(남우관광)가 소유하고 있는 르네상스 호텔 및 동사 소유의 역삼동 빌딩 등 보유부동산의 자산가치가 우수한 회사입니다. 또한 2008년부터 파주 운정지구의 아파트 분양실적이 영업이익에 반영될 예정이며, 향후 카자흐스탄 주거복합 및 내곡동 헌인마을 개발 등의 사업이 진행될 예정으로 영업 역시 호조가 예상됩니다.

회사 내부에서도 자산가치의 현실화를 통한 주주가치 제고의 필요성을 인식하고 있어 점차적으로 동사의 자산가치는 재평가될 것으로 판단됩니다.

- 대한방직

동사의  핵심가치는  약  7만평  규모의  전주공장  부지입니다.  이  부지는  전주시의  서부 신시가지 중심지에 위치하고 있으며, 전북도청 신청사와 도로  하나를 두고 맞닿아  있습니다.

또한 2005년 말에 선정된 혁신도시와 인접하여 있어 활용여부에 따라 사업성이 매우 뛰어날 것으로 판단되며, 공장 인근에는 이미 약 1,800세대의 대단위 아파트 단지가 들어서 있어 서부 신시가지의 개발이 진행될수록 전주공장 부지의 가치는 부각될 전망입니다.

- 방림

2007년 7월 영등포구 문래동 부지를 570억원에 매각하여 2007년 12월 기준으로 시가총액 수준의 유동성을 확보한 기업입니다. 또한 보유부동산으로는 임대 중인 1만평 규모의 문래동 잔여부지와 베트남으로 기계설비를 이전하여 현재 대부분이 유휴부지로 이루어진  6.5만평  규모의  구미공장부지  등이  있습니다. 

동사의  보유부동산은  장부가 기준으로  약  574억원,  공시지가  기준으로는  1천억원  이상으로  보유  현금  및  부동산 가치를 감안하면 명백하게 저평가 상태입니다. 

- 고려개발

대림산업의 자회사이며 토목사업에 강점을 지닌 도급순위 25위의 건설사입니다. SOC 경쟁심화,  최저가낙찰제  확대에  따른  전반적인  관급공사의  마진율  하락이  두드러지고 있어 중견건설사들의 재편이 예상되고 있으나, 동사는 단순 주택사업 중심의 경쟁사와는 달리 자체개발능력을 갖추고 있으며 현재 천안관광지 자체개발 사업을 진행하고 있습니다.
 
천안 사업지의 동사 소유부지 약 6.9만평의 가치는 조성원가 기준으로 1천억원을 상회하고 있어 자산가치가 매력적인 회사입니다. 

- 삼양통상

나이키  OEM  신발생산부문을  2006년에  매각하여  현재는  많은  유휴부지를  보유하고 있습니다. 과거 생산기지였던 창동, 반월, 부산사업소는 현재  임대로 활용되고 있으며 보유부동산의 장부가는 약 550억원인 반면 공시지가는 900억원을 상회하고 있습니다.

또한 동사는 경원건설 지분 15%를 보유하고 있으며 경원건설은 분당에 위치한 남서울CC 운영을 주업으로 하고 있습니다. 18홀 규모의 이 골프장은 약 52만평 규모로 장부가 12억에 계상되어 있지만 공시지가는 1천억원을 넘어서는 숨겨진 우량자산입니다. 

- 세방

항만하역  및  육상운송을  주업으로  하는  물류기업으로  안정적인  영업이익을  창출하고 있습니다. 동사는 세방전지, 세방산업 등 우량한 자회사를 보유하고 있으며 역삼동 본사를  포함하여  보유토지의  공시지가만  해도  1천억원을  넘을  정도로  높은  자산가치를 보유하고 있습니다.

현재 자산가치만으로도 저평가 상태이며 대운하사업이 현실화된다면 수혜가 예상됩니다. 

- BYC
 
BYC, 백양 등의 브랜드를 보유한 내의류 제조 및 판매 기업입니다. 내의류 시장은 이미 성숙기에 진입하였고 중국산 저가 제품 수입이 증가하면서 나날이 경쟁이 심화되고 있어  영업환경은  그리  우호적이지는  않습니다.

하지만  동사가  보유하고  있는  대림동 본사 부지를 비롯한 구로동 공장부지, 영업소 등 보유 부동산의 공시지가는 동사의 시가총액을 능가하는 2,000억원에 달합니다. 매출에서도 부동산 개발 및 분양 수익 비중이  점점  늘어나는  등  매출  구성의  변화가  보이고  있어  자산개발의  기회가  계속  있을 것으로 전망됩니다.
 
- 현대시멘트
 
2개의 본 공장(단양, 영월)과 12개의 분공장을 보유하고 있는 업계 4위권의 시멘트업체로 340만평이 넘는 석회석 광산, 현대성우리조트, 36홀 오스타CC, 단양CC, 서초동 빌딩 등 보유자산의 가치가 탁월한 자산주입니다. 2007년도에는 시멘트가격 하락에 따른 최악의 영업상황을 겪었으나 최근 가격을 인상하면서 영업은 회복될 것으로 예상하고 있습니다.

오스타CC의 순조로운 회원권분양에 따른 현금유입으로 이자비용이 감소하고  있고  자회사인  성우종합건설의  활발한  수주활동으로  지분법이익  기여가  늘면서 영업  및  영업외적으로  실적  개선이  기대되고  있습니다.  자기주식  비중이  발행주식의 39%로 자사주를 감안한 실질 주당가치에 비해 현 주가는 과도하게 낮은 수준이라 판단됩니다.
 
- 다함이텍

금년 1월에 자회사 다함넷(지분율 99.75%)이 운영하던 중원CC를 1,367억에 매각하였습니다. 안정적인 cash cow 역할을 해오던 중원CC 매각이 아쉽긴 하지만 적절한 시점에 합리적인 가격수준으로 매각한 것으로 평가합니다.

이로 인해 다함이텍과 다함넷이 보유하고 있는 순현금 규모만해도 약2,200억원 수준에 육박하게 되었습니다. 현재 다함이텍의 시가총액이 1,100억원 수준임을 감안하면 보유 현금가치와 본연의 영업가치를 감안할 때 현재 주가는 이해할 수 없는 비정상적인 수준입니다.
 
- 신영와코루
 
비너스, 와코루 등 여성용 내의류 및 란제리를 제조하는 기업입니다. 동사가 보유한 본사 부지를 비롯한 공장 및 영업소 등 부동산과 현금성 자산의 가치는 시가총액 수준으로 매우 높습니다. 장기적으로는 생산 공장을 점차 해외로 이전해 나갈 계획이므로 보유 토지의 개발 이익 역시 기대해 볼 수 있을 것입니다.

시장이 성숙기에 접어들었음에도 불구하고 소비시장의 양극화가 심화되면서 내의류 시장 역시 동사의 제품과 같은 고가의  브랜드  제품에  대한  선호도가  높아지면서  꾸준한  이익  성장을  보여주고  있어 영업가치 또한 양호합니다
 
- 동아타이어

우수한 자산가치와 본업의 세계적인 경쟁력을 감안할 때 대표적인 자산주로 꼽기에 손색이 없는 종목입니다. 동사는 튜브 및 재생타이어 전문 제조업체로 산업 특성상 원자재의 가격변동에 민감하며 노동집약적 장치산업이기 때문에 저임금의 후발개도국과 가격 경쟁이 치열합니다.

대표적인 사양산업이기는 하나 트럭, 농기계 등을 중심으로 기본적인 수요가 있고 장치산업의 특성상 선발업체의 경쟁력을 확보하고 있어 앞으로도 안정적인 이익창출이 가능할 것으로 예상됩니다. 20년 이상의 고정거래선을 다수 확보하여 급격한 양적 팽창보다는 안정적인 성장이 기대됩니다.

대외 경제 여건 악화에도 불구하고 수년 째 안정적인 실적을 유지하고 있으며, 환율 하락, 원자재가격 상승 등의 위험 요인을 가격 인상을 통해 극복하고 있습니다.
 
- 한진

한진은 택배, 하역,  육상운송, 해운사업  등을 하는 우리나라의 대표적인 종합물류회사입니다. 하역, 육상운송, 해운사업은 시설 및 장비 등 투자가 필요한 사업의 특성상 시장진입이 어려워 경쟁이 심하지 않으나, 택배사업은 전자상거래 활성화로 인하여 경쟁이 심한 편입니다.

한진의 가치는 무엇보다도 전국에 보유하고 있는 부동산 가치와 높은  투자유가증권의  가치에  기반하고  있습니다.  한진은  사업수행에  필수적인  토지  및 사업장을  전국적으로  보유하고  있으며,  2007년말  기준  보유토지의  장부가액은  2,700억원, 공시지가는 3,900억원이나 실제가치는 이보다 훨씬 높습니다.

또한, 9.72%를 보유하고 있는 대한한공의 가치는 4,020억원에 달하고 있으며, 16.67%를 보유한 서울고속버스터널의 가치는 장부가액으로는 97억원이나 실제가치는 가늠하기 어려울 정도로 높습니다. 이러한 부동산 가치 및 투자유가증권의 가치에 비해 현재 한진의 주가는 현저히 저평가되었다고 판단됩니다.
 
- 삼성공조
 
상용차 및 중장비, 농기계 차량의 라디에이터 및 오일쿨러를 생산하는 업체로 약 25%의 국내 시장점유율을 차지하 있습니다. 현재 보유하고 있는 현금만 해도 약 1,200억원으로 시가총액의 2배 수준에 달하는 등 자산가치 대비 매우 저평가되어 있는 상태입니다.

원재료 가격 상승으로 인하여 수익성이 악화되었으며 내수산업의 한계로 성장이 정체되어 있으나 업황이 회복되면 주가는 자산가치를 빠르게 반영할 것입니다.
 
- 아세아시멘트

시멘트 생산시설 및 레미콘 제조설비를 갖춘 국내 6위권 업체로 역삼동 아세아타워, 7만5천평 면적의 경주월드 등의 부동산을  비롯하여 아세아제지, 아세아페이퍼텍 등  우량  골판지업체를  자회사로  보유하고  있습니다. 

특히,  동양제철화학  주식을  약  54만주 보유하고 있는데 이 주식의 가치만해도 약 2,000억원에 달합니다. 동사가 보유하고 있는  비업무용  자산의  가치는  시가총액  2,800억원을  훨씬  초과하는  수준이며  영업가치와 자기주식 21%를 감안할 때 현 주가는 매우 저평가된 상태입니다.
 
- 한일철강
 
열연유통업체로서 포스코 대리점 계약을 해지하고 열연 구매채널 다양화 노력을 하고 있으며  한일해운이라는  해운사를  합작설립하여  해운업으로  사업영역을  확장하고  있습니다. 

서울  가양동  공장부지  5,700여평의  가치만  따져도  시가총액의  2배에  육박하는 수준으로 현 주가는 보유자산 가치 대비 저평가되어 있습니다. 
 
- 가온전선
 
60년 이상의 업력을 가진 전선 제조업체입니다. LS전선, 대한전선 등과 함께 국내 전선시장을 과점하여 안정적인 영업 기반을 확보하고 있습니다.  구자엽 부회장의 대표이사 취임, 동가격 상승, 지속적인 영업기반 강화로 2006년 이후의 실적이 빠르게 증가 중이며  꾸준한  실적은  2008년에도  지속되리라  예상됩니다. 

한층  강화될  기존  전선사업의 안정성에 더해, 다양한 신규 사업을 통한 추가 성장의 모습이 금년부터 가시화될 것으로 기대합니다.
 
- 신도리코
 
1964년 국내 최초로 복사기를 생산한 이래 지속적으로 국내 복사기 시장에서 시장점유율  1위를  유지하고  있는  업체입니다.  1970년에  일본  Ricoh사와  50:50  지분투자를 통해 합작 체제로 전환하였으며, 현재 Richo사는 동사의 주요 거래처인 동시에 대주주입니다.

2000년 미국 Lexmark사와 레이저 프린터 3억불 수출계약을 체결하며 프린터 ODM 비즈니스에 본격적으로 뛰어 들었으며 현재 충북 아산에 복사기/복합기 공장이, 중국 청도에 자회사  형태로 프린터 생산기지가 있습니다. 다소간의 실적 변동성은  있으나 매년 500억 내외의 안정적 순익 창출이 가능하며, 3000억에 육박하는 순현금을 근간으로 고배당을 지속하고 있습니다. 당사는 복사기, 프린터를 이을 제3의 신규아이템에 주목하고 있습니다.
 
- 애경유화
 
동사는 애경그룹의 지주사 역할을 하는 회사로 주요 생산품목은 PVC 도료 등의 원료로  사용되는  무스프탈산,  가소제,  그리고  무수마레인산  등입니다. 

저희가  애경유화를 긍정적으로 보는 이유는 애경그룹의 유일한 상장사로 향후 화학, 유통, 항공 등에서 변화하는 기업가치와 더불어 자회사의 상장을 통한 수혜가 예상되고, 지난해부터 실적개선과 더불어 배당금이 증가하는 등 배당투자도 긍정적이라 판단하기 때문입니다.
 
- 성창기업
 
성창기업은 영업실적보다 자산가치에 초점을 맞춘 종목으로 동사의 영업현황은 수입합판과의 경쟁이 치열하여 답보 상태이나 자산가치는 시가총액을 훨씬 상회하고 있습니다.

우선, 동사가 보유한 부산 명지지구 23만평이 부산진해경제자유구역청의 개발계획에 편입되어 개발예정입니다. 토지수용이 되면 지금까지 내던 세금과 공과금 감소, 명지지구 보상금 수령에 따른 이자비용 하락과 이자수익 발생으로 수익성 개선이 기대됩니다.

또한 동사가 보유한 다른 부지의 장부가치가 1,474억원으로 동사의 시가총액을 상회하는  자산가치와  더불어  여의도  면적의  9.4배  넓이인  전국의  2,467만평  조림  및 임야자산가치 역시 주목할만합니다. 

- 삼양중기
 
영업실적보다  자산가치에  초점을  두고  접근한  종목으로  동사의  본사  및  공장(43,619m2)이  경기 부천/소사  뉴타운에  편입되어  가치상승이  예상됩니다. 

또한  경방, 동일방직  등  매도가능증권  가치와  향후  실적개선이  기대되는  지분법대상인  캐스코의 기업가치, 그리고 우량한 재무구조에 주목하여 투자하였습니다.
 
- 대덕GDS
 
대덕그룹  계열의  전문  PCB  생산업체로  내부  역량(수익창출능력+자산가치+배당수익률)에 비해 시장가치가 턱없이 모자란 전형적인 가치주 스타일의 종목이며 눈에 띠는 두드러진  성장세보다는  안정적인  수익창출  능력이  돋보이는  회사입니다. 

2008년에는 FPD  TV  중심의  디지털  가전  수혜에  더해,  적자사업부로  전락한  FPB의  흑자전환이 기대됩니다. 중국의 신노동법 통과, 사회보장법 강화 등 경쟁국의 인건비 부담 증가와 환경규제 강화는 동사의 기술 경쟁력을 한층 돋보이게 할 것입니다.
 
- 대교
 
주 매출원인 눈높이 학습지가 오랜 기간 유초등학생 학습지 시장점유율 1위를 지켜오고  있는  교육기업입니다. 현금성자산  및  장기투자증권으로  보유하고  있는  신한금융지주 주식 530만주의 가치는 약 4,600억원에 달하며 전국 각지에 보유하고 있는 토지의 공시지가는 1,073억원 수준으로 높은 자산가치를 가지고 있습니다.

영업가치 측면에서는 정체된 모습이 보이기는 하나 꾸준한  수익을 지속적으로 창출하고 있습니다. 사업환경의 변화를 선도하지 못하면서 시장에서 소외되었으나 회원수 회복, 프리미엄 학습지 도입, 중학생 대상의 온라인 교육사업 진출, 자회사를 통한 오프라인 학원 사업 등을 통해 영업상황은  호전될 것이며 대형화, 기업화가 추세인 교육사업에서 풍부한 자금력을 바탕으로 안정적인 지위를 유지할 수 있을 것으로 예상합니다.