[원문] 한국밸류 보유종목 코멘트 - 저PER 전략

<편집자주 > 한국밸류자산운용은 이번 자산운용보고서에서 최초로 보유 주식에 대한 종목별 코멘트를 시행했다. 9가지 운용전략별 해당 주식의 코멘트를 전문으로 소개한다.

1) 저PER투자 

- 포리올 

포리올은 폴리우레탄의 원료인 PPG를 생산하는 기업입니다. 폴리우레탄은 플라스틱과 가죽의 중간 정도의 감촉을 가지고 있는 물질로 자동차, 가구 등에 많이 쓰이는 재료입니다. 포리올을 저희가 주목하는 이유는 크게 2가지입니다.

우선 동사의 시장점유율이 50%를 크게 상회하여 마켓리더 위치가 확고하다는 점입니다. 게다가 더 좋은 것은 PPG의 특성 상 고객은 생산하고자 하는 폴리우레탄의 성격에 따라 특성이 상이한 원료 상태의 PPG를 필요로 한다는 것입니다. 이것이 의미하는 바는 PPG로 통칭되더라도 실제 납품에 있어서는 고객별로 까다로운 요구조건이 있기 때문에 이러한 요구조건을 충족시키는 기술력 측면에서 동사가 강한 경쟁력을 가지고  있다는 것입니다.

이는 곧 고객이 PPG 납품처를 쉽게 바꿀 수 없다는 것을 의미하며 경쟁사들에게 높은 진입장벽으로  작용합니다.  다른  하나는  동사의  꾸준한  실적입니다.  동사는  1993년부터 2007년까지 15년 동안 매출이 계속 증가했으며 외환위기가 있었던 1997년을 제외하면  영업이익  역시  매년  증가하는  성과를  보여주었습니다.  앞으로도  중국시장  진출과 반도체 화학연마제 등을 통해 동사는 매출과 이익을 늘려나갈 것입니다.

- 한섬

타임, 타임옴므, 마인, 시스템, SJSJ와 같은 유명 의류 브랜드를 보유하고 있는 국내의 대표적 패션기업입니다. 동사 보유 브랜드들은 고가대 의류 시장에서 높은 시장 점유율과 뛰어난 영업이익률을 보여주고 있으나 성장성 정체 및 지나친 부동산 투자에 대한 우려로 시장에서 오랜 기간 소외되어 왔습니다. 동사의 주가는 우량한 이익에 비해 과도한 저평가를 받고 있습니다.

- 동양건설

동사는 우수한 ‘파라곤’ 브랜드의 인지도와 더불어 수도권 위주의 사업진행으로 리스크를 관리하고 있으며, 신규사업 영역으로 전라남도 신안군에 국내 최대규모인 20MW급의 태양광발전소를 건설 중이며 향후 태양광발전 부문 선도업체의 프리미엄이 기대되고  있습니다. 
2007년  하반기에  분양이  시작된  남양주  호평동  및  김포  걸포동  아파트 사업이 2008년 실적을 견인할 것입니다.
 
- 계룡건설

대전, 충청지역의 확고한 기반을 바탕으로 점차적으로 사업권역을 확대하고 있는 도급순위  19위의  우량건설사입니다.  과거  6년간  신용등급  ‘A-’  등급을  유지하고  있으며 2007년 기준 부채비율 83%로 우량한 재무구조를 지니고 있습니다. 행정중심복합도시의 충청지역 이전 계획으로 다른 지방에 비해 동사의 주력 영업지역은 건설업황이 상대적으로 양호하며, 중견건설사 중 대형개발사업에 빠른 시장진입을 보여주고 있어 안정적인 성장이 기대되고 있습니다.

또한 러시아 하바로스크 지역의 아파트사업을 시작으로 지속적인 해외시장 진출을 모색하고 있어 지역업체의 한계성을 점차적으로 극복해 나가는 모습을 보여주고 있습니다. 
 
- 동양고속운수

동양고속운수는  2005년  7월  동양고속건설이  건설부문과  운수부문으로  인적분할되어 현재의 모습을 갖추었습니다. 동사는 2006년 4월 한진의 고속버스 사업인수로 규모의 경제 효과를 누리고 있으며 고속버스 운송회사 중 금호산업에 이어 2위의 시장점유율을 차지하고 있습니다.

한진의 고속버스 사업인수로 경부선에 주력하고 있는 동사와의 노선 중복이 해소되어 원가가 크게 감소하는 시너지 효과가 기업가치를 높이고 있으며 인수로  발생한  영업권이  2011년까지  매년  56억원  상각되기  때문에  실제  현금흐름은 손익계산서보다 훨씬 좋다는 점은 동사의 투자가치를 더욱 매력적으로 만들고 있습니다.
 
- 선진

선진은 사료, 농장, 유통, 육가공까지 돼지고기 전 생산공정을 수직 계열화하여 원가경쟁력을 갖추고 있는 축산기업입니다. 현재 실적기준으로도 매우 저평가된 상황이며 최대주주가 하림 계열인 농수산홈쇼핑으로 변경되면서 사료, 육가공, 판매채널과 관련하여 향후 시너지효과가 발생할 것으로 예상됩니다. 
 
- 서희건설

포스코의 포항 및 광양제철소 토건정비라는 안정적인 매출처를 가지고 있으며, 상대적으로 부동산 경기의 영향이 적은 병원, 교회, 학교건물 등의 틈새시장에 특화된 도급순위 65위의 건설사입니다. 2007년 초 1,950억원 규모의 해운대 백병원 신축공사를 수주하는  등  특수건물  분야에서  경쟁력을  갖춘  회사이며  쓰레기  매립지  가스발전  사업
(LFG),  음식물  쓰레기  자원화  사업  등  환경관련  분야로  사업영역을  확대해  나아가고있습니다. 

활발한  수주활동으로  2007년  사상  최대실적을  기록하였고  금년도에도  큰 폭의 외형 성장이 기대되는 만큼 현재 주가 수준은 매우 저평가되었다고 하겠습니다.
 
- 황금에스티

STS시황 호조에 따른 실적개선 및 저평가, 그리고 향후 성장성을 보고 투자한 업체입니다. 최근 동사 매출 및 수익성에 가장 큰 영향을 미치는 니켈가격이 25,000달러에서 반등에  성공하면서  견조한  상승세를  기록하고  있습니다. 

니켈가격  동향에  따라  동사 주가의 변동성은 타 철강업체 대비 크나 국내 타 STS업체 대비 자체 설비 개발능력과 원자재 조달 능력 등에서 우월한 경쟁력을 확보하고 있습니다. 또한 동사는 향후 당진공장의 Mild Steel 시장진출과 고부가가치 STS제품 생산 등을 통해 성장동력을 확보하고  있으며,  국내  B2B  시장을  선도하는  이상네트웍스라는  우량  자회사를  보유하고 있다는 점이 긍정적이라고 생각됩니다.

- 경농

국내 2위의 농약생산업체로 과점적 시장구조에서 안정적 사업을 영위하고 있고 2007년에는  매출증가  및  원화강세에  힘입어  사상최대  실적을  달성하였습니다.  자기주식을 19.1% 보유하고 있어 실질PER은 시장평균에 비해 크게 낮으며 우량한 재무구조와 고배당정책을 감안할 때 현 주가수준은 매우 매력적이라 하겠습니다. 

- 리노공업
 
동사는 PCB, 반도체 IC 검사장비용 부품업체로 주력제품은 Test Probe Pin과 반도체 IC Test Socket이며 국내 Test Prove Pin과 반도체 IC Test Socket의 시장점유율이 각각 67%, 39%에 달하는 선도기업입니다. 동사의 경쟁력은 일관생산 공정을 확보하여 바이어의 다양한 요구를 충족시키는 능력에서 국내외 경쟁업체 대비 높은 우위를 지니고 있다는 점입니다.

이를 바탕으로 일반 IT부품업체와는 다르게 가격교섭력을 보유하고 있는 것으로 판단되며, 다품종 소량생산방식을 통해 지속적으로 높은 이익률을  보여 주고 있습니다. 바이어의 가격인하 압력으로 2007년도에 반도체관련 부품회사들의 수익성이  훼손되는  상황에서도  동사는  상대적으로  안정적인  실적을  달성하여  우수한 경쟁력을 입증하였습니다.

또한 IC의 소형화 고집적화에 따라 Package가 소형화, 다양화, 정밀화가 진행됨에 따라 높은 기술력과 정밀함을 자랑하는 동사의 제품수요는  지속적으로 증가할 것으로 예상되어 향후에도 안정적인 실적증가세를 지속할 것으로 예
상합니다. 
 
- 모토닉
 
모토닉에 투자한 아이디어는 회사가 보유한 자산가치가 높아 영업가치가 0인 상태에서 실적까지  좋다는  것입니다.  동사는  자동차  LPG  기화기를  생산하는  업체로  안정적인 매출성장과 이익을 기록하고 있는 가운데 현금성 자산이 1,374억원, 자회사 대성정기 지분가치 375억, 그리고 숨겨진 자산가치인 자사주 가치 또한 1,000억원(2007년 3월 18일 종가 81,500원 기준)을 상회하여 약 2,750억원의 자산가치를 보유하고 있습니다.

그러나  시가총액은  2,689억원에  불과하여  매년  창출되는  순이익은  하나도  동사의  주가에  반영되어  있지  않으며,  주식유동성  해소를  위해  2008년 4월  액면분할을  실시하는 등 주주정책에 있어서도 긍정적인 변화가 기대됩니다.
 
- 신성델타테크
 
동사는 각 사업부문별(가전, 자동차, LCD, 휴대폰) 고른 성장성과 2008년 예상실적을 감안할  때  저평가된  종목입니다.  2008년  실적은  프리미엄급  드럼세탁기  매출  증가, SM7시리즈 양산에 따른 매출 증가, 고수익사업부문인 휴대폰부문에서 LG전자로의 매출 확대, 자회사의 실적호전에 따른 지분법 이익 개선에 따라 매출 증가와 수익성 개
선이 기대됩니다.

가전사업부문은 해외이전 등으로 인해 저성장산업이나 그 안에서 안정적인 수익을 기록하고, LG전자의 추가적인 OEM 아이템 수주를 통한 안정적 성장이 가능할  것입니다.  향후에는  자동차부문에서  추가로  해외업체와의  제휴를  통해  성장기반을 확대할 것으로 기대됩니다.
 
- 삼정피앤에이
 
삼정피앤에이는  포스코의  철강제품  포장업  및  철강부원료  공급  업체입니다.  포장업 매출이 절반 정도이며 나머지는 철강부원료인 알루미늄 탈산제와  몰리브덴 공급입니다. 2006년부터  포장설비  엔지니어링  매출을  통해  포장  서비스  경력을  사업화하고 있습니다. 10년펀드가 동사를 매수한 이유는 포스코의 자회사로 안정적인 매출원 확보 및  포스코의  성장성을  공유하고  있다는  점과,  철강부원료  매출에서  성장동력을 확보하고 있다는 것, 철강재 포장 엔지니어링 기술의 해외진출 가능성 등입니다. 또한 1997년부터 주당 750원의 고배당을 유지하고 있다는 점도 투자매력을 높여줍니다.
 
- 한독약품

경제발전과 노령화에 따라 의료산업과 서비스에 대한 수요는 꾸준히 증가하고 있습니다. 동사는 세계적 제약회사인 사노피-아벤티스사와 전략적 협력관계를 구축하고 있기 때문에 매출의 대부분이 오리지널제품에서 발생하고 있습니다. 현재 제약산업은 한·미FTA협상에 따른 지적재산권의 강화 움직임, 특허만료의약품의 약가 인하, 약가재평가
등에  따라  환경이  급변하는  상황으로  개량신약  및  신약개발  능력을  지닌  제약사에게 유리한  환경이  만들어지고  있습니다. 

이러한  상황은  다국적제약사가  대주주로써  전략적 협력관계를 지니고 있고, 오리지널 제품을 다수 보유한 동사에게 우호적인 시장환경이라고 판단됩니다. 기술력 및 우호적인 환경변화에 비하여 한독약품의 주가는 상당히 저평가 상태입니다.
 
- 금화피에스시
 
발전소 경상정비부문에서 2위권 업체로  매년 꾸준한 수익을  창출하고 있습니다.  게다가  매입  당시  회사의  순현금이  시가총액과  비슷할  정도로  우량한  재무구조를  가지고있으며, 2007년 실적은 사상 최대의 실적을 기록하는 등 실적호조를 이루고 있습니다. 2009년  발전정비  시장  확대에  따라  큰  수혜가  예상되며,  배당정책  또한  긍정적이라 판단됩니다.
 
- 삼영이엔씨
 
삼영이엔씨는 국내 선박용 통신장비시장 1위 업체입니다. 국내  조선시장의 호조 속에 러시아와 중국 등 해외 수출이 증가하고, 또한 세계에서 3개 업체만이 보유한 전세계 해도 제작에 대한 기술력, 시중금리 수준의 배당수익률이이 종목의 매력입니다. 2005년부터 신규 납품이 시작된 방산부문은  2007년에 일본 및 미국업체들과 다년 계약을 체결하는 등 영업 호전이 가시화되어 동사의 성장동력이 될 것입니다.  

- 세보엠이씨
 
냉난방 설비와 같은  일반 기계설비와 클린룸, 플랜트 등의 배관설비에 특화된 전문건설사입니다.  매출에서  플랜트  공사  비중을  적극적으로  확대하면서  전체적으로는  이익이 감소하는 모습을  보이고 있습니다만 내용을 보면 그다지 나쁘지 않습니다.

과거에 삼성계열사 매출 비중이 절대적으로 높았던 점이 동사의 강점이자 리스크 요인으로 작용했음을 감안하면 매출처 다각화는 긍정적 의미를 찾을 수 있을 것입니다. 또한 향후 플랜트 사업부문이 안정적으로 자리잡으면 이익에도 크게 기여할 수 있을 것으로 기대합니다. 꾸준한 실적에도 불구하고 주가는 저평가 상태입니다.
 
- 삼현철강
 
삼현철강은 포스코의 국내 열연대리점 중 지난해 최고의 수익성 및 실적개선을 기록한 회사입니다.  저희가  삼현철강을  주목하는  것은  금년도  작년에  이어  전방산업인  기계, 조선 등의 호조와 열연강판, 형강 등 주요 철강재 가격 상승에 따라 실적이 꾸준히 개선될  것으로  예상되기  때문입니다. 

신규사업  진출을  통해  성장성을  확보하고  있다는 점, 포스코의 지분가치, 그리고 배당은 보너스입니다.
 
- 디씨엠
 
디씨엠의 투자 아이디어는 모토닉과 마찬가지로 영업가치가 0이라고 판단되기 때문입니다. 동사는 냉장고, 세탁기 등 백색가전제품의 외형과 선박용 내장패널재, 건축 내외장재로 사용되는 라미네이팅 칼러강판과 산업용 필름을 주력으로 생산하는 기업입니다.

10년펀드가 동사를 긍정적으로 평가한 요소는 2008년 예상실적 뿐만 아니라, 2007년말  기준으로  400억원의  순현금과  보유토지  등  자산가치가  시가총액을  상회하고  있다는 것, 숨겨진 자산가치인 자사주, 자회사인 도림통상의 가치, 그리고 올해 하반기부터 가시화될 부산 센텀시티 부지 등입니다.
 
- 한양이엔지
가스 및 케미칼 공급 배관 설비에 특화된 전문건설업로 반도체 및 LCD산업의 매출 비중이  높습니다.  주된  매출처인  삼성전자의  설비투자  지연으로  2007년에는  실적이  정원자재 조달 능력 등에서 우월한 경쟁력을 확보하고 있습니다. 또한 동사는 향후 당진공장의 Mild Steel 시장진출과 고부가가치 STS제품 생산 등을 통해 성장동력을 확보
하고  있으며,  국내  B2B  시장을  선도하는  이상네트웍스라는  우량  자회사를  보유하고 있다는 점이 긍정적이라고 생각됩니다. 

- 동일산업
 
봉강 및 합금철 제조, 각종 산업 기계 및 부품의 주조사업을 매출기반으로 하고 있으며 작년에 기록한 큰 폭의 이익 개선은 합금철 사업부의 호조에서 비롯되었습니다. 합금철은 양질의 철강생산에 반드시 필요한 핵심 부재료로 망간광석과 코크스가 주 원료입니다.  합금철  수요는  전방산업인  철강산업의  수요와  밀접한  관련이  있는데  중국을 중심으로 한 철강 수요의 견조한 상승, 중국의 합금철 수출 제한 정책, 원재료 가격 상승 등으로 수급 불균형 상태가 계속 되면서 가격이 큰 폭으로 올라 동사의 이익 증가에 크게 기여하였습니다.