중국 더 달릴 수 있나 ?

앞 글들 처럼....저는 현재 보험 컨설턴트로 일을 하고 있고 아직도 중국에 꽤 많은 포트를 가진 분을 가끔 만날 수 있어 중국 시장에 관한 제 사적인 견해이며  참고만 하시길 바라고....이 곳에서 컨닝도 꽤 했고 올바른 투자 문화가 형성되는 곳 같아 좀 허접한 글일지 모르겠지만 보탬이 되었으면 하는 마음에 제 고객들에게 보내던 메일을 그대로 복사해서 남겨 봅니다. 두달에 한번 한꺼번에 제 홈페이이게 메일을 옮겨 담는데 관심있으신 분은 http://www.fcyang.com 에 놀러와 주세요 .  기본에 충실한 개미가 더 이상 뜯기기만 하지 않는 장기 투자자가 되었으면 하는 바램에 글을 남겨본니다.

안녕하세요  양 석조입니다.

 

2004년 8월에 컨설턴트로 일을 시작한 이후 제 고객에게 KOSPI 200 지수 투자를 위한 ETF와  BRIC's 투자는 제가 거의 단골로 공통적으로 권해드렸던 포트폴리오였고 우리나라 ETF는 여전히 유효하지만  중국의 경우 2007년 초 부터는 대부분 투자를 하시지 말 것을 권했지만  중국 시장은 지난 2007년에 미친듯이 달렸습니다.  최고점 대비 30%에 육박하는 조정을 받았기에 충분한 조정을 받아서 재 반등을 할 것이라고 투자 포지션을 유지하라고 하는 사람도 있고, 비싼 시장에는 들어가지 않았으면 하는 바람에 제 고객에게는 투자를 하지 말고, 투자 포지션을 가지고 있다면 냉철하게 생각해서 포지션을 뺐으면 합니다. 물론 저 또한 100 % 맞을 수 없기에 2007년 초에 장에서 빠져 나온 이후에도 중국은 6-70% 를 상승했듯이 지금의 제 의견 또한 하나의 사견이라고 생각하셔도 좋을 듯 합니다만  올 한해에는 중국을 필두로 비싸게 거래되는 Emerging market 은 쳐다 보지 않았으면 합니다.

 

근거 1 :  과장된  명목 경제 성장율

 

중국이 최근 몇년간 두자리수의 GDP growth rate 을 나타냈습니다. 주가는 경제에 대한 선반영이기에  최근 몇년간의 두자리수의 경제 성장율은 중국이 세계 공장의 역할을 했읍니다. 간단하게 GDP growth rate 이 10% 정도이고  은행의 금리가 4% 대에 머물고 있었기에 명목으로만 따지면 평균 4%로 조달해서 10%의 성장을 했다고 할 수 있지만 중국이 유럽과 미국과 같은 나라인가요 ?  미국과 유럽등 선진 시장이 4%대의 금리에 있고 경제 성장율이 4-5%이고 중국이 10%의 경제 성장을 함에 따라 주가는 급 상승을 했지만 냉철하게 생각하면 10%대의 경제 성장과 4 %의 금리 수준은 지속될 수 없습니다.  시장 경제에 맡겨진 고도 성장이라기 보다는 중국 정부에 의한 지나친 통화 팽창( 선진국과 같은 4% 수준의 금리)과  경제 성장율을 따라 가지  못하도록 낮은 임금 수준에 머물러 있던 노동 임금의 제한 등으로  두자리 경제 성장율을 나타냈지만  그것은 자유 시장 원칙에 위배되는  정부의 인위적인 통화 팽창 및 체력에 맞지 않는 낮은 금리 수준 , 통제되는 임금 수준등에 의한 조금은 과장된 경제 성장율 이라고 생각됩니다.  즉 장기간 실질 금리 마이너스  수준으로 인해 소액 투자자가 갈 곳은 주식 시장 밖에 없기에 주식 시장은 over shooting 될 수 밖에 없었습니다.

 

근거 2 :  지나친 주가 수준

 

주식은 흔히 경기 선행 지수라고 합니다. 향후 중국이 계속 발전될 가능성이 있기에 미리 투자를 한 것이지요. 중국 주식 시장을 하나의 주식이라고 보고 투자의 기본에 기본이라고 할 수 있는데 단기 변화율은 장기 변화율에 수렴하기 마련입니다. 쉽게 표현해 삼성전자가 좋은 기업이고 삼성전자가 우리나라 평균 성장율이 5 %인데 이 기업이 10%로 5년간 성장하고 주가는 10% 이상 매해 상승했다 할지라도 삼성전자는 이 상승세를 계속 유지 할 수 없습니다.  만약 삼성 전자가 우리나라 기업 평균 수익율 보다 5 % 넘게 계속 커나갈 수 있다면 우리나라 모든 기업은 삼성전자 하나 밖에 남지 않게 될 것이고 이것을 확장하면  중국이라는 주식 하나가 계속 커나가면 전 세계 주식 시장은 중국 주식 하나밖에 남지 않는 것과 동일합니다.  아래 표는 제가 첨부한 자료에서 Excel 작업을 한 것입니다.

 

	PER	주가수익율	금리수준	인플레수준	GDP 성장율
한국	11	9.09%	5.20%	3%	5.50%
중국	54.1	1.85%	4.00%	6.80%	10%
일본	14.3	6.99%	0.50%	0%	1.00%
미국	16.8	5.95%	3.00%	2%	2.80%

 

2007년 초 이미 PER 40이 넘었고 ,중국의 경우 최고점에서 PER 70에 육박 했다가 현재 PER 54 수준으로 PER의 역산 즉 주가 수익율은 1.85% 입니다. 주식 시장에 투자하면 평균 1.85% 정도의 수익을 예상 할 수 있고 투자 원금이 회수되기 까지의 기간이라고 생각하면 향후 1억을 투자하면 54년 이후에 내 원금이 2배가 되는 주식 시장이 현재의 중국 주식 시장이 주는 의미입니다. 주식 시장이 PER 하나로만 고평가 저평가 될 수 없지만  물가 상승율 보다 낮은 금리 수준을 인해 해외 투자자를 제한해 놓은 상태에서 중국 사람들은 은행의 낮은 금리에 너나 할 것없이 주식 시장에 뛰어들기 마련 이였을 것입니다. 중국 정부에 의해 통제 되는 완전 자유시장이 아니고 부동산등과 같인 고액 투자를 할 수 없는 일반인의 재산 증식 수단이 주식 시장 밖에 없고 금융 시장 개방도도 낮고 투자자들 교육 수준도 낮은 시장인지라 현재 중국 주식의 주가가 얼마나 높은 수준인가를 가늠 못할 뿐 이 수준은 절대로 계속 유지 될 수 없습니다. 장기간 실질금리 마이너스 수준 (명목금리 4 %- 인플레 6.5%=-2.5%) 과 해외 투자자 제한을 둔 주식 시장에 당연히 돈이 몰릴 수 밖에 없고, 기업에 대한 미래 가치 반영이기 보다는 장기간 마이너스 실질 금리에 따른 소액 투자자들이 흘러갈 곳은 주식 시장 밖에 없기에 지금의 주가 수준이 형성되고 있는 것이다.

 

3 . 인플레 압박 및  줄어드는 유동성

 

명목 이자율로 보면 터키 15 % 뉴질랜드 7 % 브라질 10 % 파키스탄 10 % 인데 중국은  4 % 대 입니다. 금리 수준이 낮다는 것은 그 만큼 고도성장이 마무리된 적정 생산 시대에 들어선 저 성장 국가라고 보면 되고 그것은 한나라의 장기 체력과 같다고 볼 수 있습니다. 지금의 두자리 경제 성장율은 급격한 통화 증가율 (흔히 M2 라고 표현함)이 평균 17 % 에 달할 정도로 급격하게 통화량을 늘렸고 이로 인한 부작용으로 인플레 압박(지난 한해 코어 인프레가 7 % 가까이 까지 올라감) 의 부메랑이 되어서 날오고 있습니다.   첨부한 서류를 보시면 아시겠지만 이러한 인플레 압력을 억제하기 위해 이제야 중국 정부는 통화량 조절에 나서고 있고 이로 인해 중국 은행간 금리이 Repo  금리는 3.8%대에서 지난해 11월 2배로 수직 상승하였고 국내 기업의 중국내 자금 조달이 평균 Libor+60bp 정도에 불과하였으나 최근에는 Libor+300bp로 급등 하였습니다.중국 정부 또한 총 대출 규모를  지난해 보다 줄이고 있습니다..  즉 체력에 비해 낮은 금리 수준과 통화량 증가가 지속된 결과의 산물인 인플레로 인해 이제는 통화량을 줄이기 위해 대출 규모 축소 와  시장에서 Repo 금리 급등이 이어지고 있습니다.

 

4. 미국의 경기 침체 &  실질 실효 환율

 

2002년 이후 세계 경제는 아주 간단하게 표현하면  공장 나라 중국과  소비 나라 미국의 양대 산맥이였다. 주제 파악 못하는 국민들의 과소비에 따른 후유증으로 지금 환란을 겪는 미국이  금융 사태가 보다 장기화 되어 경기 침체로 이어져 커다란 소비 시장이 줄어들어  중국의 최대 수출국인 미국이 침체가 아닐지라도 중국은  현재 보다는 향후 교역 조건은 결코 나아질 수 없다. 최근 중국 정부의 성장 위주 에서 함께 배분을 강조함에 따라 향후 임금 상승율은 높아질 것이며, 최근의 인플레 급등은 실질 실효 환율 (Real Effective Exchange rate) 면에서, 주변 교역국에 약세를 가져 올 수 밖에 없고 또하 최대 수출국인 미국의 침체 이외에도 미국의 중국내의 인플레 급등으로 인한 주변 교역국과의 실질 실효 환율의 의미를 살피면 현재 세계 최대의 공장의  평균 생산 단가가 올라가고 (임금, 원자재, 통화)  주요 바이어 (미국  유럽 등 주요 수출 대상국) 가 호떡집에 불난 상태인데 중국이란 공장이  더 좋은 교역 상태에 있을 수 없다.

 

 

종합하면  불안하게 달리고 있는 자전거에 비유할 수 있는 중국 시장에 아직도 미련을 가지고 있다면, 잠시 접어뒀다가 다시 들어갔으면 하는 바램입니다. 물론 제가 틀릴 수 있겠지만 비싼 시장이 더 비싸지지 말란 법도 있지만 Finance를 전공한 사람으로써, 조정을 받았다 하여도 여전히 비싼 시장에 유동성도 줄어들고 교역 조건도 나빠지고 있는데  굳이 이런 투자처를 지난해 100% 수익만을 바로 보지 말고  다른 투자처도 충분히 100% 수익을 낼 수 있는 기회의 장이 여럿 있을 수 있으니 미련을 버리시고 잠시 잊으셨으면 합니다.

 

첨부한 자료 모두 잘 읽어 보시고 , 대부분 중국 포트를 가지고 있지 않겠지만 최근에 뵌 몇 몇 중국에 많은 포지션을 가지신 분들은 꼭 읽어 보셨으면 합니다. 읽어 보시다가 모르시는 점이 있으시면 메일이나 전화주시구요. 상기 견해는 제 사적인 견해이며 모든 투자의 책임은 투자자 본인에게 있습니다.

 

Financial  Actuary  양 석조 드림

 

P.S   용어 정리

         주가 수익율  : PER 의 역산

          실질 금리    : 명목 금리 - 인플레이션

          실질 실효 환율 : 물가변동을 반영한 실효환율로서 교역 상대국과의 상대물가 지수를 이용하여 산출