지주회사와 M&A가치(SK를 중심으로) | 낙서장

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2008-01-14 11:50:42

최근들어 지주회사 열풍이 불고 있다.

아직도 실제 사업을 영위하고 돈을 벌어들이는 회사(예를 들면 SK보다는 SK에너지,   CJ보다는 CJ제일제당)를 선호하는 경향이 있지만 홀딩컴퍼니에 대한 대우도 예전보다 훨씬 높아졌다

예전같으면 가진 자회사의 장부가에도 미치지 못하던 것이 자산가치의 2배가량도 값을 후하게 매겨

거래가 되기도 한다.

그렇다면 무엇을 가치로 보고 지주회사를 거래하는 것이 타당할 것인가

보통의 주식이라면 장부가, 수익력,성장성을 보고 그 주식의 가치를 보아야 하고 지주회사도

그 예외일 수는 없다.

다만, 나는 소액주주도 누릴수 있는 자회사의 경영권프리미엄 ,

즉 자회사의 M&A가치에 주목하고 싶다.

최근 대형기업의 M&A열풍이 이어지고 있다. 영업이익 800억내외의 하미마트의 경영권이 2조 남짓에

팔리는 사례도 있고, 현대건설이 6-7조내외에 호가되기도 한다. 성장성및 시너지효과를 감안하겠지만

최근 최소한 PER 20배 이상은 지불하는 것이 대부분이다.

허나 속상한 것은 소액주주에게는 별로 돌아오는 것이 없다. M&A테마로 주가가 들썩이기도 하지만

상당한 부분이 기존 대주주의 몫이고 소액주주에겐 경영권프리미엄이라는 것이 언감생심이다.

지주회사라는 것이 원래 지배구조의 안정성, 순환출자의 고리 타파등이 원래 취지라곤 하지만

소액주주입장에서 보면 건전자회사의 대주주지분을 보유하는 꼴이 된다.

일례로 SK가 Sk텔레콤을 삼성이나 현대등에 판다면? 그 프리미엄은 예전엔 대주주 일가에게만

돌아갔겠지만 이제는 SK주주에게 골고루 돌아가게 된다.(얘기를 단순화했으니 참고로만 생각해주시면 좋겠다)

<SK의 2007년 9월말 현재 요약 재무정보>

                                                                                        [Δ는 부(-)의 수치임]

이회사는 현재 시가총액은 8조 7천억쯤이고 자기자본은 3조 9천억, 당기순익은 1조 3천억(9월기준)이다.  큰 자회사로는 SK에너지,SK텔레콤,SK네트웍스,SKC,SK해운,SKE&S등이고 그들의 장부가 5조 8천억이 넘는다.(당기순익은 분할전수치가 포함되므로 감소할 것으로 본다)

만약 자회사들의 가치를 장부가가 아닌 시가로 본다면?

SK텔레콤 지분이 2조7천억에서 3조 9천억 가치로 바뀌는 등 약 3조 1500억의 가치가 상승된다

(비상장사인 SK해운 및 SK E&S 지분가치는 주당순이익의 10배가치가 있는 것으로 봄)

그러면 자기자본은 약 7조원 대로 상승된다

또하나의 가정으로 각 회사의 경영권 프리미엄이 약 30%가 있다고 가정하면

SK의 자본가치는 무려 8조 7천억대로 상승하게 되며 현재의 시가총액수준과 거의 동등하게 된다

그런데 이런 가정은 과연 합리적인지가 문제가 된다.

SKT를 M&A시장에 내보내어 살사람 없는지 기웃거린다면 21.4%의 경영권 지분이 5조 1천억쯤 할까

SK에너지 경영권 지분이 3조 2천억 보다 쌀 것인가?

모르긴 해도 그것보다는 훨씬 높은 가격대에 매수가가 형성될 것 같다.

경영권 프리미엄이 시가의 50%정도 형성된다면 현재 주가는 약 20% 자산가치 대비 저평가 되어 있다고나 할까?

지주회사의 우량자회사가 자유로이 매매시장에 나온다면 비로서 소액주주의 경영권 프리미엄취득이

완성될 수 있는 것이리라

부디 그룹의 시너지 효과 극대화를 위해 우량 자회사를 매각하는 경우가 발생된다면 지주회사의 주식가치는 한번 더 부각될 수 있을 것 같다. 다른 일반외사와 달리 지주사의 소액주주도 대주주와 마찬가지로 동일한 경영권 프리미엄을 행사 받을 수 있기 때문이다.

한발짝 더 나아가서 투자자가 지주회사를 고를 때에는 자회사의 경영권프리미엄의 고저도 같이

고려되어야 할 것 같다. 매지니먼트가 위대해야 이익을 내는 자회사보다는 누가 해도 안정적으로

이익을 내며 굴러갈 수 있는 자회사, 미래가치가 더 우수한 자회사를 많이 갖고 있는 지주회사를

더 주목해 볼 필요가 있다.

몇주,몇십주의 소액투자로 경영권 프리미엄을 논하는 것은 지나친 비약일까

투자자의 냉정한 판단을 기다려 본다.