KPC 홀딩스

KPC 홀딩스

F&A FUND

부회장 강 우람

투자 등급 : 매수 (BUY)

1. KPC홀딩스

이 회사의 이름으로 보아 지주회사임은 알 수 있으나 이름은 매우 생소한 편이다. 동사는  ㈜한국포리올과 ㈜한국화인케미칼 등 7개의 자회사를 가진 지주회사다. 지주회사를 표현하자면 중앙 집권 국가가 지방 영주들을 파견한 것과 비슷하다고 봐도 무방하다. 비슷한 사업군으로는 ㈜SK와 평화홀딩스, 세아홀딩스 등의 전문 지주회사들이 있다.

2006년 9월에 비로소 지주회사로의 출발이 이루어져 역사는 없다고 봐도 좋다.

2. 업황

(1)  지주회사는 무엇으로 돈을 버나?

지주회사는 자회사들의 실적으로 이익이 결정된다. 그렇기 때문에 자회사들을 언급해야 지주회사를 알 수 있다. 그럼 천천히 살펴보도록 하자.

(2)  석유화학이라니!

동사의 가장 큰 자회사인 포리올은 폴리우레탄의 재료로 쓰이는 PPG(폴리프로필렌 글리콜) 전문 생산업체이다. PPG는 다품종 소량생산의 특성을 지니고 있어 대형화학 회사가 생산하기에 적합하지 않은 품목이다. 따라서 PPG는 일종의 틈새시장으로 평가 할 수 있으며 포리올은 PPG시장에서 과점적인 시장(60%)을 차지하고 있다.

폴리프로필렌은 석유화학분야라 혹자는 이렇게 물어볼 수도 있을 것이다.

“유가가 올랐는데 석유화학이라니!

(3)  모든 석유화학이 끝? 과연 그럴까?

물론 그렇게 생각할 수도 있다. 사실 국내 주요 메이저 석유화학 회사인 LG화학등의 회사들의 실적은 맨 앞 자리 숫자가 작아지고 있어 있어 정말 암울해보인다. 그렇게 생각하는 것도 지나친 생각은 아니다. 필자 역시 똑 같은 생각이었으니까.

 포리올의 최근 4년간은 꾸준히 상승하고 있다. 하지만 2006년의 포리올 실적은 당기순이익 296억원을 기록하여 실적이 떨어진 것이 아니냐고 물어볼 수 있으나 기업 분할을 통한 감자로 인해 주식 수가 줄어들어 주당 순이익은 오히려 상승한 것을 알 수 있다. (2005년 EPS : 5410원 -> 2006년 EPS : 7040원)

또한 포리올의 특징은 다품종 소량생산의 틈새시장이다. 시장의 위치를 꾸준히 유지시키면서 안정적인 수익을 거두어 왔으며 향후에도 안정적인 수요기반 및 전자재료 부문의 성장 등을 통해 안정적인 흐름을 이어갈 수 있을 것으로 전망된다. 고명하신 대기업은 물건 하나 넣고 하나 뽑고 하나 넣고 하나 뽑는 귀찮은 작업을 하려 하지 않을 가능성이 높기 떄문이다. 하지만 업황이 정말로 나빠져서 그런 것들을 신경쓸 수가 없게 될 때에는 장담할 수 없게 될 것이다.

다음은 한국케미칼, 그리고 그린소프트캠 등의 자회사들 역시 다품종 소량생산을 목표로 하는 소재기업들이다. 

한국화인케미칼이 제조하는 TDI 소재는 페인트, 가구, 신발, 자동차 산업등과 밀접한 관련이 있는 우리 생활과 매우 가까운 소재다. 여러분이 무엇을 하고 있던지 TDI소재는 우리 옆을 지킬 것이다. 그것들은 석유화학  공업계통의 폴리우레탄제품의 원료로써, 현재 국내의 생산능력이 28만톤 이상이며 17만 여톤 정도를 수출하고 있는 회사다.

3년 전과 제작년에 적자를 기록했으나 최근년도인 2006년 주력제품인 TDI의 수출가격 상승으로 흑자전환된 종목이기도 하다. 최근 당기순이익은 약 64억. 지금 상황만 놓고 보면 멋진 턴 어라운드 종목이다. 

화인캐미칼의 최근 실적은 그야말로 눈부시기 그지없다. 올해 1분기 실적은 작년 전체 실적의 2배를 기록하였으며 주가 또한 그 실적에 부합하여 최근 몇 달간 600% 이상의 상승률을 기록하고 있다. (거품인지는 나중에 두고 봐야 하겠지만)

그린소프트캠은 ETHOXYLATE(EOA : 계면활성제) 산업에 종사하고 있다. 석유화학제품 계열도상 제일 마지막 단계의 정밀화학 산업의 한 분야로서 알코올, 지방산, 아민 등에 EO(Ethylene Oxide), PO(Propylene Oxide) 등을 중합시킨 다양한 유도체로써 비이온성의 계면활성제 또는 기능성 화학제품을 생산하는 산업으로 전형적인 다품종 소량생산의 제조형태를 띠고 있다. 역시 고명하신 대기업이 낄 자리는 아니다.

그 생산에 있어서는 그야말로 피자 배달 서비스와 유사하여 필요한 사람에게 필요한 형태로 배달되어 용도의 다양성, 제품 Grade의 다양성에 따라 특정 산업분야에 대한 의존도는 낮은 편으로 안정성 측면에서 양호한 흐름을 보이고 있다. 또한 대규모 시설투자를 필요로 하여 진입장벽이 높다는 특징을 가지고도 한다. (물론 피자가게의 진입장벽은 낮다.)

이들은 의류를 만들 때 쓰이는 소재로 안정적인 매출을 보여준다. 최근년도 수익은 약 38억원.

그 밖에 다른 자회사들을 언급하면 다음과 같다. (단위 : 백만원)

모두 석유화학 소재 기업들로 한 두곳을 제외하면 모두 괜찮은 회사이다.

3. 투자 포인트

동사는 이제 막 시작하는 지주회사이기 때문에 최근 수 년간의 실적표는 없다. 그러나 최근 1분기 실적을 보도록 해보자.

1분기 실적이 실로 놀랍지 않을 수 없다. 자회사인 화인케미칼의 실적을 바탕으로 이대로 4분기 실적이 계속된다면 390억의 이익을 낼 수 있다는 계산이 나오게 된다. 하지만 그렇지 않다 해도 작년 4개월(상장차익)과 현재 이익을 합쳐 실적을 계산, 그리고 자회사의 장부가치들을 합산한 투자 지표는 다음과 같다. 현 주가 55,900을 기준으로 하면.

PER 5.48

PBR 0.82

ROE 15.44%

그러나 이것은 어디까지나 장부상 가치일 뿐. 실질 가치와는 거리가 멀다. 동사의 자회사인 화인캐미칼과 포리올의 현 주가는 장부상 가치보다 훨씬 높기 때문이다.

포리올 = 54900 * 1680529 = 92,261,042,100

화인캐미칼 = 85500 * 1000249 = 85,521,289,500

저평가도 측정

922억 + 855억 – (463억 + 164억) = 1150억

() 안은 장부상 가치

1,150억 정도가 저평가 받고 있다는 것을 알 수 있다. 상장되어있는 투자자산만을 따져보아도 현재 가치보다 크게 저평가되어 있는 상태이며 모든 투자자산을 고려하여 새로운 지표를 뽑아보면 다음과 같다. (실질 자산가치 3380억으로 추정할 때)

PER 5.48

PBR 0.56

ROE 15.44%

결국 이 회사는 우수한 자회사들을 보유하고 있음에도 불구하고 매우 저렴한 가치로 거래되고 있음을 알 수 있다. 자기자본이익률도 나쁘지 않다.

또한 거의 모든 자회사가 사실상 무차입 경영이라는 점도 높이 평가할 만 하다. 그만큼 괜찮은 자회사를 두었다고 볼 수 있을 터이니 단지 유명하다는 이유만으로 시장에서 제법 높은 값을 받고 있는 LG나 GS에 비하면 이쪽이 훨씬 내실이 있어 보인다.

4. 지분구조

5% 이상 보유한 주주 명단.

이를 보면 최대주주의 지분이 30.45%로 적대적 M&A의 가능성을 염두해두고 투자하는 것이 가능하다고 볼 수 있다. 하지만 다른 주요 주주로 도요타자동차가 참여하고 있다. 이들이 우호지분인지 어떤지는 알 수 없다. 그러나 만약에 이들의 지분이 우호지분이라면 경영진에 대한 M&A는 불가능하다. 하지만  경영진이 만약 경영진이 수상한 행동을 보인다면 도요타의 지분은 적대세력으로 움직일 가능성도 배제할 수 없을 것이다.

4. 배당 그리고 결론

[위의 주당 순 이익은 유상 증자 전의 이익임 유상 증자 후로 주당 순 이익은 떨어졌음]

동사는 600원의 배당을 실시하여 현 주가 대비 1.63%의 배당수익률을 보여주고 있어 배당주로서 추천하기에는 무리가 있다. 그러나 자회사의 성장과 회사가 보유한 많은 현금자산을 비추어볼 때 배당이 늘어날 여지는 충분하다고 생각할 수 있다.

또한 우량한 자회사들을 보유하고 있고 그 자회사의 보유가치보다 크게 할인된 가격은 충분히 매력적이라고 판단되며. 자회사들의 성장성, 자산주로의 가치를 높이 판단하여 매수(BUY)를 추천함

PS. 1 본 종목은 필자의 포트폴리오에 약 22%의 비중을 차지하고 있어 지극히 주관적인 입장에서 씌여진 글일지도 모르니 충분한 검토를 요합니다.  ^^

PS. 2 이 레포트로 인한 매수 매도로 인해 발생한 일들에 대한 책임은 일절 책임지지 않습니다.