영풍제지(그레이엄에 기반한 분석보고서)

투자했던 주식들을 분석 보고서를 만들기 위해 다시 한번 사업보고서를

포함한 제보고서를 살펴보고 회사 관련 뉴스와 공시 거의 없지만

나와있는 리서치 등을 살펴보면서 정리하는 과정이
회사를 좀더 선명하게 이해하는데 많은 도움이 됨을 느낍니다

간략히 적어서 보고 읽고 판단하고 계산해서 매입을 한후 다시 보면서

막연히 변화없으면 지켜보자고 하던것을 이런 보고서를 작성하면서

좀더 깊이 이해가 되어 앞으로의 추가 투자및 매도 결정에 힘이

되리라 믿습니다 ^^

적다 보니 그동안 읽어왔던 기본적 분석 책들의 내용도 다시 한번

가슴에 와닿고 다른 고수님들의 분석하는 방향에 대한 어렴풋한

이해도 되구요..

그리고 이주식을 매입한 기반은 그레이엄적 청산가치 방향에서 분석후

한것인데 이 글을 적기위해
정리하는 과정에서 성장가치에 대한 생각도 자꾸나고 살펴지는것으로

봐서 역시 고수님들이 말한 그레이엄적 담배꽁초 투자에서 버핏식

투자가 나오는것이 맞을것 같다는 추측도 해봅니다

언젠가는 저도 발전해 나가면 그런 모습을 볼수 있을것이라

믿으며 그때는
"" ROE가 늙으면 PBR이 된다 "" 라는 멋진말도 할수 있기를 기대합니다 ^^;;

 

1.       사업개요

 

1)              지관용원지와 라이나 원지를 생산하는 회사로 지관용원지와 라이너

원지 매출비율이 50:50 비율인 전문 생산업체로 지관원지는 시장의 30%를 차지하는  과점적인 회사

이고 큰 규모인 라이너원지에서는 아세아제지 한국수출포장, 동일제지

 조일제지, 고려제지등이 50%이상을 차지하며 동사는 소수

점유율(4%내외)을 가지고 있으나

 장기적으로 매출 비율을 늘리려고 하고 있음

 

2)              지관용 원지 의 매출 안정성

: 시장규모가 영세하며  다음과 같은 요인으로 대기업의 신규진입과

 경쟁사의 증설에 제약이 있음
첫째, 지관용원지의 전체 시장규모가 라이나원지에 비해 영세함.
둘째, 거래업체당 년평균 매출액이 5억원정도로 분산되어 있기

때문에 신규 매출 의 확보가 용이치 않음           
셋째, 대부분의 거래업체가 10년이상 우호적인 관계를 유지하고

 있슴.
네째, 증설시 대규모 자금이 소요되는 자본집약적인 장치산업이므로

영세업체의   진입이 힘듬

3)              라이너 원지에서의 매출 경쟁성

: 라이너 원지의 전체 매출 비중이 큰 관계로 장기적으로 점유율을

 높일려고 하나 아직은 소수임 (4%)
 
3) 전체 원재료의 대부분을 고지에 의존하므로 고지의 원가가 매출원가와

 영업이익을    크게 좌우함

4)              지관원지는 독점적이나 점차 사양산업이라서 줄어들고 골판지 만드는

라이너원지는 택배등 국내 여건 변화로 점차 늘고 있어 동사도

점유율을 높일려고 노력중임

5)              중국의 존재는 부피문제와 낮은 단가로 큰 위협이 안된다

(국내 경쟁이 주임)

 

 

2.             배당 :

배당 성향은 38-44%이고 시가배당은 12.4-6.1%비율이나

 주당 1000원으로 일정함

    3. 주식 분포

 

1)            최대주주인 오너 비율 : 54%

2)            영풍제지 : 16.83 %

3)            한국밸류자산 운용 : 5.29% 이여서

최대주주 및 자사주 비율이 70.82%여서 실제 유통주식은

24%정도에 불과함

 

 

 

3.             투자 지표

 

 

[단위 : 원]     구분 2003.12 2004.12 2005.12 2006.09 주당순이익(EPS) 2,765  2,623  2,266  3,502  주당매출액(SPS) 41,326  43,147  39,635  42,087  주당순자산(BPS) 32,119  33,299  34,236  35,589  주당현금흐름(CPS) 4,533.4  3,955.4  4,617.5  4,460.8

[단위 : 배]     구분 2003.12 2004.12 2005.12 2006.09 PER(최고/최저) 2.88 /2.00  3.30 /2.23  7.79 /3.26  4.55 /3.63  PSR(최고/최저) 0.19 /0.13  0.20 /0.14  0.45 /0.19  0.38 /0.30  PBR(최고/최저) 0.25 /0.17  0.26 /0.18  0.52 /0.22  0.45 /0.36  PCR(최고/최저) 1.76 /1.22  2.19 /1.48  3.82 /1.60  3.58 /2.85

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

5. 06.12월 사업보고서상 손익 계산서

 

과 목	제 37 기	제 36 기	제 35 기
Ⅰ. 매출액	78,004,005,796	73,184,102,713	79,667,300,638
1.제품매출	78,004,005,796	73,184,102,713	79,667,300,638
Ⅱ.매출원가	64,088,394,505	62,364,450,767	68,517,555,961
Ⅲ.매출총이익	13,915,611,291	10,819,651,946	11,149,744,677
Ⅳ.판매비와 관리비	5,779,174,474	5,898,516,154	5,730,013,261
Ⅴ.영업이익	8,136,436,817	4,921,135,792	5,419,731,416
Ⅵ.영업외수익	2,646,274,096	1,255,449,954	1,340,533,320
Ⅶ.영업외비용	517,208,214	743,647,820	226,846,386
Ⅷ.경상이익	10,265,502,699	5,432,937,926	6,533,418,350
ⅩⅢ.당기순이익   (주당경상이익) :   (당   기 : 4,048원    전   기 : 2,266원    전전기 : 2,623원)   (주당순이익) :   (당   기 : 4,048원    전   기 : 2,266원    전전기 : 2,623원)	7,473,868,809	4,184,113,496	4,842,268,965

 

 

 

 

 

 

 

 

6 현금 흐름표

 

과 목	제 37 기	제 36 기	제 35 기
Ⅰ.영업활동으로 인한 현금흐름	12,271,695,646	8,525,960,445	7,303,437,861
1.당기 순이익	7,473,868,809	4,184,113,496	4,842,268,965
2.현금의 유출이 없는 비용 등의 가산	3,174,314,184	3,618,684,226	3,691,145,016
3.현금의 유입이 없는 수익 등의 차감	(-)250,093,800	(-)2,755,968	(-)55,222,907
4.영업활동으로인한 자산부채의변동	1,873,606,453	725,918,691	(-)1,174,753,213
Ⅱ.투자활동으로인한현금흐름	(-)12,501,326,614	895,955,163	(-)4,353,349,202
1.투자활동으로인한현금유입액	28,691,445,271	31,698,729,519	15,928,728,450
2.투자활동으로인한 현금 유출액	(-)41,192,771,885	(-)30,802,774,356	(-)20,282,077,652
Ⅲ.재무활동으로 인한 현금 흐름	(-)1,856,310,000	(-)1,838,110,000	(-)4,382,882,027
1. 재무활동으로 인한 현금 유입액	501,501,000	1,052,750,000	902,753,173
2. 재무활동으로 인한 현금 유출액	(-)2,357,811,000	(-)2,890,860,000	(-)5,285,635,200
Ⅳ. 현금의 증가(감소) (Ⅰ+Ⅱ+Ⅲ)	(-)2,085,940,968	7,583,805,608	(-)1,432,793,368
Ⅴ. 기초의 현금	10,705,930,204	3,122,124,596	4,554,917,964
Ⅵ. 기말의 현금	8,619,989,236	10,705,930,204	3,122,124,596

 

 

 

7. 자산 가치 분석(06.12.사업보고서 기준)

 

1)            당좌 자산 : 516억

2)            재고 : 51억

3)            투자자산 : 115억

4)            토지 : 84억 (공시지가 150억)

5)            부채 : 72억

6)            시총 : 445억

 

…. 당좌자산 및 투자자산의 합이 631억으로 당좌자산중

* 대출 채권이 109억대이나

    동사의 영업이 소량의 제품을 오랫동안 거래한  여러 회사에

주문받아 생산하며 주도적인 입장에 있으며  최근 3년간

대출채권이 일정정도로 유지되며 * 지분법 적용 주식이 43억이나

 동사의 현주가가 74억정되므로 또한 안정성이 있어

당좌 자산과 투자자산의 안정성이 비교적 유지된다고 보면

 

   재고와 토지를 부채와 상각을 한다고 해도 현재 시총상

   현금화가 가능한 당좌자산과 투자자산이 631억인데 (부채를 제하고)

시총이    현재 445억이니 현시가 대비 42%의 상승이 예상됨

 

8. 결론

 

1)            1970년에 설립된 비교적 오랜 역사를 가진 안정적 기업으로 향후

제품의 변화가 그리 크지 않은 안정적 BM을 가진 회사로서

(97년 -99년사이  IMF 사태에서도 꾸준히 영업이익이 증가되며

 BPS가 증가한안정된 기반을 가진 회사)

 

2)            매출액도 최근 10년간 꾸준히 유지하면서 점차적으로 우상향하며

 EPS와BPS도 10년동안 꾸준히 저점을 높이는 안정적인 기업이다

3)            최근의 영업이익과 순익이 전년대비 65 %-73% 증가한것은 BM의

변화라기보다는원료가 되는 고지의 원가 하락에 힘입은 것이라서

다소 가변적임

 

4)            10년간 현금 흐름을 보면 영업현금흐름은 항상 일정이상의 (+)

 현금흐름이나 현금의 증가/감소를 보면 증가와 감소가 반복되나

이는 투자활동에 기인한것으로

그결과 단기 대여금 단기 금융상품 장기 금융상품 과 매도가능증권의

 취득으로 투자자산과 당좌자산과 현금흐름표상 투자 활동 현금흐름이

 양의 상관관계를 보이므로 긍정적이며 영업외이익중 지분법이익과

 이자수익을 형성하므로 비교적 적절한 현금흐름이다

.. 아쉬운것은 본업에 충실한 투자활동보다는 현금을 안정적으로

유지하는 쪽으로

치중한것 같으며 진행중인 투자나 향후 투자계획등이 없음을 미루어

보아서 성장가치는 높지 않다// 단 현재 점유율을 높이기 위한

라이너지 매출의 성장여부가 동사의 향후 성장에 변수로 생각됨

 

5) 투자지표상

   EPS : 2765/2623/2266/4048(03-06년)으로 안정적인 모습이고

   BPS : 32119/33299/34236/35589(03-06년)으로 안정적 모습을 보이며

    (최근 10년간 EPS & BPS line은 안정된 저점을 가진 우상향 모습을 보임)

   ROE는 5-8%대로 비교적 저성장 패턴이고 PER은 4-5대를 평균유지함

 

5)            대주주와 자사주가 대부분이라서 안정적 배당성향(40%)를 보이며

시가배당은 5-10%으로1000원대를 유지함

6)            벤자민 그레이엄적 청산 가치 기준을 적용시에도 유동자산기준으로

 현시가보다  높다

7)            한국밸류 자산운용의 매입주식이다 ^^;;

 

….. 결론적으로 저성장과 대주주 지분의 과다가 단점으로 작용하나

  상대적으로     꾸준한 배당을 하며 현시가 대비 청산가치가

오히려 더높은   회사로서  꾸준한 영업이익과 현금흐름을

만들어 내므로 대주주가 특별히 사업다악화등

    잘못된 투자를 하지 않고 영업이익과 현금흐름이 적자로 반전되지

않는것만  확인되면 시가가 청산가치에 도달할때까지 안정적으로

가지고 가면 시간에 따른  투자 수익율의 차이가 날뿐  안정된

투자 수익을 얻을수 있는 주식으로 생각됨

    - 현시가 대비 30-40 %대 수익률 예상함