삼양사,계열사 지분가치 '매력'

[주주이익]

삼양사는 흔히 식품회사로 알고 있지만 최근에 화학사업을 중심으로 한 제품포트폴리오를 강화함으로써 점차적으로 식품사업과 화학사업을 두 톱으로 하는 사업구조로 재편되고 있다.

삼양사의 최근 매출포트폴리오를 살펴보면 지난 2001년과 비교했을 때, 많은 변화가 있었음을 알 수 있다. 2001년만 해도 식품업의 매출비중은 40%에 육박했고, 사료업 역시 20% 가까이 매출비중을 차지했다. 전반적으로 사업매출의 대부분이 식품과 사료업에서 발생했다. 식품업 매출의 대부분은 제당분야에서 발생했는데 그 외 밀가루와 식용유 등의 제품이 “큐원” 이란 브랜드로 출시되고 있다.

하지만 2005년에는 이 부문의 매출비중이 37.2%로 점차적으로 감소하고 있다. 반면에 플라스틱의 원재료인 PC와 플라스틱을 가공한 엔지니어링 플라스틱, 그리고 PET병 용기를 생산하는 화성업은 2001년만 해도 20.8%의 매출비중이었으나 2005년에는 27.1%까지 증가했다. 주로 전방산업인 가전과 자동차 분야와 밀접하기 때문에 성장성이 10% 내외로 꾸준한 장점이 있다.

다만 수요와 공급의 수급에 따라 수익성의 변동성이 크다는 단점이 있다. 그 외 매력적인 사업부문은 산업자재용섬유업 분야다. 전체 매출비중이 7.0% 내외로 그다지 높지 않으나 틈새시장을 형성하고 있어 수익성이 좋다.

이 분야는 특히, 로프와 안전밸트로 많이 쓰이고 있는 고강력사와 부직포와 생리대 등의 용도로 쓰이는 스펀본드, 그리고 토목공사보강재로 쓰이는 지오그라드 등을 생산하고 있다. 그 밖에 무역업은 2001년의 7.6% 매출비중에서 2005년에는 15.5%로 늘어나고 있는 추세인데 삼양사가 40%의 지분을 보유하고 있는 삼남석유화학에서 생산되는 TPA를 중국에 대행 수출하고 있다.

전반적으로 영업이익률은 산업자재용섬유업 부문이 약 15%로 가장 높다. 매년 100~120억 원의 영업이익이 안정적으로 발생하고 있다. 원래 제당분야가 약 20%의 영업이익률로 마진이 좋지만 밀가루와 식용유 등 기타 식품품목의 매출이 추가되면서 전반적인 영업이익률은 다소 하락하고 있는 추세다.

제당분야가 매력적인 이유는 20% 이상의 고영업이익률이기도 하지만 국제 곡물가격 인상 시, 국내 1차 소재산업분야에서 “손쉽게” 제품가격을 올릴 수 있는 분야가 제당과 제분, 그리고 전분산업이기 때문이다. 이미 삼양사는 2006년 1월과 4월에 각각 9.5%와 13%를 올려 전반적으로 설탕가격을 23.7% 인상한 바 있다.

비록 원당가격이 당시에 70% 가까이 올라 추가적으로 설탕가격을 인상해야 할 필요가 있지만 원당시세가 변동성이 큰 반면에 한번 인상시킨 제품가격은 탄력도가 대단히 낮기 때문에 고수익성이 계속 유지될 수 있는 근거가 된다. 다만 제당의 주 구매처가 롯데제과 등 대형 제조업체이기 때문에 어느 정도의 타협은 불가피하다고 볼 수 있다.

설탕가격 인상 등의 영향으로 삼양사의 영업이익은 2005년 3분기 이후 꾸준히 증가하고 있는 추세다. 다만 경상이익은 2005년 4분기에 824억 원에 도달한 후, 2006년 3분기에는 무려 551억 원까지 하락했다. 이는 SK케미칼과 50:50의 합작으로 만든 휴비스의 지속적인 손실 때문이다.

휴비스는 작년 상반기에만 737억 원의 순손실을 기록한 바 있는데 2004년의 335억 원, 2005년의 242억 원 등 손실이 3연속 누적돼 왔다. 370~380억 원 상당의 전기회계오류손실 등을 감안해서 일시적인 구조조정비용이 발생한 상태이지만 삼양사는 지난 7월, 350억 원 상당의 휴비스 유상증자에 참여했다.

어느 정도 발생할 수 있는 손실가능성에 대해 나름대로 지원사격을 해 준 상태이지만 휴비스는 중국의 WTO 가입으로 인해 가격경쟁력에서 게임이 안 되기 때문에 고부가가치 제품의 매출확장이 절실한 상황이다. 이는 휴비스만의 문제가 아니라 전반적인 국내 화섬기업들의 문제다. 자생적으로 경쟁력을 키울지는 불확실하지만 휴비스는 삼양사의 기업가치 개선에 불확실한 요인으로 작용할 전망이다.

그럼에도 불구하고 삼양사의 매력적인 부문은 휴비스를 제외한 계열사들에 대한 지분가치다. 전반적인 투자자산의 비중이 전체 자산의 43.1%를 차지하고 있는데 알짜 자회사인 삼양제넥스(28.89%)와 삼양중기(35.08%), 삼남석유화학(40%), 삼양밀맥스(26.94%) 등을 비롯해 경방(7.57%)과 전북은행(9.96%)를 보유하고 있기 때문이다.

그 밖에 SK텔레콤과 LG텔레콤도 취득원가 대비 평가액이 두 배 이상 발생한 상태다. 이들 매각 시 최소한 500억 원 이상의 현금이 발생할 것으로 추정된다. 최근 전북은행 지분매각 가능성에 대해서 언론에서 언급한 바와 같이 이에 대한 의지가 있는 것으로 분석된다.

삼양사의 주주이익은 다소 왜곡돼 있다고 볼 수 있다. 감가상각액이 250억 원 수준에서 거의 고정된 반면에 주주이익은 휴비스로 인한 당기순이익에 연동돼 움직이기 때문이다. 영업이익 개선과는 달리 부실자회사가 발목을 잡은 안타까운 상황이다. 삼양사의 처리가 주목된다.

 

 

양동선 sebian523@viptooza.com