건설업에 대한 소고 (1)

약 보름여전에 포트폴리오란을 통해 인사드린 '가치지향'입니다..

오늘은 근로자의 날이라, 와이프 출근(학교)하고 애들 학교,유치원 데려다주고 하루종일 집에서 굴렀습니다.. ^^^

월급쟁이가 추석,구정,여름휴가외에 이렇게 3일씩이나 구를수 있다는 것, 더욱 이 2주 연속 구를수 있다는 것은 정말 흔치않은 일인 듯 합니다...

근데, 하는 족족 깨지니 정말 열받습니다.. 스타크.. ^^^^

본인은 비교적 대형규모의 건설회사에서 13년째 근무하고 있습니다..

Back ground는 건축이고, 이것저것 잡일(?? ^^)을 하고 있습니다..

제가 이렇게 펜대(?)를 든 것은 다름아니오라 여기 itooza 회원님들의 건설업의 전체적인 시각에 대해서 조금이나마 도움드릴 수 있을까 해서 글을 올립니다.. 지극히 사견 위주이니 너무 큰 비판은 지양(^^)해주시구요, 시간되는대로 2~3편 에 걸쳐서 구체적인 data까지 제시할 수 있으면 제시하겠습니다만,,, 오늘은 개론 위주로 말씀드립니다...

1. (국내)건설업의 특성

건설업은 수주산업이라는 특징이 있습니다.. 이런 점에서는 조선산업과도 유사 한 면이 많은 것 같습니다...

건설회사는 망하면 책상하고 사람만 남는다고 합니다..

어쩌면 눈에 보이는 숫자(??)보다는 (광의의 의미의)무형자산의 힘이 더 클지도 모르겠습니다..

아시다시피 수주산업이라는 것은 시장상황, 특히 국내 건설경기는 거시경제의 영향도 많이 받습니다..

수주산업인지라, 건설업의 실적은 경제상황과 다소 반비례하는 경향이 있습니 다..

즉, 경기 좋을때, 부동산 경기 좋을때 양질의 수주 PJT의 실적은 1~3년후에 나타난다는 뜻이고, 그 반대의 경우도 마찬가지이기 때문입니다..

근데, 국내 부동산 경기의 소(小) Cycle은 통상적으로 2~4년 주기이기 때문에 건설업 실적과 경제상황은 다소 반비례하는 경향이 있습니다...

이는, 경기 및 부동산 경기 침체기(이견이 있을수는 있지만,,)였던 2004~2005년 간의 수주량들은 다소 질이 떨어지는 경향이 있으며, 이는 부분적으로 금년부터 내년(07년)까지에 걸쳐서 실적으로 나타날 가능성이 농후합니다..

하지만, 상기 침체기가 그리 심각한 수준은 아닌 것으로 보여지기 때문에 결정 적인 수준의 Impact은 아닐 것으로 보여집니다..

문제는 다른 곳에 있는 듯 합니다..

2. 의외로 심각한 분양시장의 상황

문제는 건설회사의 한 축이 되는 건축부문의 분양시장의 상황인 것 같습니다.. 특히, 최근 각 사업장마다 분양성 때문에 큰 곤혹을 치르는 것으로 파악되며,, 이는 대형건설사나 중소건설사 공히 마찬가지의 문제인 것 같습니다..

특히, 상가부분의 분양성은 거의 치명적인 수준이라 도심권 주상복합이나 오피 스텔 신축건들은 하나같이 이러한 문제점을 끼고 있습니다..

거기에,,, 또하나의 현상이 나타나고 있는데,, 다름아닌 분양자의 미입주 현상 입니다..

특히 투자목적(전매 또는 임대)으로 구입한 물건들이 그 가치가 시원챦다보니 입주를 하지않고 버티는(??) 사람들이 눈에 띄고 있습니다..

혹자는 내년말에 정권바뀔때까지 버티면 분양시장 상황이 확 풀릴 것이니,, 잔금

의 연체료를 충분히 COVER 할만한 프리미엄이 붙을거라면서 버티는 이들도

있습니다...

이러한 경향은 특히 지방쪽에서 눈에 많이 띄며, 도심권 오피스텔 등에도 공통 적으로 일어나는 현상입니다..

결론적으로는, 매출채권(공사미수금) 쪽의 문제가 심각하다는 얘기인데,,, 결산 대차대조표상에는 착시가 있을수 있습니다...

Refinancing 또는 매출채권 유동화이라는 신종(??)기법이 등장했기 때문입니다..

상황에 따라 여러 형태가 나올수 있으나 대략 이런 것입니다...

각 건설회사마다 소위 시행사를 끼고하는 수탁사업이 많은 비중을 차지하고

있습니다.  (요즘 자체사업, 즉 건설회사가 토지구입부터 분양까지하는 사업방

식을 취하는 회사는 그리 많지 않습니다)

시행사는 토지작업을 하고 사업구도를 만들어서 건설회사 및 금융권과 3자 계약

으로 자금조달하여 토지비 치르고 사업을 하는 방식을 말합니다..

이때 건설회사는 조달자금에 대해 지급보증을 행하는 형태로 사업이 성사됩니다.

이과정에서 입주 즈음하였음에도 미분양분이 많아서 공사미수금 회수의 문제가

있을때, 이 분양물건(미분양물건)을 담보로 재차 금융권에 자금을 조달하여(차주

는 시행사) 공사미수금을 회수하는 경우가 많습니다..

이때는 건설사 입장에서는 표면적으로 수금이 되었으나, 향후 만기때는 경우에

따라서 폭탄(건설사 지급보증이 당근,, 있으므로)으로 돌아올 수가 있습니다..

분양 안되면요...

(참고로, 저런 구도가 형성되는 논거는, 통상 공사미수금 지체보상금은 회계법상

최소 9%이상으로 통해지기 때문에,, 보통 10~14% 정도로 계약서상 명시되어있

으나, 아시다시피 요즘 시중 조달금리는 약 6~7% 정도면 충분하니,, 이 점을

건설사가 이용해서 시행사 꼬신후 유동성 확보하는 차원에서 작업을 많이 합니

다)

즉,,, 제무제표(대차대조표)상에는 안나타나는 폭탄이 산적해있을 수 있습니다..

요 최근의 각 건설사의 이런 현황은 어쩌면 역대 최악(??)의 상황일 수도 있겠

습니다..

3. 과거의 학습효과와 포트폴리오

건설회사와 같은 수주산업과 제조업과의 차이는 불황시 확연히 드러납니다..

수주산업은 불황시 글자그대로 손가락 빨기 쉽습니다.. 크게 흔들릴 수 있습

니다..

그러나, 제조업은 가격탄력성이 큰 업종이 아니라면, 수요공급 맞추면서 버틸수

있습니다...

건설회사가 불황시 유독 부도율이 높은 것이 이를 반증합니다...

과거, 80~90년대를 주름잡았던 회사들....

그 이름 그대로 한때 최강자중 하나였던 [한양],[경남]

신도시 붐때 크게 일어섰던 TK 삼형제 [청구],[우방],[건영]

정치적인 부분이 맞물리기도 했지만,, [동아],[쌍용]

위 회사들은 나름대로 공통점이 있습니다... (동아,쌍용은 조금은 다르지만.. 쩝)

하나같이 주택시장에 지나치게 목숨걸었습니다..

잘나갈때는 굉장했죠.... 허나,, 사업구조 취약으로 위기때 못 버텼습니다...

아시다시피 건설회사가 영위하는 사업영역은 크게 봐서,,, 토목, 건축, 플랜트의

3각 영역이 있습니다...

허나,,, 특히 플랜트 부분은 거의 신경쓰지 않으시는 것 같네요(특히 우리 SITE에

서는,,,)

플랜트 부분... 우리도 모르는 사이에 거대한 변화의 물결이 일고 있습니다..

어쩌면 향후 건설회사의 진정한 가치는 플랜트 부분의 실적에 달려있는 건 아닌

가라는 생각이 듭니다...

4. 플랜트에서는 무슨 일이 벌어지고 있나 ???

일단, 국내에서 발표하는 소위 도급순위라는게 있죠...

[문제]  국내발표 도급순위에서 플랜트부분 실적은 포함될까요 ???

[정답]  플랜트부분의 실적은 포함되지 않습니다.. 토목, 건축,,, 더 정확히 말하

           면, 국내 토목, 건축부분의 실적만의 집계입니다..

현재 국내 도급순위 10위밖에 있는 회사중 플랜트부분의 사업영역을 실질적으로

운용하고 있는 회사는 거의 보이지 않습니다..

이는,, 토목,건축의 양축만 들고 있다는 뜻인데,,, 특히 안정성 측면에서는 대단

히 취약한 구조라고 판단됩니다...

적어도, 가치주라고 운운할 수 있는가라는데에는 큰 의문이 듭니다...

플랜트시장은 크게 석유화학시장과 일반 산업플랜트시장으로 대별됩니다..

우선, 일반 산업플랜트시장은 비화학분야로서 발주량도 제한적이며, 국내위주이

며 수익성도 그다지 대단치는 못합니다...

석유화학시장은 통상적으로 5~10년단위의 큰 CYCLE을 타면서 불황과 호황을

갔다왔다하며,,, 주로 해외위주이며,,, 대부분 대형 PJT인바, 수익성도 경우에

따라서는 크다는 장점(?)이 있습니다...

아시다시피, 고유가 시대를 맞아서 산유국들이 돈이 넘쳐나는가 봅니다...

지금, 석유화학시장은 엄청난 규모로 발주량이 늘어나고 있습니다..

특히,,, 중동권에서 석유화학 시장의 근본개념자체가 바뀌고 있음이 나타나고

있습니다..

과거 중동권에서는 대부분 송유관시설이 주종을 이루었고, 정유공장의 수요는

극히 제한적이었습니다..

즉, 원유 팔아먹는걸루 충분했다는 얘기였습니다...

헌데,,, 요즘 얘네들의 needs는 정유까지해서 팔아먹으면 돈 더 번다는 개념이

생겼습니다...

중동국을 위시한 산유국들은 정유공장 짓자는 것에 난리들입니다...

더욱이,,, 이 시장에 진출한 국내 건설사들은 수익성도 보장될 듯합니다..

보통, 이러한 정유공장 신축사업은 Turn key base로 진행되기 때문에 큰 risk가

있는 것두 사실입니다만,,, 시간이 돈이다라는 개념이 생긴 것 같습니다..

즉,, 빨리만 지어주면 그 까짓것 돈 몇푼 더 드는 것은 생각치 않겠다는 경향이

강한 것 같습니다...

하나가 더 있습니다...

바로 캐나다 오일샌드입니다...

(저두 정확히는 모르는데,,,) 캐나다 중서부쪽에 거대한 오일샌드사막이 있다고

합니다...

모래와 섞인 석유매장지역.....

경제성이 담보되지않아서 큰 관심의 대상이 아니었는데,,, 유가가 60불대 이상을

호가하면서 전세계적으로 관심이 집중되고 있어,,, 급기하는 정유공장 신설이

결정되는 단계로 알려져있습니다...  드디어 경제성이 나온다는 얘기입니다..

매장량은 중동지역 잔여 매장량 정도라고 합니다...

정유공장 2~3개 짓는 차원이 아니라는 얘기입니다.....

앞으로, 최소한 5년간은 전세계적으로 석유화학 플랜트는 유사이례 최대호황을

맞을겁니다...

저희 회사도 한동안 손가락 빨다가,, 엄청난 규모의 수주량이 연이어지고 있습

니다.. 천지개벽한 느낌입니다...

적어도 해외플랜트에 일가견이 있는, 삼성,현대,대림,GS,SK 등은 큰 실적이

나올 것으로 판단됩니다...

5. 포트폴리오는 정말 중요한 것이다...

토목, 건축, 플랜트의 특성은 대충 이렇습니다...

토목부분은 큰 발전성은 없으나(통일되면 모르죠^^) 이익기반이 비교적 안정적

인 면이 있습니다..

건축부분은 분양시장 영향에 크게 좌우되는데,, 06~07년중 일부회사는 이로인해

위기를 맞을 수도 있다고 봅니다...

플랜트부분은 유사이례 대호황이며, 수익성도 크게 개선될 걸루 보여집니다..

포트폴리오....

주식투자자만큼이나 중요합니다...

토,건,플을 골고루 기반화하지 못한 건설회사는 흔들릴 수 밖에 없습니다...

6. 브랜드,,, 정말 중요합니다..

그러면,, 대부분 플랜트부분의 사업구조를 영위하지 못한 도급순위 10위권밖의

회사는 어떻다는 얘기인가 ???

브랜드쪽에, [지불의향가격]이라는 부분이 있습니다..

이는 브랜드 Top company,, 현재 기준으로 삼성 래미안,,, 의 가격이 100원일때

특정 APT를 얼마주고 사실 의향이 있으십니까라는 설문의 결과를 말합니다...

보통 브랜드 10위권의 값이 약 92~94원입니다...

이는, 동일조건일때, 브랜드 10위권 APT 값은 삼성래미안 대비 7~8% 싸다는

얘기입니다...

건설회사의 건축사업의 손익구조는 대충 이렇습니다...

100원짜리 APT 팔아먹을때,,,

공사비(자체사업일때는 토지비 포함) 85원에,,

판매비, 일반관리비, 하자보수비 및 영업외 비용 10원 들어서,,

순이익은 5원 정도 남는다.... 입니다...

그러면,,, 지불의향가격이 의미하는건 무엇일까요 ????

브랜드................. 엄청 중요한 거라고 보여집니다..

왜들 그렇게 선전을 때리는 지는 업계에 있는 사람 입장에서 새삼 이해가

갑니다.

도급순위 10위권밖에 있는 회사들,, 특히 우리 회원님들 사이에서 많이 회자

되는,,,

20위권 밖에 있는 회사들은,,,,, 공통적으로,,

1) 매출액은 1조/년 미만...

2) 대부분 건축/주택사업의 비중이 큼...

3) 실적은 그럭저럭 괜챦음...

입니다...

수도권의 1,000세대 짜리 APT 자체분양하면, 개략적으로 도급액이 약

2,000~3,000억정도 나옵니다..

그러면, 그 PJT가 1년에 약 1,000억정도 매출 올립니다.. (공사기간이 보통 2~3

년이자나요^^)

매출액 7~8,000억짜리 회사에서 그런 PJT,,, 2~3개 끼고 있다고 칩시다...

너무 지나친 비약일진 모르겠는데,,, 그중 1개가 잘 안팔리면,, 어케될까요 ???

★ 결론 ★

청구,우방,건영 등 주택위주의 회사들이 이러다가 간 것으로 압니다..

물론 요즘 살아남은 회사들은 나름대로 자정의 능력이 있겠죠....

가치주라고 칭하고 싶지는 않습니다....

PER 5 이하,,,로 형성될 만하다고 판단됩니다...

일시적인 호황과 Turn around로 주가가 많이 뛸수있는 시기에 놓인 회사도 있겠

지만,, 이러한 사업구조로는 국내 건설업계내에서 안정적인 성장을 하는데에는

한계가 있다고 보여집니다...

즉, 주가가 일시적으로 뛰어도 제자리를 찾기 쉬울거라는 말씀을 드리고 싶습

니다...

마치 건설업계내 최고의 top pick인 걸루 포장되는 것은,, 지나치게 재무제표상의

숫자만 보고 판단하는게 아닌가라는 생각이 듭니다...

건설회사는 워낙이 다양한 사업영역과 동일 영역내에서도 무수히 다른 형태의

사업구도가 나오는 바,,, (정말 복잡합니다..) 외부에 들어나지 않는 폭탄이

잠재되어있는 경우가 많습니다...

토,건,플을 공히 영위하고 있으며,,, 이에 따라 각 부문별로 포트 조정하며 안정

적인 성장을 할 기반이 마련되었으며,,,

특히 브랜드가치가 뛰어난 업체들이,,, 혹 느릴지는 몰라도 장기적으로 꾸준히

성장이 가능한 진정한 가치주가 아닐까라고 생각합니다..

이런 의미에서 삼성(물산), 대림산업, GS건설이 최고의 가치주라고 판단되며,

굳이 TOP PICK을 꼽으라면, GS건설이라고 판단됩니다..

-> 대우건설, 현대건설은 좀 더 봐야할 것 같습니다...

이상 말만 엄청많고,,, 내용은 허접이었습니다...

시간되면, 좀 더 시각을 좁혀서 세밀한 부분을 언급해보도록 하겠습니다..

혹시,, 특정부분에 대해서 더 많은 정보를 공개적으로 원하시면 차분히 준비해서

의견개진토록 하겠습니다...

PS) 건축/주택쪽은 건설업계내에서 큰 변곡점의 위치에 온 듯 합니다..

       큰 패러다임의 변화가 있을 것으로 보여집니다...  끝.