승일제관2 - EV/EBITA에 베팅한다

# 거래량 적고, 사업내용이 재미없고, 재료가 있을 것 같지도 않고(무상증자가능성은 있지만), 매력도 떨어져 보이지만

만약 EV/EBITA 개념을 월가의 증권분석에 처음 도입한 피터린치라면 이런 종목을 사지 않았을까라는 생각이 듭니다. 또한 사업내용이 재미없고,과점형태고,실적이 꾸준하고, 예측이 쉬운 회사이니깐요..

단지 회사 IR담당하시는 분이 없고, 공시담당하시는 분 조차 자기회사의 주가관련한 내용을 잘모르시는 것 같더군요..무관심 그자체.. 하지만 대주주나 관계사가 장내매수해 오고 있는 점은 긍정적이네요...



- 차입금 없고, 보유현금성자산이 시가총액의 80%를상회 (미국은 20%만 넘어도 우량기업으로 평가)
- 저per, 저pbr, 저EV/Ebita, 유보율 2000% (과거 시가배당율이 5%였다는 점을 감안하면 대단함 ..현재 작년기준 155원배당 3% 수준예상)

=> 이점만 보아도 이회사가 좋은 회사라는 것은 확실하네요..


** 기업분석의 가장 강력한 도구는 잉여현금흐름(Freen Cash Flow)을 분석하는 것인데..까다롭기 때문에..EV/evita 개념으로도 충분히 현금흐름을 분석가능함. 

승일제관의 경우 감가상각이 거의 완료단계이지만..여전히 현금유출이 없는 감가상각비중이 높고, 차입금이 없고, 매출채권회수기간이 짧고, 재고자산 비중이 낮고, 순유동자산이 크기 때문에..예상 EV/EBITA가 2도 안되는 ..극히 낮은 특이한 종목. (최근 주가 상승으로 대형주들의 경우 대부분 5가 넘어가고 평균이 6-7수준인듯..)




승일제관 (049830)

1. 개요 : 1978년 설립, 에어졸 캔 전문 제조업체 (국내시장 점유율 1위기업), KOSDAQ 등록법인(업종: 금속)
2. 주식에 관한 사항
(1) 시가총액 : 216억원 (주가:5300원기준) [순자산 430억원, 현금성자산 180억원 ]
(2) 2005년 추정 주당 EPS : 900원 (PER 5.7, PBR 0.45)
: 주당 EPS 추이 : 2002년 714원=>2003년 872=>2004년 923=>2005년 900원
=> 2004년 대동물산과의 합병으로 발행주식이 늘어나면서 2005년 주당EPS 희석
(3) 배당 : 2004년 155원 (시가배당율 2002년 3.6%, 2003년 5.1%, 2004년 5.1%)
(4) 지분의 분포 : 대주주등 64%, 자사주 6% : 발행주식4,061천주(자기주식 제외 3,791주)
=> 유통가능주식은1,200,000주 정도

3. 주식에 대한 판단 : 적정시가총액 400-500억원

(1) 산업이 지속될 것인가 : 1978년 설립이후 느리지만 꾸준한 성장, 과점체제, 편리한 삶의 추구 경향으로 에어졸 캔의 수요는 꾸준할 듯

(2) 기업은 존속할 것인가 : 연료관, 에어졸관이라는 분야에서 시장점유율을 꾸준히 확대하여 60%이상의 지배력을 가지고 있으며, 탄탄한 재무구조와 건실한 경영으로 꾸준한 내부유보와 적정한 배당정책으로 꾸준하고도 건실하게 성장중. 자산가치 수익가치, 영업현금흐름 모두 뛰어난 대표적인 저PER, 저PBR주, 저EV/EBITA주, 높은 유보율보유 주식

(3) 적정 주식의 가치
1) 자산가치 : 순자산 430억원 => 자산가치 조정 : 외상매출금 130억원 중 80%만 인정, 재고자산 55억원 중 70%만 인정, 기계류의 경우 80% 감가상각완료, 건물의 경우 장부가가 18억수준으로 10억만 인정하더라도..유형자산 중 토지의 가치는 공시지가 절반수준으로 계상되있기에.. 현재의 순자산 가치는 보수적으로 보면 430억 타당함.
(하지만..여기에는 재무제표에 없는 영업권등 무형자산이 반영되지 않았고, 이회사의 매출채권들의 만기를 고려할 때,,할인요인이 없고, 유행이 없는 재품이라 재고자산의 가치를 할인할 이유가 없기 때문에 실제 M&A를 한다면.. 유형자산가치 500억 + 영업권가치 @를 해야함..)
2) 수익가치 : 매년 30억원-40억원의 수익 (실제 3분기까지의 감가상각비기 22억원임을 고려하면 실제 현금흐름은 40-50억원 수준으로 보여지며..주식시장에서 220억원으로 회사를 통째로 산다면 5년 정도면 현금을 회수함)

4. 투자 대상으로서의 장점

(1) 뛰어난 재무구조 : 무차입경영에 현금, 예적금, 단기금융상품 등의 금액만 180억원에 이름 (시가총액 220억 수준)=> 현재 상장된 회사중 top over the top 수준, 유보율 2000%
*배당성향이 낮지 않으면서..유보율이 높은 회사는 드뭄(ex] 롯데는 배당을 쥐꼬리처럼 해왔기에 유보율이 높음)
(2) 감가상각의 완료단계로 80%의 감가상각이 이루어졌기에 향후 영업이익율이 하락하지 않을 듯 ( 당기순이익과 비슷한 수준의 감가상각이 이루어져왔음)
(3) 뛰어난 현금흐름 : 현금유출이 없는 감가상각비와 당기순이익이 비슷하고, 매출채권 연령이 짧고, 과점기업이기에 현금흐름이 뛰어남. EV/EVITA 분석관점에서 보면..1도 안됨
(4)추가설비부담 낮음: 가동율이 60-70% 수준유지 => 높지않은 가동율에도 뛰어난 현금창출능력을 발휘 중( 캐쉬카우형 독과점 형태임. 추가적인 증설없이 해외시장 모멘텀도 기대가능)
(4)관계사간의 시너지 : 태양산업, 우성제관들은 각기 나름대로의 특화영역을 가지고 있고, 시너지를 적절히 발휘함. 특히 연료관 부분에 국내 부탄가스 시장의 독점기업인 태양산업이라는 우량 매출처를 가지고 있는 것도 장점. => 관계사들과의 합병가능성도 보여짐
(5) 대주주의 꾸준한 매수 : 대주주인 현창수씨의 지분보유 현황은 태양산업과 승일제관을 비슷한 비율로 보유하고 있음. 최근 태양산업의 주식은 산적이 없지만, 승일제관 주식은 꾸준한 장내매수중. 태양산업과 우성제관등 관계사들도 예전에 승일제관주식을 장내매수 하였음.=> 아직 대표이사가 10년은 더 경영할 것 같고..특수관계인 지분은 높지만..본인의 지분율은 낮음(현재는 출장중)
(6) 투명성 : 대주주의 특수관계인 지분이 높은 편이지만, 비상장일때랑 상장일때랑 배당성향의 차이가 없음. (보통 비상장을때는 고배당, 상장후에는 저배당인 경우가 많음), 투명한 회계처리 (자산가치에 거품이 없으며 토지의 시가를 고려하면, 실제 가치보다 장부가가 낮아보임, 임원들의 급여를 별개의 계정으로 처리한 것이 특이함)

5. 투자대상으로서의 단점
(1) 거래량이 적다 : 실제 유통될만한 주식은 1,200,000주지만..이마저도 장기투자성향의 손에 잠겨가고 있어..유통주식 수가 적음 => 대안 : 무상증자 or 자사주 처분(유통량이 적어 기관의 협력필요)
(2) 편리성과 환경성 문제로 소비패턴의 변화로 뿌리는 모기약 시장이 축소되어 있어 살충제 시장의 증가폭이 줄어들고 있음.. => 하지만..락커, 방향제등 다른 수요의 증가 중. 스프레이의 편리한 특성상 신규 아이템은 지속적으로 생겨날 듯 … 최근 모기가 초겨울까지 생존하면서 몇마리 잡기위해 전자매트대신..에어졸 스프레이 모기약이 가을까지 팔림
(3) 관계사인 태양산업의 이익감소 : 태양산업도 차입금이 없고, 유보현금이 많은 초우량 재무구조를 가진 회사로 올해 실적 감소는 일시적인 원가상승율, 원화강세 영향이 큰 듯. 현재 가동율이 100%이고, 최근 일본이 본격적으로 경기가 회복 중인점이 긍정적. 철강가격이 올해부터 하락세로 접어든 점도 긍정적.
(4)기존 캔, 밸브, 캔보턴의 생산량이 줄고 있음(가동율이 낮음) => 하지만 충진 부분에서 새로운 매출이 발생 전체 매출추이는 개선될 듯 (작년 흡수합병의 효과가 나타나는 듯)
(5) 사업이 단조롭고 재미없다, 성장성이 낮다. 첨단기술이 아니다 => 하지만 수십년간 과점을 유지해오고 있는 꾸준한 캐쉬카우형 회사로 예측이 쉬움. 대기업이 최종제를 담는 제관이기 때문에 높은 품질관리 수준도 요구됨. 옛날에 스프레이나 같은 에어졸 캡이 고장나면 내용물을 못쓰고 버린 경험이 있은 분들은 아실겁니다. 또한 대기업의 경우 자사브랜드 가치와 연결되기 때문에, 경쟁요소로는 낮은 불량률이 핵심으로 보임.
(6) 중국의 위협 => 현실화 되지않은 가상의 루머…하지만 중국이라면.. 승일제관만의 문제가 아니다. 대한민국에서 나는 모든 제품이 마찬가지다. 이런 논리라면.. 모든 산업이 공통적일 것이다. 제조원가에.. 인건비가 차지하는 비중이 얼마나 되는지..대한민국 모든 병이나 캔등 용기 만드는 회사들도 망해야 할까? 그리고 캔용기는 그 회사 브랜드 가치와 영향이 있다. 만약 스프레이 쓰다가 고장나면..스프레이관 만드는 회사를 욕하는 것이 아니라 태평양,lg 등을 욕할 것이다.

## P.S 대륙제관과의 간단 비교

대륙제관도 같이 봤는데..승일제관에 비해 pert가 낮은점이 강점인데..
그 차이가 나는 이유는 첫째 원가율이 높은데, 승일제관의 경우 기게류의 장부가에 비해 과도한 감가상각비를 게상하고, 대륙제관의 경우 매출액은 더 크고, 기계류의 장부가액은 더큰데 감가상각비를 더 작게 계상. 또한 매출측면에서..승일제관은 관게사와의 업무영역이 구분된 반면..대륙제관은 윤활류관에서 매축이 더 발생됨. 즉 승일제관은 이익을 보수적으로 계상하고 있고 장부상이익이 아니라 실제 EBITA로 비교한다면..비슷하다고 봄
(* 참고로 승일제관은 연평균 30-35억원 사이의 당기순이익을 기록하는데.. 반기 감가상각액이 22억원이더군요..기게류 장부가를 보면,,내년에는 감가상각을 어떻게 할까 궁금해지더군요..최근 가동율을 보면 신규투자를 할 필요도 없어보이고)

나머지 모든 요인은 승일제관이 우위임..현금보유, 부채비율, 유보율, 우량한 관게사들..(특히 시가에 육박하는 현금성 자산과..2000%에 이르는 유보율..무차입경영,보수적 회계처리등은 대륙제관을 압도함)

특히 대륙제관은 차입금이 많은데..소형기업일수록 수익가치보다는 자산가치에 더 가중치를 두어야 한다는 생각이..
(주담이 대륙은 싹싹하고, 승일제관은 담당자가 없고..기획실에서 관할해 회사에 대한 질문의 답변은 보소적이고 negative한 느낌)