가치투자 대박의 공식

대박의 공식

그러면 어떨 때 주가의 상승이 가장 높을지를 생각해 보자.

우리가 얻고자 하는 것은 기업의 실적(ROE)이 변할 때  정정주가/현재주가의 비율이 가장 커지는 조건을 찾는 것이 될 것이다.

먼저 [ 상승률(U) = 적정주가 / 현재주가 ]의 개념을 먼저 약속해 놓자. 즉, 주가의 상승폭은 향후 적정주가와 현재주가의 비율의 크기가 되며 이것이 클수록 대박이 된다.

적정주가 = 주당순자산 x ROE / r ,            r 은 회사채 수익률

이므로, PBR = 현재주가 / 주당순자산을 이용하여 주당순자산 = 현재주가/PBR 로 변환하여 대입하면

적정주가 = (현재주가 / PBR )  x ( ROE / r )

이되고 이것은 다시 적정주가 / 현재주가 = 1 / (PBR x r ) x ROE

라는 식이 된다. 적정주가/현재주가는 상승률인 U가 되므로

상승률(U) = 1 / ( PBR * r ) x ROE

가 된다. 즉, 주가 상승률은 PBR과 이자율에 반비례하는 식이 된다.

이것은 자기자본 이익률이 충분히 클 때 주가 상승의 크기는 PBR이 작을수록, 회사채금리가 낮을수록 주가가 크게 상승할 수 있음을 나타낸다.

더욱이 턴어라운드 기업과 같이 기업의 ROE가 올해에서 내년으로 변해갈 때 주가 상승율의 변화를 미분을 통해서 구해보면

ΔU = 1 / (PBR * r) * Δ(ROE)  -----------------------------쥬라기 대박의 공식

가 되어 ROE가 변할 때 Δ(ROE) 그에 따른 주가 상승 폭의 변화 ΔU는 PBR과 회사채수익률에 반비례하는 특성을 갖는다. 말하자면 자산가치 저평가 종목일수록 ROE가 개선될 때 주가 상승이 크게 나타남을 이론적으로 알려준다.

특히 장기 부실상태에서 자산가치가 저평가되어 오다가 기업이 턴어라운드 하는 경우는 PBR << 1의 조건을 만족시키고, 실적개선 Δ(ROE)는 커지며, 여기에 재무구조 안정에 따라 해당 회사의 회사채수익률 r이 낮아진다는 점에서 주가상승률 변화 ΔU를 최대로 키우게 된다.

그래서 PBR 0.5인 종목이 실적이 호전되어 ROE 가 회사채수익률의 두배 ROE/r = 2로 실적이 개선되는 경우 적정주가는 주가상승은 (2.0 BPS) / (0.5 BPS)이 되어 400%(300% 수익)의 상승폭을 갖는다. (BPS는 주당 순자산)

하지만 ROE = 2.0 * r로 우량하여 현재 주가가 주당순자산의 2.0배의 프리미엄을 갖는 종목은 ROE가 두배 증가하여 ROE = 4.0 * r이 된다고 해도 적정주가/현재주가 = (4.0* BPS) / (2.0*BPS) = 2가 되어 주가 상승은 200%(100% 수익)이 될 뿐이다.

똑같이 실적이 두배로 증가하더라도 자산가치 저평가 종목의 주가 상스이 훨씬 큼을 알 수 있다.

실례로 성신양회의 경우 2001년 PBR이 0.07수준까지 저평가되었으므로 그 이후의 실적호전은 3700%의 주가 상승를 만들었다. 이것은 1/PBR이 14이고 ROE 변화가 2.5이면 이론적으로 계산되는 상승률이다.

우리가 가치형 가치투자로 자산가치 저평가 종목을 관심을 두고 특히 턴어라운드 종목에 관심을 두는 것이야말로 이론적으로 대박을 추구하는 전략이다.   데이콤과 세아베스틸은 바로 이런 계산을 적용할 수 있는 구조를 갖춘 종목들이며  이런 이론식에 의하면 건설주와 철강주의 자산가치 저평가가 향후 대박으로 이어질 여력을 갖추고 있음을 의미하는 것이기도 하다. 

= 팍스넷 /  이가투칼럼 /  쥬라기님 칼럼중에서...(2005-02-26) =